Sàn giao dịch không thể xây dựng hệ thống tài chính thế hệ tiếp theo, chính các nhà sáng lập mới là nhân vật chính

作者：Jason Rosenthal Nguồn：a16zcrypto Bản dịch：Thiện Ô Ba，Kim Sắc Tài Kinh

Phố Wall không còn chỉ là nơi khám phá blockchain nữa, mà đang chuyển dịch toàn diện sang đó.

Sau nhiều năm đứng nhìn, các tổ chức tạo nên trụ cột của thị trường vốn toàn cầu — sàn giao dịch, công ty bù trừ và các nền tảng giao dịch điện tử — đang lần lượt triển khai theo hướng này.

Điều đang diễn ra hiện nay là một lần nâng cấp cơ sở hạ tầng quy mô lớn nhất trong thị trường vốn kể từ khi cách đây ba mươi năm chuyển sang giao dịch điện tử. Tuy nhiên, phần lớn mọi người sẽ chỉ nhận ra ý nghĩa của sự chuyển hướng này khi quá trình thay đổi hoàn tất.

Tại sao là bây giờ: Tốc độ luân chuyển thay đổi mọi thứ

Tất cả các tổ chức tiến tới theo hướng này đều đặt niềm tin vào một điều: cơ sở hạ tầng on-chain sẽ cải thiện đáng kể hiệu quả luân chuyển dòng tiền. Lịch sử đã chứng minh rõ ràng điều này sẽ mang lại sự thay đổi như thế nào.

Hãy nhìn lại những thay đổi do giao dịch điện tử mang lại vào những năm 90 của thế kỷ trước: trước khi mạng truyền thông điện tử (ECN) và các công ty môi giới trực tuyến xuất hiện, việc thực thi một lệnh giao dịch có thể mất vài phút; chênh lệch giá mua-bán được tính theo đơn vị phần; quyền giao dịch bị giới hạn bởi khu vực địa lý và ngưỡng vốn. Sau đó, đổi mới về hạ tầng đã làm chênh lệch giá thu hẹp đáng kể, hoa hồng giảm từ 150 USD xuống còn 9,95 USD, rồi về bằng 0; khối lượng giao dịch bùng nổ, mức độ tham gia của nhà đầu tư cá nhân tăng vọt. Thị trường đầu thế kỷ 21 đã khác hẳn so với những năm 90: không chỉ chi phí giao dịch thấp hơn, mà quy mô thị trường cũng mở rộng chưa từng có.

Việc token hóa áp dụng logic đó lên toàn bộ hệ thống tài chính toàn cầu: thị trường hoạt động 24/7, thanh toán tức thời, phân phối xuyên biên giới liền mạch; những tài sản trước đây đòi hỏi ngưỡng đầu tư tính bằng con số sáu chữ số có thể được chia nhỏ thành từng phần. Đồng thời, tài sản thế chấp luân chuyển theo thời gian thực thay vì bị bỏ “đắp” qua đêm. Hiệu quả sử dụng vốn cao hơn, mức độ tham gia rộng hơn, “miếng bánh” thị trường lớn hơn.

Nhưng token hóa rốt cuộc có nghĩa là gì? Tài sản token hóa là bản ánh xạ số hóa của tài sản trong thế giới thực (RWA) — tín phiếu kho bạc, cổ phiếu Apple, hợp đồng bất động sản — được ghi nhận trên blockchain dưới dạng các token có thể lập trình. Khác với tài sản được bên lưu ký ghi nhận quyền sở hữu trong khung giờ làm việc theo một múi giờ đơn lẻ thông qua cơ sở dữ liệu tập trung, tài sản được token hóa tồn tại trên chuỗi: có thể chuyển đi toàn cầu bất cứ lúc nào và bất cứ nơi đâu, có thể lập trình, và hoàn tất thanh toán ngay lập tức.

Nó không phải là phái sinh, mà là bản thân tài sản, chỉ được gắn với một lớp hạ tầng nền tảng hiệu quả hơn.

Các tổ chức đã bắt đầu hành động

Tháng 12/2025, Công ty Lưu ký và Bù trừ Chứng khoán Mỹ (DTCC) nhận được thư miễn trừ từ Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC), được phê duyệt để token hóa các tài sản trong thế giới thực trên một blockchain được chỉ định. Năm 2024, quy mô giao dịch do DTCC xử lý đạt 3,7 nghìn tỷ USD. Công ty này dự kiến trong nửa đầu năm 2026 sẽ ra mắt dịch vụ thương mại token hóa dành cho trái phiếu chính phủ Mỹ.

Ngày 19/1/2026, Sở Giao dịch Chứng khoán New York (NYSE) công bố ra mắt một nền tảng on-chain để thực hiện giao dịch và thanh toán cổ phiếu Mỹ và ETF 24/7; hỗ trợ nắm giữ theo dạng phân mảnh, thanh toán tức thời và thanh toán vốn bằng stablecoin. Đồng thời, sàn này hợp tác với Ngân hàng J.P. Morgan và Citi Group để, trong hệ thống bù trừ của Intercontinental Exchange (ICE), hỗ trợ tiền gửi được token hóa. Sở giao dịch chứng khoán mang tính biểu tượng bậc nhất thế giới này chính thức bước vào đường đua on-chain.

