暗号資産業界で最も注目を集めた取引が崩壊！138社の財務系企業の株価が半減、マイクロストラテジー神話が崩壊

ブルームバーグは12月7日の報道で、今年の暗号資産業界で最も狂乱的な投資戦略が史上まれに見る崩壊を迎えていると伝えました。2025年前半、米国およびカナダの上場企業138社以上が「デジタル資産財庫」へと転換し、450億ドル超を借り入れてビットコインやその他のトークンを購入しました。しかしブルームバーグのデータによれば、こうしたマイクロストラテジーを模倣した上場企業の株価中央値は今年43%下落、ビットコイン自体の下落はわずか6%でした。

永久機関神話の崩壊：上場企業の保有コイン＝価値向上ではない

（出典：ブルームバーグ）

この戦略の発案者はマイケル・セイラーで、彼は自身の会社マイクロストラテジー（MSTR）を公開上場のビットコイン保有プラットフォームに転換しました。2025年前半には、セイラーを模倣する100社以上がこうした動きで利益を得、「デジタル資産財庫（Digital Asset Treasuries）」と呼ばれ、公開市場で最も人気のあるトレンドの一つに。株価が急騰する中、ピーター・ティールからトランプ家までさまざまな関係者が参入しました。

この戦略の核心ロジックは一見完璧です。上場企業が暗号資産を購入すると、投資家はその企業を「事実上の暗号資産ETF」とみなし、株価にプレミアムを与えます。理論的には、ある企業が1億ドル相当のビットコインを保有し、時価総額が1.5億ドルなら、投資家は1.5億ドルで1億ドルのビットコインとその他の事業を手に入れることになります。強気市場ではこのプレミアムが2～3倍に達し、企業の株価は保有トークン価値を大きく上回ります。

しかし、このロジックチェーンには致命的な欠陥があります。まず、なぜ投資家が上場企業の保有トークンにプレミアムを払う必要があるのか？単なる暗号資産へのエクスポージャーであれば、直接ビットコインやイーサリアムETFを買う方が簡単明瞭です。さらに、上場企業がトークンを保有しても追加価値は生まれず、管理費用やコンプライアンスコスト、運営リスクが増すだけです。第三に、これらの多くの企業は債務でトークンを購入しており、利息や配当の義務が株主価値を持続的に侵食します。

SharpLink Gamingは、このロジック崩壊の最良の例です。同社は既存のゲーミング事業を放棄して転換し、株式を売却して大量のイーサリアムを購入すると発表。その会長はイーサリアム共同創設者の一人です。このニュースは暗号業界で熱狂を巻き起こし、「イーサリアムの創設者が自ら後ろ盾」と投資家がみなして株価は数日で2600%以上急騰。しかし冷静になると、この会社はイーサリアム以外に実体的な事業が一切なく、イーサリアム自体も特に好調とは言えません。

現在SharpLinkはピークから86%暴落し、企業全体の時価総額が保有するデジタルトークン価値を下回る事態に。同社の株価は現在、イーサリアム保有価値の0.9倍で、投資家は0.9ドルで1ドル相当のイーサリアムが手に入る計算です。このディスカウント現象は完全に「プレミアムロジック」を覆し、市場がこのビジネスモデルに完全に失望したことを示しています。

債務駆動のデススパイラルが進行中

（出典：ブルームバーグ）

これら暗号関連株の激しい変動は、少なくとも一部は企業が暗号資産取得のために多額の資金を借り入れたことに起因します。マイクロストラテジーは、「驚くべき」資金調達方法——転換社債や優先株による調達——を編み出し、ビットコイン購入資金を確保、一時は保有トークン価値が700億ドルを超えました。B. RileyのShabalin氏によれば、今年「デジタル資産財庫」全体で450億ドル超が暗号トークン購入のために調達されています。

