ธนาคารสแตนดาร์ดชาร์เตอร์ดคาดการณ์ว่าผู้ออก Stablecoin จะสร้างความต้องการใหม่ระหว่าง 800 พันล้านถึง 1 ล้านล้านดอลลาร์สําหรับตั๋วเงินคลังสหรัฐฯ ภายในสิ้นปี 2028 โดยได้รับแรงหนุนจากการขยายตัวของมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดของ Stablecoin ที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นเป็น 2 ล้านล้านดอลลาร์ ตามรายงานการวิจัยจากนักวิเคราะห์ Geoffrey Kendrick และ John Davies การวิเคราะห์บ่งชี้ว่าอุปสงค์เชิงโครงสร้างนี้ซึ่งกระจุกตัวอยู่ในภาค 0-3 เดือนของเส้นอัตราผลตอบแทนเนื่องจากข้อกําหนดการสํารองภายใต้กรอบการกํากับดูแลของพระราชบัญญัติ GENIUS อาจสร้างความต้องการ T-bill ส่วนเกินประมาณ 900 พันล้านดอลลาร์ในช่วงสามปี เว้นแต่กระทรวงการคลังสหรัฐฯ จะปรับองค์ประกอบการออก
การคาดการณ์ความต้องการ T-Bill ของ Stablecoin
การวิเคราะห์ของสแตนดาร์ดชาร์เตอร์ดคาดการณ์ว่ามูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาด Stablecoin ทั้งหมดจะสูงถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์ภายในสิ้นปี 2028 เพิ่มขึ้นจากประมาณ 300–309 พันล้านดอลลาร์ในปัจจุบัน การขยายตัวนี้คาดว่าจะสร้างความต้องการใหม่สําหรับตั๋วเงินคลังสหรัฐฯ 0.8 ล้านล้านถึง 1.0 ล้านล้านดอลลาร์ เนื่องจากผู้ออกตราสารหนี้สะสมหลักทรัพย์ของรัฐบาลระยะสั้นเป็นสินทรัพย์สํารอง
เมื่อรวมกับการซื้อของธนาคารกลางสหรัฐฯ ประมาณ 500-600 พันล้านดอลลาร์ผ่านการซื้อของธนาคารกลางสหรัฐฯ และจํานวนเงินที่ใกล้เคียงกันจากการลงทุนซ้ําในหลักทรัพย์ที่มีการจํานองที่ครบกําหนด เมื่อเปรียบเทียบกับอุปทาน T-bill สุทธิที่คาดการณ์ไว้ประมาณ 1.3 ล้านล้านดอลลาร์ในช่วงเวลาเดียวกันหากส่วนแบ่งตั๋วเงินของหนี้คงค้างคงที่ ซึ่งอาจทําให้เกิดการขาดแคลนอุปทาน 0.9 ล้านล้านดอลลาร์
กรอบการกํากับดูแลที่ขับเคลื่อนความต้องการ
พระราชบัญญัติ GENIUS (การชี้แนะและสร้างนวัตกรรมแห่งชาติสําหรับพระราชบัญญัติ Stablecoins ของสหรัฐฯ) ซึ่งลงนามเป็นกฎหมายในเดือนกรกฎาคม พ.ศ. 2568 กําหนดข้อกําหนดด้านกฎระเบียบของรัฐบาลกลางที่กําหนดองค์ประกอบการสํารอง Stablecoin โดยตรง ภายใต้กรอบการทํางาน ผู้ออก Stablecoin การชําระเงินที่ได้รับอนุญาตจะต้องรักษาเงินสํารองอย่างน้อย 1:1 ในสินทรัพย์สภาพคล่องคุณภาพสูง รวมถึงเงินฝากตามความต้องการ ตั๋วเงินคลัง และกองทุนตลาดเงิน
ผู้ออก Stablecoin อยู่ภายใต้ข้อกําหนดการรายงานสาธารณะรายเดือนและการตรวจสอบโดยสํานักงานบัญชีสาธารณะที่จดทะเบียนเกี่ยวกับองค์ประกอบเงินสํารอง กฎหมายกําหนดให้ Stablecoin ไม่ใช่หลักทรัพย์หรือสินค้าโภคภัณฑ์ภายใต้กฎหมายของรัฐบาลกลาง โดยให้อยู่ภายใต้การกํากับดูแลเฉพาะทางมากกว่าเขตอํานาจศาลของ SEC หรือ CFTC
Federal Deposit Insurance Corporation ได้ออกกฎเกณฑ์ที่เสนอในเดือนธันวาคม พ.ศ. 2025 เพื่อดําเนินการตามมาตรา 5 ของพระราชบัญญัติ GENIUS โดยกําหนดขั้นตอนการสมัครสําหรับบริษัทในเครือของสถาบันรับฝากเงินประกันที่ต้องการเป็นผู้ออก Stablecoin การชําระเงินที่ได้รับอนุญาต
ตลาดเกิดใหม่เป็นตัวขับเคลื่อนการเติบโตหลัก
