El cruce de MSTR: shorting y luchas de palacio

Autor: Lin Wanwan

Recientemente, los titulares de MSTR (Strategy) probablemente no estén durmiendo bien.

Este “Banco Central de Bitcoin” que alguna vez fue venerado, ha experimentado una gran caída en su precio de acciones. A medida que el Bitcoin retrocedió rápidamente desde su máximo histórico de 120,000 dólares, el precio de las acciones de MSTR y su capitalización de mercado se han reducido drásticamente en el corto plazo, cayendo más del 60%, e incluso hay posibilidades de que Strategy sea eliminado del índice de acciones MSCI.

La caída de los precios de las criptomonedas y el derrumbe de las acciones son solo la superficie. Lo que realmente está poniendo nerviosa a Wall Street son los cada vez más numerosos indicios de que MSTR se ha visto envuelta en una lucha por el poder monetario.

Esto no es una exageración.

En los últimos meses, muchos eventos aparentemente no relacionados han comenzado a conectarse: JPMorgan ha sido acusado de aumentar de manera anormal su posición corta en MSTR; los usuarios han experimentado retrasos en la entrega al transferir acciones de MSTR desde JPM; las acciones de represión en el mercado de derivados sobre Bitcoin son frecuentes; y las discusiones sobre “stablecoins del Tesoro” y “modelo de reservas de Bitcoin” han cobrado impulso rápidamente;

Y estos no son eventos aislados.

MSTR se encuentra en la línea de falla de dos sistemas monetarios estadounidenses.

En un lado de la lucha palaciega está el antiguo sistema: la Reserva Federal + Wall Street + bancos comerciales (con JPMorgan en el centro); en el otro lado está el nuevo sistema en formación: el Ministerio de Hacienda + el sistema de monedas estables + un sistema financiero respaldado por Bitcoin a largo plazo.

En este conflicto estructural, Bitcoin no es el objetivo, sino el campo de batalla de la lucha palaciega. Y MSTR es el puente clave en el conflicto: convierte la estructura de dólares y deudas de las instituciones tradicionales en exposición a Bitcoin.

Si se establece el nuevo sistema, MSTR es el conector central; si el viejo sistema es sólido, MSTR es el nodo que debe ser mantenido bajo control.

Por lo tanto, la reciente caída de MSTR no es simplemente una fluctuación de activos, sino que está impulsada por tres fuerzas superpuestas: el ajuste natural del precio de Bitcoin; la vulnerabilidad de la estructura de riesgo de MSTR; y la externalización del conflicto provocado por el desplazamiento del poder dentro del sistema del dólar.

Bitcoin ha fortalecido la estructura monetaria futura del Tesoro, debilitando la estructura de la Reserva Federal. El gobierno se enfrenta a una difícil elección; si quiere mantener la oportunidad de acumular a bajo precio, debe permitir que JPM siga suprimiendo Bitcoin.

Por lo tanto, la estrategia para cazar a MSTR es sistemática. JPMorgan entiende muy bien estas reglas del juego, porque son ellos quienes las establecen. Han puesto a MSTR en la mesa de operaciones, separando claramente sus venas (flujo de fondos), su esqueleto (estructura de deuda) y su alma (fe del mercado).

Desglosamos aquí las cuatro “posturas de muerte” que MSTR podría enfrentar, así como los cuatro decretos de muerte meticulosamente preparados por el viejo orden para MSTR.

Postura uno: Aprovechar el fuego para saquear

Este es el modo más intuitivo y el que más se discute en el mercado: si el BTC sigue cayendo, el apalancamiento de MSTR se amplifica, el precio de las acciones sigue cayendo, lo que lleva a la pérdida de capacidad de refinanciamiento, y finalmente provoca un colapso en cadena.

Esta lógica es muy simple, pero no es el problema más central.

Porque todos saben que “si BTC cae mucho, MSTR tendrá problemas”, pero muy pocos saben: ¿hasta qué punto caerá para que MSTR pase de “estable como un perro” a “inestable”?

La estructura de activos y pasivos de MSTR tiene tres cifras clave:

1. La posición total en BTC supera los 650k monedas (aproximadamente el 3% del suministro total de Bitcoin)
2. El costo promedio de la posición es de aproximadamente 74,400 dólares
3. Parte de la deuda tiene un riesgo de precio implícito (aunque no sea liquidación forzada, afecta el patrimonio neto)

Muchas historias de “MSTR se irá a cero” lo imaginan como el estilo de liquidación forzada de contratos de intercambio, pero de hecho MSTR no tiene un precio de liquidación forzada, sino un “precio de liquidación narrativa”.

¿Qué significa?

Incluso si los acreedores no lo liquidan, el mercado hará que sus acciones caigan. Cuando el precio de las acciones baje a un cierto nivel, no podrá emitir más deuda ni bonos convertibles para seguir promediando.