Tháng 8/2025, Tradeweb cùng với Ngân hàng Mỹ, Castle Securities, DTCC và WeiChuang Financial hoàn tất giao dịch đầu tiên tài trợ bằng trái phiếu chính phủ Mỹ dựa trên stablecoin USD (USDC), toàn bộ thực hiện on-chain và thanh toán theo thời gian thực — giao dịch diễn ra vào Thứ Bảy, vượt ngoài khung giờ thanh toán truyền thống. Quy mô hoạt động này tiếp tục mở rộng theo từng quý, hiện đã bao phủ cả thanh toán xuyên biên giới và thanh toán trong ngày. Tháng 9/2025, Nasdaq cũng nộp đề xuất sửa đổi quy tắc lên SEC.

Điều này ngày càng giống một cuộc di chuyển mang tính hệ thống, thay vì hàng loạt thí nghiệm rời rạc.

Chi phí ẩn trong hệ thống hiện hữu

Một lực đẩy khác đứng sau tất cả những điều này là: thị trường hiện tại được xây quanh các tổ chức trung gian, chứ không phải bản thân thị trường.

Lấy một giao dịch chứng khoán điển hình làm ví dụ: nhà đầu tư trả chênh lệch giá cho công ty môi giới; trong giao dịch của các tổ chức, nhà môi giới chính thu phí tài trợ; sàn giao dịch và tổ chức đăng ký chuyển nhượng chia nhau doanh thu; bên lưu ký thu phí lưu trữ tài sản; DTCC thu phí trong các khâu bù trừ, netting và thanh toán. Dù Mỹ cuối cùng đã đạt được thanh toán T+1 vào năm 2024 (cải cách này mất hàng chục năm, trước đó việc thanh toán cần vài ngày), thì dòng tiền vẫn bị “khóa” qua đêm, trở thành “gánh nặng thuế cấu trúc” đối với tất cả những người tham gia.

Hợp đồng thông minh và thanh toán nguyên tử đã lật đổ mô hình nhiều lớp như vậy. Hai bên giao dịch có thể hoàn tất giao dịch ngay lập tức trên chuỗi, đạt được xác quyền cuối cùng.

Phần chiết khấu của các trung gian trong hệ thống hiện tại — tức khoảng không lợi nhuận của họ — sẽ không biến mất, mà trở thành cơ hội cho người tham gia mới. Nói cách khác, lợi nhuận của họ chính là cơ hội để bạn xây dựng một “đường truyền” tài chính thế hệ mới.

Chìa khóa để bẻ gãy tình thế cuối cùng nằm ở việc làm rõ quy định, và tiến trình này đã bắt đầu. Nếu đà hiện tại tiếp tục, ý nghĩa của Đạo luật “Clear” (《清晰法案》) đối với tài chính truyền thống có thể sẽ giống như tác động của Đạo luật “Thiên tài” (《天才法案》) đối với việc thúc đẩy phổ biến và phát triển stablecoin.

Khung pháp lý mà các tổ chức lớn cần gần như đã ở ngay trước mắt. Điều này đồng nghĩa gì với người xây dựng?

Khi cơ sở hạ tầng tài chính toàn cầu chuyển dịch sang on-chain, sẽ phát sinh nhu cầu đối với các nhóm sản phẩm và dịch vụ hoàn toàn mới. “Đối thủ nhanh nhất bước vào” trong giới “ông lớn” truyền thống không phải là đối thủ của bạn, mà là khách hàng của bạn. DTCC không có ý định xây dựng middleware, NYSE không muốn phát triển công cụ tuân thủ, và Tradeweb cũng sẽ không xây dựng lớp phân phối xuyên biên giới.

Những doanh nghiệp này đang đặt nền móng hạ tầng ở cấp độ tuân thủ và cấp độ tổ chức. Còn các công ty khởi nghiệp sẽ xây dựng lên trên đó tất cả các ứng dụng và dịch vụ.

Điều này giống hệt quỹ đạo phát triển của những năm 90. Sàn giao dịch đã không xây dựng E*TRADE, không phát triển Bloomberg Terminal, cũng không tạo ra hệ thống quản lý lệnh và nền tảng môi giới chính định hình nên thời đại tiếp theo — những thứ đó do các nhà khởi nghiệp nắm bắt được xu hướng tạo ra.

Nhiều người tham gia hơn, hiệu quả luân chuyển nhanh hơn, mức độ ma sát khi giao dịch thấp hơn. Tính thanh khoản cao hơn, thị trường lớn hơn.

Lịch sử đã sớm chỉ ra hướng đi cuối cùng. Cửa sổ để xây dựng nền tảng cốt lõi cho thị trường tài chính token hóa đã mở ra. Thuận theo thời thế, kiến thiết ngay lập tức, hãy xây dựng ngay bây giờ.