Автор: Девід, Deep Tide TechFlow
15 грудня, ціна біткойна знизилася з 90 000 доларів до 85 616 доларів, що становить понад 5% за один день.
У цей день не було особливих крахів або негативних подій, і дані на блокчейні не показують аномального тиску на продаж. Якщо дивитися лише на новини у криптосфері, важко знайти «зрозуміле» пояснення.
Але в той самий день ціна золота склала 4 323 долари за унцію, що на 1 долар менше попереднього дня.
Один знизився на 5%, інший майже не змінився.
Якщо біткойн справді є «цифровим золотом», інструментом хеджування інфляції та девальвації фіатних валют, його поведінка перед ризиковими подіями повинна бути більш схожою на золото. Але цього разу його рухи явно більше нагадують високоволатильні технологічні акції з високим Beta у NASDAQ.
Що ж спричиняє цей спад? Відповідь, можливо, потрібно шукати у Токіо.
Ефект метелика у Токіо
19 грудня Банківська асоціація Японії проведе засідання з монетарної політики. Очікується, що вона підвищить ставку на 25 базисних пунктів, піднявши політичну ставку з 0,5% до 0,75%.
0,75% звучить не так багато, але це найвищий рівень за останні 30 років у Японії. На прогнозних ринках, таких як Polymarket, ймовірність цього підвищення оцінюється у 98%.
Чому рішення центрального банку, що знаходиться у Токіо, може спричинити падіння біткойна на 5% за 48 годин?
Потрібно почати з явища, яке називається «арбітражна торгівля йоної» (японської ієни).
Логіка дуже проста:
Довгий час японські ставки були близькими до нуля або навіть від’ємними, позичати йену майже безкоштовно. Тому глобальні хедж-фонди, управлінські компанії та торгові платформи масово позичали йену, конвертували її у долари і купували активи з вищою доходністю — державні облігації США, акції США, криптовалюти.
Якщо дохідність цих активів перевищує вартість позики йенами, різниця — це прибуток.
Ця стратегія існує десятиліттями і має масштаб, що важко точно підрахувати. Оцінки сягають кількох трильйонів доларів, а з урахуванням похідних інструментів — можливо, і десятки трильйонів.
Одночасно Японія має особливий статус:
Вона є найбільшим іноземним власником американських облігацій — понад 1,18 трильйона доларів.
Це означає, що зміни у потоках японських інвестицій безпосередньо впливають на найважливіший ринок облігацій у світі і, відповідно, на ціноутворення всіх ризикових активів.
Зараз, коли Банківська асоціація Японії вирішує підвищити ставку, базова логіка цієї гри починає руйнуватися.
По-перше, зростає вартість позик у йенах, і арбітражний простір звужується; по-друге, очікування підвищення ставки сприяє зростанню йени, а ці інституції спочатку позичали йену і конвертували у долари для інвестицій;
тепер, щоб повернути борг, їм потрібно продавати доларові активи і купувати йену. Чим більше зростає йена, тим більше активів потрібно продавати.
Це «примусове продажу» не вибирає час або активи — найліквідніші і найпростіші для конвертації активи продаються першими.
Тому легко зрозуміти, що біткойн, який торгується 24/7 без обмежень на цінові коливання і має меншу глибину ринку порівняно з акціями, є найімовірнішою ціллю для першого удару.
Переглядаючи історію підвищень ставок Банку Японії за останні роки, цю гіпотезу підтверджують і дані:
Останній раз — 31 липня 2024 року. Після підвищення ставки до 0,25%, йена щодо долара зміцнилася з 160 до менше ніж 140, а за тиждень ціна біткойна знизилася з 65 000 до 50 000 доларів, що становить близько 23%, і ринок криптовалют втратив близько 60 мільярдів доларів капіталізації.
За даними кількох аналітиків, що аналізують блокчейн, після трьох підвищень ставок Банку Японії біткойн зазнавав зниження більш ніж на 20%.
Ці цифри мають різні початкові і кінцеві точки та часові рамки, але напрямок — дуже схожий:
коли японський монетарний режим посилюється, біткойн зазнає найбільших втрат.
Тому автор вважає, що події 15 грудня — це, по суті, «спроба прискорити» ринку. Ще до оголошення рішення 19-го, капітал вже почав виходити заздалегідь.