สแตนดาร์ดชาร์เตอร์ดประมาณการว่าสองในสามของมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาด Stablecoin ที่คาดการณ์ไว้ 2 ล้านล้านดอลลาร์ภายในปี 2028 จะมาจากตลาดเกิดใหม่ ซึ่งแสดงถึงการไหลเข้าของเงินทุนใหม่สุทธิแทนที่จะทดแทนการจัดสรรเงินคลังที่มีอยู่ การเติบโตในตลาดที่พัฒนาแล้วคาดว่าจะทดแทนการถือครองที่มีอยู่บางส่วนแทนที่จะสร้างความต้องการที่เพิ่มขึ้น
การวิเคราะห์ชี้ให้เห็นว่าเงินฝากประมาณ 500 พันล้านดอลลาร์จากตลาดเกิดใหม่อาจเปลี่ยนจากธนาคารแบบดั้งเดิมเป็น Stablecoin ภายในปี 2028 โดยมีข้อกําหนดเงินสํารองที่สอดคล้องกันไหลเข้าสู่หนี้ของรัฐบาลสหรัฐฯ พลวัตนี้สร้างความต้องการเชิงโครงสร้างสําหรับสินทรัพย์ในสกุลเงินดอลลาร์จากผู้ใช้ในประเทศที่มีอัตราเงินเฟ้อสูงที่ต้องการการจัดเก็บมูลค่าที่มั่นคง
ผลกระทบของการออกกระทรวงการคลัง
ความต้องการส่วนเกินที่คาดการณ์ไว้สําหรับ T-bills อาจทําให้กระทรวงการคลังสหรัฐฯ มีความยืดหยุ่นในการปรับองค์ประกอบการออกตราสารหนี้ รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลัง Scott Bessent ระบุว่าพระราชบัญญัติ GENIUS อาจกลายเป็น “คุณลักษณะสําคัญของการจัดหาเงินทุนให้กับรัฐบาลสหรัฐฯ” ในขณะที่ประกาศการคืนเงินรายไตรมาสเดือนกุมภาพันธ์ของกระทรวงการคลังระบุว่า “ความต้องการตั๋วเงินคลังที่เพิ่มขึ้นจากภาคเอกชน”
ปัจจุบันตั๋วเงิน T คิดเป็น 21.7% ของหนี้คงค้างในตลาด สูงกว่าช่วงที่แนะนําของคณะกรรมการที่ปรึกษาการกู้ยืมของกระทรวงการคลัง 15-20% แต่ต่ํากว่าค่าเฉลี่ยหลังสงครามโลกครั้งที่สองที่ 26.1% การเพิ่มส่วนแบ่ง T-bill ขึ้น 2.5 เปอร์เซ็นต์ในช่วงสามปีจะสร้างรายได้ประมาณ 900 พันล้านดอลลาร์ในการออกตั๋วเงินเพิ่มเติม ซึ่งอาจชดเชยความต้องการส่วนเกินที่ขับเคลื่อนด้วย Stablecoin ที่คาดการณ์ไว้
นักวิเคราะห์คํานวณว่าการเปลี่ยนเงิน 900 พันล้านดอลลาร์จากอุปทานระยะยาวเป็นตั๋วเงินสามารถระงับการประมูลพันธบัตรอายุ 30 ปีได้ภายใต้ขนาดการประมูลในปัจจุบันได้อย่างมีประสิทธิภาพเป็นเวลาสามปี ก่อนหน้านี้กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ได้หยุดการออกหุ้นกู้ชั่วคราว 30 ปีระหว่างปี 2545 ถึง 2549 แม้ว่าช่วงเวลานั้นจะมีการเกินดุลงบประมาณมากกว่าระดับการขาดดุล 5-6% ในปัจจุบัน
ข้อควรพิจารณาเกี่ยวกับโครงสร้างตลาด
ความต้องการ T-bill ที่เกี่ยวข้องกับ Stablecoin คาดว่าจะกระจุกตัวอยู่ในภาค 0-3 เดือนของเส้นอัตราผลตอบแทน ซึ่งอาจสร้างความขาดแคลนส่วนหน้า ปฏิกิริยาของตลาดในทันทีต่อการออกตั๋วเงินที่เพิ่มขึ้นและอุปทานระยะยาวที่ลดลงน่าจะเป็นการแบนราบของเส้นโค้งพันธบัตรรัฐบาล โดยอัตราผลตอบแทนระยะยาวจะลดลงเมื่อเทียบกับส่วนหน้า
อย่างไรก็ตาม นักวิเคราะห์เตือนว่าการเปลี่ยนแปลงของพรีเมียร์ระยะ ความกังวลเกี่ยวกับการขาดดุลการคลัง และความเสี่ยงจากการโรลโอเวอร์อาจส่งผลต่ออัตราผลตอบแทนที่แตกต่างกันในช่วงเวลาที่ยาวนานขึ้น การพึ่งพาการจัดหาเงินทุนระยะสั้นที่หนักหน่วงจะเพิ่มความเสี่ยงในการโรลโอเวอร์ และอาจเพิ่มความกังวลเกี่ยวกับการครอบงําทางการคลังหากตลาดตั้งคําถามถึงความเป็นอิสระของธนาคารกลางสหรัฐฯ
