Майнеры Bitcoin переходят к AI-инфраструктуре на фоне падения хэш-цены до $29/PH/s в Q1 2026

В первом квартале 2026 года майнеры Bitcoin столкнулись с устойчивым сжатием маржи: хэш-цена упала примерно до $29/PH/s в день, снизившись с $36–38/PH/s в Q4 2025, поскольку хэшрейт сети восстановился до 1,020 EH/s после 10%-ного падения относительно пика октября 2025 года — 1,160 EH/s.

Публично торгуемые майнеры объявили о совокупно более чем $70 млрд в кумулятивных контрактах по AI и высокопроизводительным вычислениям (HPC), при этом несколько операторов переориентируются на инфраструктуру дата-центров, которая может составить до 70% их выручки к концу 2026 года, радикально изменяя капитальную структуру сектора и профиль рисков.

Контракты на AI-инфраструктуру превышают $70 млрд, поскольку майнеры перенаправляют мощность

Переориентация майнеров Bitcoin на AI и высокопроизводительные вычисления ускорилась в Q4 2025 и в начале 2026 года: публично торгуемые компании подписали сделки по колокации GPU и облачным сервисам с гиперскейлерами на сумму более $70 млрд в совокупности. CoreWeave расширила контракт с Core Scientific до $10,2 млрд на 12 лет: 350MW уже запитано для HPC, а полный целевой показатель 590MW — к началу 2027 года. TeraWulf сообщила о $12,8 млрд совокупной контрактной выручки HPC на мощности 522MW на своей площадке Lake Mariner.

Hut 8 подписала 15-летний лизинг на $7 млрд с Fluidstack на 245MW на кампусе River Bend в Луизиане. Iris Energy масштабировалась до более чем 10,900 NVIDIA GPU, а выручка AI Cloud Services достигла $17,3 млн в Q4 2025. Cipher Digital заключила много-миллиардное соглашение с Fluidstack для своей площадки Barber Lake мощностью 300MW, однако выручка пока не началась.

Экономическая логика этого сдвига связана с различиями в марже. Хэш-цена упала до $29/PH/s в начале марта 2026 года, сжимая маржинальность майнинга, тогда как AI-инфраструктура обеспечивает структурно более высокие и стабильные доходы. Перенаправление электроэнергии и капитала в HPC выглядит рациональным для операторов с доступом к масштабируемой энергии и уже имеющимися возможностями дата-центров. Однако переход не является однородным: CleanSpark продолжает в ближайшей перспективе отдавать приоритет майнингу, постепенно наращивая exposure к AI, а Marathon разместила более небольшие контейнерные площадки на периферии энергетических сетей, подходящие для майнинга, но несовместимые с требованиями AI к непрерывному uptime.

Хэшрейт сети снижается на 10% от октябрьского пика, прежде чем восстановиться до 1,020 EH/s

Сеть Bitcoin превысила 1 зетахэш в секунду (ZH/s) в августе 2025 года, достигнув примерно 1,160 EH/s в начале октября, после чего сократилась на 10% до 1,045 EH/s к концу декабря 2025 года. Падение ознаменовало три последовательных отрицательных корректировки сложности — первая такая серия с июля 2022 года. Триггерами стали 31%-ная коррекция цены BTC от исторического максимума, рост затрат на зимнюю энергию и возобновившиеся действия китайских регуляторов в Синьцзяне в декабре 2025 года.

Хэшрейт восстановился примерно до 1,020 EH/s к марту 2026 года. США нарастили примерно на 2 процентных пункта долю рынка по сравнению с предыдущим кварталом и теперь контролируют около 37,5% глобального хэшрейта. Топ-3 страны — США, Китай и Россия — контролируют примерно 68% глобального хэшрейта. Новые географии майнинга, включая Парагвай, Эфиопию и Оман, вошли в топ-10 на фоне проектов вроде 300MW-объекта HIVE в Парагвае и 40MW-операции Bitdeer в Эфиопии.

Используя модели кусочно-ступенчатого прогнозирования, аналитики теперь ожидают, что хэшрейт достигнет 1,8 ZH/s к концу 2026 года и 2 ZH/s к марту 2027 года — на месяц позже, чем было спрогнозировано ранее.