El viejo poder de JPMorgan está colaborando para vender en corto MSTR a través del mercado de opciones de acciones de EE. UU. Su táctica es muy simple: aprovechar la corrección de Bitcoin para atacar MSTR de manera agresiva y crear pánico. Su único objetivo es romper el mito de Michael Saylor.

Este es el primer punto de colapso de MSTR, el precio del Bitcoin ha caído a un nivel que ya no hace que el público quiera darle dinero.

Postura dos: Acoso de deuda

Antes de hablar sobre los bonos convertibles, primero debemos aclarar cómo es exactamente el “mágico” de Micheal Saylor, el CEO de MSTR.

Muchos principiantes piensan que MSTR solo usa el dinero ganado para comprar monedas, pero están equivocados. MSTR juega a un tipo de “juego de arbitraje apalancado” muy audaz.

La técnica central de Saylor es emitir bonos convertibles, pedir dólares y comprar Bitcoin.

MSTR ha recaudado este año 20.8 mil millones de dólares en fondos, una cifra muy rara en las recaudaciones anuales de empresas que cotizan en Estados Unidos. Las fuentes de financiación son 11.9 mil millones de dólares en acciones ordinarias MSTR, 6.9 mil millones de dólares en acciones preferentes y 2 mil millones de dólares en bonos convertibles.

Esto suena muy común, pero el diablo está en los detalles.

Estos bonos ofrecen un interés muy bajo a los inversores (algunos incluso por debajo del 1%), ¿por qué los inversores estarían dispuestos a comprarlos? Porque estos bonos incluyen una “opción de compra”. Si el precio de las acciones de MSTR sube, el acreedor puede convertir la deuda en acciones y obtener grandes ganancias; si el precio de las acciones no sube, MSTR pagará el capital y los intereses a su vencimiento.

Este es el famoso " volante ", emitir deuda para comprar monedas, el precio de la moneda sube, el precio de las acciones de MSTR se dispara, los acreedores están felices, la prima de las acciones es alta, se emite deuda nuevamente, se compran más monedas.

Esto es lo que se llama “ascenso en espiral”. Donde hay un ascenso en espiral, siempre habrá una espiral de muerte.

Esta forma de explosión se llama “desapalancamiento forzado bajo una falta de liquidez”.

Imagina que en algún año futuro, Bitcoin entra en un prolongado periodo de consolidación (no necesita caer drásticamente, solo permanecer estable). En ese momento, los bonos antiguos vencen. Los acreedores ven que el precio de las acciones de MSTR ha caído por debajo del precio de conversión.

Los acreedores no son filántropos, son vampiros de Wall Street. En este momento nunca elegirían convertir bonos en acciones, ellos dicen fríamente: “Devuélvanos el dinero. Queremos efectivo.”

¿MSTR tiene efectivo? No. Todo su efectivo se ha convertido en Bitcoin.

En este momento, MSTR se enfrenta a una elección desesperada: o bien contraer nuevas deudas para pagar las antiguas. Sin embargo, debido a la caída de los precios de las criptomonedas y el mal estado del mercado, los intereses de los nuevos bonos serán aterradoramente altos, consumiendo directamente esos escasos flujos de efectivo del negocio de software.

O vende monedas para pagar deudas.

Una vez que MSTR se vea obligado a anunciar “la venta de Bitcoin para pagar deudas”, será como lanzar una bomba nuclear al mercado.

El mercado entrará en pánico, “¡los toros muertos se han rendido!” El pánico lleva a la caída del precio de las criptomonedas, la caída del precio de las criptomonedas provoca que las acciones de MSTR se desplomen, la caída de las acciones lleva a que más bonos no puedan convertirse en acciones, y más acreedores demandan el pago.

Este es el momento de ataque al estilo “Soros”.

Esta postura de explosión es la más peligrosa, porque no necesita el colapso de Bitcoin para ser activada, solo necesita “tiempo”. Cuando la fecha de vencimiento de la deuda coincide con un período de silencio en el mercado, el sonido de la ruptura de la cadena de fondos será más nítido que el vidrio rompiéndose.

Postura tres: matar y destruir el corazón

Si la segunda postura es “no tengo dinero”, la tercera postura es “nadie cree en mí”.

Este es el mayor riesgo de MSTR en este momento, y también el punto ciego más ignorado por los minoristas: la tasa de prima (Premium).

Voy a hacer una cuenta. Ahora compras una acción de MSTR, suponiendo que gastaste 100 yuanes. Pero de esos 100 yuanes, en realidad solo hay 50 yuanes en valor de bitcoin, ¿qué son los otros 50 yuanes?

Es aire. O, para decirlo de manera más agradable, es “prima de fe”.

¿Por qué la gente está dispuesta a pagar el doble por comprar Bitcoin?