Tether ผู้ออก Stablecoin รายใหญ่ที่สุดที่มีการหมุนเวียนประมาณ 185 พันล้านดอลลาร์ ถือตั๋วเงินคลังสหรัฐฯ มากกว่า 120 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งวางตําแหน่งให้เป็นหนึ่งในผู้ถือหนี้รัฐบาลระยะสั้นของสหรัฐฯ อันดับต้น ๆ ของโลก
ผลกระทบในวงกว้างสําหรับตลาดตราสารหนี้สหรัฐฯ
การวิเคราะห์เน้นย้ําถึงรอยเท้าทางการเงินมหภาคที่เพิ่มขึ้นของ Stablecoin เมื่อเปลี่ยนจากเครื่องมือการซื้อขายไปเป็นผู้ซื้อโครงสร้างของหนี้รัฐบาล ผู้เข้าร่วมตลาดบางคนแนะนําว่าผลกระทบทางเศรษฐกิจมหภาคอาจยังคงมีจํากัด เว้นแต่ Stablecoin จะมีขนาดที่สําคัญ โดยตั้งข้อสังเกตว่าหาก Stablecoin ถือ Treasuries เป็นทุนสํารอง การเชื่อมโยงมหภาคจะคล้ายกับสกุลเงิน fiat ในระบบธนาคาร ซึ่งทั้งสองแสดงถึงสภาพคล่องส่วนตัวที่เลือกสินทรัพย์ที่ปลอดภัย
อย่างไรก็ตาม ขนาดของอุปสงค์ที่คาดการณ์ไว้ ซึ่งอาจทําให้ผู้ออก Stablecoin เป็นหนึ่งในผู้ซื้อหนี้ระยะสั้นของสหรัฐฯ รายใหญ่ที่สุด ซึ่งบ่งชี้ถึงผลกระทบต่อการจัดการเส้นอัตราผลตอบแทนของรัฐบาลและกลยุทธ์การจัดหาเงินทุนของรัฐบาล การรวมกันของข้อกําหนดด้านกฎระเบียบที่กําหนดสินทรัพย์สภาพคล่องคุณภาพสูงและการเติบโตที่ขับเคลื่อนด้วยตลาดเกิดใหม่สร้างความต้องการเชิงโครงสร้างที่กระทรวงการคลังอาจต้องรองรับผ่านการปรับการออก
คําถามที่พบบ่อย
การคาดการณ์ของสแตนดาร์ดชาร์เตอร์ดสําหรับอุปสงค์การคลังที่ขับเคลื่อนด้วย Stablecoin คืออะไร?
Standard Chartered คาดการณ์ว่ามูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดของ Stablecoin จะสูงถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์ภายในสิ้นปี 2028 ซึ่งสร้างความต้องการใหม่สําหรับตั๋วเงินคลังสหรัฐฯ 800 พันล้านถึง 1 ล้านล้านดอลลาร์ เมื่อรวมกับการซื้อของธนาคารกลางสหรัฐฯ ความต้องการพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นทั้งหมดอาจสูงถึง 2.2 ล้านล้านดอลลาร์ ซึ่งอาจสร้างความต้องการตั๋วเงิน T-bill ส่วนเกิน 900 พันล้านดอลลาร์หากรูปแบบการออกยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
พระราชบัญญัติ GENIUS ส่งผลต่อข้อกําหนดการสํารอง Stablecoin อย่างไร?
พระราชบัญญัติ GENIUS กําหนดให้ผู้ออก Stablecoin ต้องรักษาเงินสํารองอย่างน้อย 1:1 ในสินทรัพย์สภาพคล่องคุณภาพสูง รวมถึงเงินฝากตามความต้องการ ตั๋วเงินคลัง และกองทุนตลาดเงิน ผู้ออกหลักทรัพย์ต้องเผยแพร่รายงานเงินสํารองรายเดือนภายใต้การตรวจสอบโดยสํานักงานบัญชีสาธารณะที่จดทะเบียน กฎหมายกําหนดให้ Stablecoin ไม่ใช่หลักทรัพย์หรือสินค้าโภคภัณฑ์ภายใต้กฎหมายของรัฐบาลกลาง
ความต้องการ Stablecoin อาจทําให้กระทรวงการคลังสหรัฐระงับการประมูลพันธบัตร 30 ปีได้หรือไม่?
นักวิเคราะห์ของสแตนดาร์ดชาร์เตอร์ดแนะนําว่าการเปลี่ยนเงิน 900 พันล้านดอลลาร์จากอุปทานระยะยาวเป็นตั๋วเงิน T อาจทําให้สามารถระงับการประมูลพันธบัตรอายุ 30 ปีเป็นเวลาสามปีภายใต้ขนาดการประมูลปัจจุบันได้อย่างมีประสิทธิภาพ ก่อนหน้านี้กระทรวงการคลังหยุดการออกหุ้นกู้ชั่วคราว 30 ปีตั้งแต่ปี 2545 ถึง 2549 แม้ว่าช่วงเวลานั้นจะมีการเกินดุลงบประมาณมากกว่าระดับการขาดดุลในปัจจุบัน