Хэш-цена падает до $29/PH/s, поскольку давление на экономику майнинга приходится на середину жизненного цикла оборудования

Хэш-цена, которая измеряет выручку майнера на единицу хэш-мощности, снижалась равномерно в Q4 2025 после достижения пика $63/PH/s в день в июле. К ноябрю она опустилась до $35–37/PH/s, установив тогда пятилетний минимум. Краткое восстановление до $38–40 в конце декабря оказалось недолгим: к началу марта 2026 года хэш-цена рухнула до $28–30/PH/s, достигнув новых минимумов после халвинга.

Падение было обусловлено рекордным пиком сложности, достигшим 155.97T в октябре 2025 года, снижением цены BTC примерно на 31% относительно исторического максимума и минимальными поступлениями от комиссий за транзакции, которые стабильно были ниже 1% от общей суммы вознаграждений за блоки при средних комиссиях на блок около 0.018 BTC. При текущих уровнях хэш-цены $30/PH/s майнеры, работающие на оборудовании класса S19j Pro при средних промышленных затратах на электроэнергию $0.05/kWh, функционируют ниже точки безубыточности. По оценкам, около 15–20% глобального парка майнеров являются убыточными при текущих ценах.

Публично торгуемые майнеры в совокупности сократили свои BTC-казначейства более чем на 15,000 BTC по сравнению с пиковыми уровнями. Core Scientific продала примерно 1,900 BTC в январе 2026 года и планирует ликвидировать практически все оставшиеся активы в Q1 2026. Bitdeer обнулила казначейство в феврале 2026 года, а Riot продала 1,818 BTC в декабре 2025 года. Marathon Holdings, которая придерживалась полной стратегии HODL в Q4, расширила свою политику в марте 2026 года, чтобы разрешить продажи из всего резервного баланса на 53,822 BTC.

Анализ себестоимости майнинга показывает расширение разброса между операторами, переходящими на AI, и «чистыми» майнерами

Взвешенная средняя денежная себестоимость производства одного Bitcoin среди публично торгуемых майнеров выросла примерно до $79,995 в Q4 2025 года, при этом наблюдался существенный разброс между операторами. CleanSpark сообщила о all-in себестоимости $118,932 за BTC при денежных расходах $71,188, что отражает операционную дисциплину, минимальное использование кредитного плеча и эффективность флота около 16 W/TH. Bitdeer сообщила о all-in себестоимости $118,188 за BTC при денежных расходах $87,144, хотя ее фирменная ASIC-стратегия и структура выручки в нескольких сегментах усложняют сравнения с аналогами по US GAAP.

(Источник: CoinShares, Bloomberg)

Marathon Holdings сообщила о all-in себестоимости $153,040 за BTC при денежных расходах $103,605, искажаемой выгодой по налогу на прибыль в размере $183.4 млн, обусловленной корректировками по справедливой стоимости по удержаниям BTC. Исключая эту нефункциональную (неоперационную) выгоду, all-in себестоимость возрастает до $240,407. Riot Platforms сообщила о all-in себестоимости $170,366 за BTC при денежных расходах $102,538, получая выгоду от $9.9 млн в Q4 в виде кредитов demand response по ERCOT.

Операторы, переориентирующиеся на AI, демонстрируют метрики «стоимость за BTC», которые нельзя напрямую сопоставлять с метриками «чистых» конкурентов. TeraWulf сообщила о all-in себестоимости $471,841 за BTC: это отражает процентные расходы $144,974 за BTC при общих займах $5.7 млрд, SG&A $167,221 за BTC, и D&A $77,217 за BTC, поскольку компания переходит к бизнесу AI/HPC инфраструктуры. Cipher Digital сообщила о all-in себестоимости $231,980 за BTC, чему способствует D&A $87,768 за BTC при допущении полезного срока службы в три года и процентные расходы $56,445 за BTC после $1.733 млрд старших обеспеченных облигаций (senior secured notes), выпущенных в ноябре 2025 года.

Hut 8 сообщила о all-in себестоимости $160,402 за BTC при денежных расходах $50,332, хотя объявленная стоимость находится под влиянием $48,527 за BTC в виде stock-based компенсации от грантов акций CEO и CSO и $17.8 млн возврата Canadian HST, который снизил G&A. HIVE Digital сообщила о all-in себестоимости $144,321 за BTC при денежных расходах $75,274: компания несет лишь $13.8 млн совокупного долга — самый низкий уровень кредитного плеча в группе аналогов — при этом сталкивается с условным обязательством по VAT примерно на $79.2 млн на основании оценок Swedish Tax Agency.