En el ETF al contado, como el IBIT de BlackRock, antes de su lanzamiento, las instituciones de cumplimiento solo podían comprar acciones porque no había otra opción. Después de que salió el ETF al contado, la gente sigue comprando, porque creen que Saylor puede “alimentar la moneda” a través de la emisión de deuda y superar la simple acumulación de monedas.

Sin embargo, esta lógica tiene un punto débil fatal.

El precio de las acciones de MSTR se basa en la narrativa de “puedo pedir prestado dinero barato para comprar criptomonedas”. Una vez que esta narrativa se rompe, la tasa de prima regresará.

Imagina esto, pero ¿qué pasaría si Wall Street continúa presionando y la Casa Blanca también obliga a MSTR a entregar sus fichas? ¿Y si la SEC de EE. UU. de repente emite un documento que dice “las empresas que cotizan en bolsa no cumplen con las normas por tener criptomonedas”? En ese instante, la fe de todos se derrumbaría.

Esta postura de explosión se llama “doble asesinato de Davis”.

En ese momento, el mercado se hará una pregunta existencial: “¿Por qué debería gastar 2 yuanes para comprar algo que vale 1 yuan? ¿No sería mejor comprar el ETF de BlackRock? Al fin y al cabo, también es 1:1.”

Una vez que esta idea se convierta en consenso, la tasa de prima de MSTR regresará rápidamente de las actuales 2.5 veces, 3 veces, a 1 vez, e incluso, debido a que es una entidad corporativa con riesgos operativos, podría caer a 0.9 veces (descuento).

Esto significa que incluso si el precio de Bitcoin no cae ni un centavo, el precio de las acciones de MSTR podría reducirse a la mitad.

Este es el colapso de la narrativa. No es tan sangriento como un incumplimiento de deuda, pero es más desgarrador. Miras el Bitcoin en tus manos y no ha caído, pero tu MSTR en la cuenta ha disminuido un 60%, y te cuestionas la vida. Esto se llama “matar la valoración”.

Postura Cuatro: Cerrar la puerta y golpear al perro

La cuarta postura, la más oculta, la menos conocida, pero también la más irónica.

¿Qué está haciendo MSTR ahora? Está esforzándose por aumentar su capitalización de mercado, intentando entrar en más índices, como el índice de acciones MSCI y el Nasdaq, así como el índice S&P 500.

Muchos aplauden: “Al entrar en el S&P 500, hay cientos de miles de millones de fondos pasivos que deben comprarlo, ¡el precio de las acciones se convertirá en una máquina de movimiento perpetuo!”

Como dice el viejo refrán, la fortuna se esconde en la desgracia.

Porque al entrar en el índice de acciones de EE. UU., MSTR ya no es simplemente una acción manipulada, se ha convertido en un tornillo en la estructura del sistema financiero de EE. UU. Wall Street está provocando una venta masiva de pequeños inversores al hacer cortos de MSTR con la mano izquierda y lanzar noticias de que MSTR será expulsado del índice con la mano derecha.

MSTR ya no tiene control sobre sí mismo. Quería aprovechar el dinero de Wall Street, pero terminó atrapado por las reglas de Wall Street.

Quiere aprovechar las reglas de Wall Street para ascender, pero también podría morir por las reglas de Wall Street.

Epílogo: El destino de la lucha palaciega

Michael Saylor es un genio y también un loco. Ha visto la esencia de la devaluación de la moneda fiduciaria y ha aprovechado los dividendos de la época. Transformó una empresa de software mediocre en un arca de Noé que lleva los sueños de millones de apostadores.

Pero la cantidad de Bitcoin que tiene en sus manos ya supera con creces la capacidad que esta empresa puede soportar.

Muchas personas en el mercado ya están especulando que el gobierno de EE. UU. podría invertir directamente en MSTR en el futuro.

La forma es intercambiar directamente la participación en MSTR con bonos del gobierno de EE. UU., o apoyar a MSTR para emitir acciones preferentes respaldadas por el país, o incluso intervenir administrativamente para forzar un aumento en su calificación crediticia.

El clímax de esta gran obra no ha terminado por completo, la lucha de palacio entre el nuevo y el viejo orden financiero de Estados Unidos sigue en curso. La estructura de MSTR es débil, se apuesta por la volatilidad al alza y se vende en corto a tiempo.

Si Wall Street quita uno de los tornillos de MSTR, entonces las cuatro posiciones mencionadas anteriormente: colapso de precios, incumplimiento de deuda, desaparición de la prima, estrangulación del índice, causarán un desequilibrio estructural en MSTR en poco tiempo.

Pero, por otro lado, cuando la cadena funciona simultáneamente, puede convertirse en uno de los activos más explosivos del mercado de capitales global.

Este es el encanto de MSTR, y también su peligro.