問題は、これらの保有暗号資産がほとんど現金フローを生まないことです。ビットコインやイーサリアムは配当を支払わず、利息も生みません。価格が上昇したときだけ帳簿上の利益が出ますが、債務の利息や配当はリアルな現金で定期的に支払う必要があります。マイクロストラテジーは年間7.5億～8億ドルの固定債務義務があり、これは会社のキャッシュフローか資産売却でまかなう必要があります。

RIA Advisorsのポートフォリオマネージャー、マイケル・レボウィッツ氏は「マイクロストラテジーの株を持っている人は、ビットコインのリスクだけでなく、企業の運営や会社レベルのリスクも負っている」と述べています。この二重リスクの曝露で、これらの株式は暗号資産を直接持つよりもむしろリスクが高くなります。暗号資産価格が下落した場合、帳簿資産が縮小するだけでなく、債務義務の支払いも続くため、キャッシュフローのミスマッチが財務危機を招きます。

デジタル資産財庫モデルの三大致命的欠陥

キャッシュフローのブラックホール：巨額の債務返済が必要だが、保有トークンは現金フローを生まない

二重リスク：トークン価格変動のリスクと企業運営・債務リスクを同時に抱える

バリュエーションパラドックス：時価総額が保有資産価値を下回ると株式発行による資金調達ができず、強制的にトークン売却を迫られる

最近、マイクロストラテジーはこの「フライホイール」を維持するため、再資金調達を試みています。しかし米国での優先株発行が期待を下回ったため、11月にはヨーロッパに転じ、ユーロ建て永久優先株をディスカウントで販売。それでもユーロ建て永久優先株の価格はすでに発行価格を下回り、国際市場でもこのモデルへの信頼が崩壊しつつあることを示しています。

小型トークンの失敗者とトランプ関連株のダブルショック

少なくともSharpLinkはGreenlane Holdingsの運命を避けました。後者は4,800万ドル相当のBERAトークンを保有していたにもかかわらず、今年の株価は99%以上下落。最もパフォーマンスが悪かったのは、ビットコインを避けてより小規模でボラティリティの高いトークンに賭けた上場企業です。小型トークンは流動性や市場厚みが乏しく、市場圧力下で激しい値動きを起こし、企業の財務リスクをさらに拡大します。

米大統領トランプ氏の2人の息子はAlt5 Sigma Corp.を支援。この上場企業は10億ドル以上を投じてWLFIトークン（トランプ家が共同創業した企業が発行）を購入予定ですが、6月の高値からAlt5 Sigmaの株価はすでに約86%下落。大統領一家の後ろ盾があっても、この業界モデルの崩壊は止められませんでした。

ブルームバーグのデータによると、「デジタル資産財庫」へ転換した米国・カナダの上場企業の中央値株価は今年43%下落。対してビットコインは年初来で約6%の下落にとどまっています。この大きな差は、上場企業のコイン保有がリターンを拡大するどころか、債務負担や運営問題で直接トークン保有に大きく劣ったことを示します。

マイクロストラテジーにとって明らかな次の一手は、保有暗号資産の一部を売却して支払いに充てることです。セイラー率いる同社のCEOフォン・リーもその可能性を示唆。フォン・リー氏はポッドキャストで「我々はビットコインを売ることができる。配当支払いのために資金が必要ならビットコインを売る」と語りました。この発言は「デジタル資産財庫」業界全体に衝撃を与えました。というのもセイラー氏はこれまでビットコインを売らないと再三強調していたためです。

今最大の懸念は、暗号業界の「デジタル資産財庫」が強制的に暗号資産を売却せざるを得なくなり、これがトークン価格を押し下げ、さらなる下落を連鎖させる「スパイラル型下落」を招くことです。これら株にレバレッジをかけて投資しているトレーダーは追加証拠金の通知を受け、市場全体のパニック売りを誘発しかねません。「億万長者神話」から「財務危機」への転落は、2025年の暗号業界最大の教訓の一つとなりそうです。