Результаты по акциям майнеров разделяются между AI-инфраструктурой и «чистым» майнингом

Премия в оценке AI/HPC продолжала расширяться в Q4 2025 и Q1 2026. Майнеры с закрепленными контрактами на HPC теперь торгуются с мультипликаторами EV/NTM sales примерно 12.3x, тогда как «чистые» майнеры — с 5.9x. Сектор фундаментально разделился на инфраструктурные компании — включая TeraWulf, Core Scientific, Cipher Digital и Hut 8 — и майнинговые компании, включая Marathon Holdings, CleanSpark, Riot Platforms и HIVE Digital.

(Источник: CoinShares)

Остаточная (short) маржинальная ставка по коротким позициям остается высокой по всему сектору: Marathon Holdings — примерно 30% от float. Падение цены BTC в Q4 на 31% от исторического максимума создало двойной встречный ветер: снижение выручки от майнинга и уменьшение стоимости BTC-активов в казначействе. Обоснованность мультипликаторов, сфокусированных на AI, зависит от исполнения, поскольку не все объявленные сделки превратятся в операционную инфраструктуру, а потребности в капитале остаются существенными.

Перспективы на 2026 год сосредоточены на восстановлении хэш-цены, переломе по AI-выручке и консолидации

Восстановление хэш-цены по-прежнему зависит от цены BTC. При цене BTC примерно $70,000 и хэш-цене $30 многие флоты середины поколения находятся на уровне или ниже точки безубыточности. Устойчивое движение ниже $70,000 может запустить более масштабную капитуляцию, парадоксально поддерживая выживших за счет более низкой сложности. Развертывание оборудования следующего поколения, включая линейку Bitmain S23 и SEALMINER A3 с эффективностью менее 10 J/TH, ожидается в масштабе в течение H1 2026: это расширит разрыв по эффективности и ускорит циклы обновления флотов.

Перелом по AI и HPC-выручке будет особенно пристально отслеживаться: Core Scientific нацеливается на полную поставку 590MW CoreWeave к началу 2027 года, а TeraWulf продолжает расширение своей площадки Lake Mariner. Рынок будет наблюдать, конвертируется ли контрактная выручка в billings и достигнут ли маржи целевых уровней 85%+. Разброс в использовании кредитного плеча может создать катализаторы для M&A: майнеры с чистыми балансами и сильными позициями по ликвидности, такими как HIVE и CleanSpark, потенциально могут выступать в роли покупателей.

Географические и регуляторные сдвиги продолжают формировать сектор. США продолжают наращивать долю рынка, а Парагвай и Эфиопия становятся новыми географиями майнинга. Texas SB 6, подписанный в июне 2025 года, ввел новые требования для крупных нагрузок майнинга и дата-центров, подключающихся к ERCOT, включая обязательную возможность удаленного отключения. Ожидается, что консолидация продолжится в 2026 году: разрыв по эффективности между флотами класса best-in-class примерно в 15 W/TH и отстающими флотами выше 25 W/TH достаточно велик, так что покупка более эффективной мощности может оказаться дешевле, чем модернизация устаревших операций.

FAQ

Что подтолкнуло майнеров Bitcoin к переходу к AI-инфраструктуре в 2025 и 2026 годах?

Хэш-цена снизилась с $63/PH/s в июле 2025 года до $29/PH/s в марте 2026 года, сжимая маржи майнинга, тогда как AI-инфраструктура предлагает структурно более высокие и стабильные доходы. Публично торгуемые майнеры объявили о более чем $70 млрд совокупных контрактов по AI и HPC: несколько операторов нацеливаются на то, чтобы 70% выручки приходилось на AI к концу 2026 года.

Как изменились хэшрейт сети и экономика майнинга в Q1 2026?

Хэшрейт сети восстановился примерно до 1,020 EH/s после снижения на 10% от пика октября 2025 года — 1,160 EH/s. Хэш-цена упала до $29/PH/s, оказывая давление на майнеров среднего поколения, включая оборудование класса S19j Pro, при средних промышленных затратах на электроэнергию $0.05/kWh. По оценкам, около 15–20% глобального парка майнеров является убыточным при текущих ценах.

Какие майнеры Bitcoin имеют самые низкие all-in производственные затраты?

CleanSpark сообщила о all-in себестоимости $118,932 за BTC при денежных расходах $71,188, отражая операционную дисциплину и минимальное использование кредитного плеча. Bitdeer сообщила о $118,188 за BTC при денежных расходах $87,144, извлекая выгоду из собственного производства ASIC. Оба оператора поддерживают эффективность флота на уровне примерно 16 W/TH, что существенно лучше, чем у отстающих флотов с 25+ W/TH.