У цей день чистий відтік з американського ETF на біткойн склав 3,57 мільйонів доларів — найбільший за дві тижні; за 24 години криптовалютний ринок був «змучений» ліквідованими позиціями на понад 600 мільйонів доларів.
Це, ймовірно, не паніка роздрібних інвесторів, а ланцюгова реакція закриття арбітражних позицій.
Чи є ще сенс вважати біткойн «цифровим золотом»?
У попередньому тексті пояснено механізм арбітражної торгівлі йоною, але залишається одне питання — чому саме біткойн найчастіше першим зазнає удару і продається?
Загальновідомий аргумент — це «добра ліквідність і 24/7 торгівля», і це правда, але цього недостатньо.
Справжня причина полягає у тому, що за останні два роки біткойн був переоцінений: він більше не є «альтернативним активом», незалежним від традиційних фінансів, а став частиною ризикового портфеля на Уолл-стріт.
У січні минулого року SEC США схвалила фізичний ETF на біткойн. Це був довгоочікуваний крок для криптоіндустрії — мільярдні гіганти управління активами, такі як BlackRock і Fidelity, нарешті отримали можливість легально включати біткойн у портфелі клієнтів.
Капітал почав надходити. Але разом із цим змінився і статус власників: раніше це були крипто-орієнтовані інвестори, роздрібні трейдери, деякі активні сімейні офіси.
Зараз це — пенсійні фонди, хедж-фонди, інвестиційні моделі. Ці інституції одночасно володіють акціями, облігаціями і золотом, керуючи ризиками через «бюджет ризиків».
Коли портфель потрібно зменшити ризики, вони не продають лише біткойн або лише акції, а зменшують позиції пропорційно.
Дані підтверджують цю зв’язану залежність.
На початку 2025 року 30-денна ковзна кореляція між біткойном і індексом NASDAQ 100 сягнула 0,80 — найвищого рівня з 2022 року. Для порівняння, до 2020 року ця кореляція зазвичай коливалася між -0,2 і 0,2, і її можна вважати майже не пов’язаною.
Ще більш важливо, що ця кореляція значно зростає під час ринкових стресів.
У березні 2020 року, під час пандемії, у 2022 році через агресивне підвищення ставок ФРС, і на початку 2025 року через побоювання щодо тарифів… кожного разу, коли зростає страх втрати, зв’язок між біткойном і американським ринком посилюється.
Інституції під час паніки не розрізняють «це — криптоактив» чи «це — технологічні акції», вони дивляться лише на один ярлик: ризиковий портфель.
Це підводить до незручного питання: чи все ще актуальна ідея «цифрового золота»?
Якщо дивитися у довгостроковій перспективі, то з 2025 року золото зросло більш ніж на 60%, що є найкращим показником з 1979 року; у той самий час біткойн знизився більш ніж на 30% від свого максимуму.
Обидва активи — і «цифрове золото», і «захист від інфляції і девальвації фіатних валют» — у одних і тих самих макроекономічних умов демонструють абсолютно різні криві.
Це не означає, що довгострокова цінність біткойна під сумнівом, його середньорічна складна норма доходності все ще значно перевищує S&P 500 і NASDAQ.
Але на цьому етапі його короткострокова цінова логіка вже змінилася: це високоволатильний актив з високим Beta, а не засіб хеджування.
Зрозумівши це, можна пояснити, чому підвищення ставки Банку Японії на 25 базисних пунктів може спричинити падіння біткойна на кілька тисяч доларів за 48 годин.
Не через те, що японські інвестори продають біткойн, а через те, що при звуженні глобальної ліквідності інституції зменшують ризикові позиції за однією логікою, а біткойн — це найволатильніший і найліквідніший елемент цієї ланцюжка.
Що станеться 19 грудня?
Пишучи цю статтю, до засідання Банку Японії залишилися два дні.
Ринок вже сприймає підвищення ставки як факт. Доходність десятирічних японських облігацій зросла до 1,95%, що є найвищим рівнем за 18 років. Іншими словами, ринок вже заклав у ціни очікування жорсткої монетарної політики.
Якщо підвищення ставки вже повністю очікуване, чи буде ще шок 19-го?
Історичний досвід показує: так, але інтенсивність залежить від формулювання.
Вплив рішення центрального банку завжди полягає не лише у цифрах, а й у сигналах, які воно посилає. Так само, як і при підвищенні ставки на 25 базисних пунктів, якщо голова Банку Японії Утада Хіросі у прес-конференції скаже «ми будемо обережно оцінювати ситуацію на основі даних», ринок зітхне з полегшенням;
Якщо ж він скаже «інфляційний тиск зберігається, і ми не виключаємо подальшого посилення», це може стати початком нової хвилі продажів.
Зараз інфляція в Японії близько 3%, що вище цілі Банку Японії у 2%. Ринкові побоювання полягають не у цьому підвищенні ставки, а у тому, чи не входить країна у тривалий цикл жорсткої монетарної політики.
Якщо відповідь «так», руйнування арбітражної торгівлі йоною — це не одноразова подія, а процес, що триватиме кілька місяців.
Проте деякі аналітики вважають, що цього разу ситуація може бути інакшою.
По-перше, позиції спекулятивних інвесторів у йені вже перейшли з чистого короткого у чистий довгий. Останній різкий обвал у липні 2024 року частково був викликаний несподіванкою ринку, тоді багато хто ще займав короткі позиції у йені. Тепер позиції змінилися, і простір для несподіваного зростання обмежений.
По-друге, доходність японських облігацій вже зросла понад півроку — з 1,1% на початку року до майже 2% зараз. У певному сенсі, ринок «сам собі підвищив ставки», і Банку Японії залишається лише підтвердити цю реальність.
По-третє, Федеральна резервна система США щойно знизила ставку на 25 базисних пунктів, і глобальна ліквідність залишається у режимі стимулювання. Японія ж посилює політику у зворотному напрямку, але якщо доларова ліквідність буде достатньо високою, це частково компенсуватиме тиск на йену.
Ці фактори не гарантують, що біткойн не впаде, але можуть означати, що цього разу падіння буде менш різким, ніж раніше.
З огляду на історію підвищень ставок Банку Японії, зазвичай після рішення ціна біткойна досягає дна через один-два тижні, а потім або консолідується, або відбувається відскок. Якщо ця закономірність зберігається, то кінець грудня — початок січня можуть бути найвищими за волатильністю періодами, але також і можливістю для «злити» позиції і повернутися до ринку з новими силами.
Що буде далі?
Об’єднуючи попередні міркування, логіка досить ясна:
Підвищення ставки Банку Японії → закриття арбітражних позицій у йені → звуження глобальної ліквідності → зменшення ризикових позицій інституцій → продаж біткойна як високоволатильного активу.
У цій ланцюжку біткойн не зробив нічого неправильного.
Він просто опинився у ситуації, яку контролювати він не може — у кінці глобальної ланцюжка передачі макроекономічних змін.
Можливо, це важко прийняти, але це новий нормальний стан у епоху ETF.
До 2024 року рух цін біткойна був переважно зумовлений внутрішніми факторами: циклом напівзменшення нагород, даними на блокчейні, активністю бірж, регуляторними новинами. Тоді він був майже незалежним від американського ринку і справді міг вважатися «незалежною класою активів».
Після 2024 року на сцену вийшли Уолл-стріт і великі інституції.
Біткойн став частиною тієї ж системи управління ризиками, що і акції, облігації та золото. Структура його власності змінилася, і з цим змінилася і логіка ціноутворення.
Капіталізація біткойна зросла з кількох трильйонів до 1,7 трильйонів доларів. Але це також означає, що він втратив свою імунітет до макроекономічних подій.
Одне слово від ФРС або рішення Банку Японії може спричинити коливання цін понад 5% за кілька годин.
Якщо ви вірите у концепцію «цифрового золота» і в те, що він може захистити у часи хаосу, то рух у 2025 році може вас розчарувати. Принаймні, у поточному стані ринок не сприймає його як засіб хеджування.
Можливо, це тимчасове розходження. Можливо, інституційна структура ще на початковій стадії, і коли вона стабілізується, біткойн знову знайде свій ритм. Можливо, наступний цикл напівзменшення нагород знову підтвердить домінування внутрішніх факторів.
Але перед цим, якщо ви володієте біткойном, потрібно прийняти один факт:
Ви одночасно володієте ризиком глобальної ліквідності. Події у конференц-залі у Токіо можуть бути більш визначальними для вашого рахунку наступного тижня, ніж будь-які внутрішньоблокчейн-індикатори.
Це ціна інституціоналізації. Чи варто воно того — кожен має свою відповідь.
