2026: el año del cambio de régimen en la Reserva Federal

Redacción: Alex Krüger

Traducción: Block unicorn

Prólogo

La Reserva Federal tal y como la conocemos terminará en 2026.

El factor más importante para el rendimiento de los activos el próximo año será la nueva Reserva Federal, especialmente el cambio de régimen que supondrá el nuevo presidente de la Fed designado por Trump.

Hassett se ha convertido en el principal candidato de Trump para dirigir la Reserva Federal (con una probabilidad del 71% según Polymarket). Actualmente ocupa el cargo de director del Consejo Nacional de Economía, es un economista de orientación por el lado de la oferta y un fiel defensor de Trump desde hace tiempo, además de abogar por el concepto de “prioridad al crecimiento”. Considera que, tras haber ganado básicamente la guerra contra la inflación, mantener tipos reales altos es una obstinación política y no una medida de prudencia económica. Su posible nombramiento marcaría un cambio de régimen decisivo: la Reserva Federal dejaría atrás la actitud tecnocrática y cautelosa de la era Powell y pasaría a una nueva misión que prioriza claramente la reducción del coste de los préstamos para impulsar la agenda económica presidencial.

Para comprender el régimen político que implementaría, evaluemos con precisión sus declaraciones de este año sobre los tipos de interés y la Reserva Federal:

“La única razón que explica que la Fed no bajara tipos en diciembre es el sesgo partidista anti-Trump.” (21 de noviembre).

“Si yo estuviera en el FOMC, sería más probable que apoyara una bajada de tipos, mientras que Powell no lo haría.” (12 de noviembre).

“Estoy de acuerdo con Trump en que los tipos de interés pueden ser mucho más bajos.” (12 de noviembre).

“Las tres bajadas de tipos previstas son solo el principio.” (17 de octubre).

“Espero que la Fed continúe con recortes de tipos significativos.” (2 de octubre).

“El recorte de tipos de la Fed es el paso correcto hacia una reducción significativa de los tipos.” (18 de septiembre).

“Waller y Trump tienen razón sobre los tipos de interés.” (23 de junio).

Según una escala de 1 a 10 en la que 1 es el más dovish y 10 el más hawkish, Hassett puntúa un 2.

Si es nominado, Hassett sustituirá a Milan como gobernador de la Fed en enero, cuando expire el mandato provisional de Milan. En mayo, cuando termine el mandato de Powell, Hassett será ascendido a presidente. Siguiendo el precedente histórico, Powell dimitirá de su puesto de gobernador tras anunciar su intención con varios meses de antelación, allanando el camino para que Trump nombre a Warsh en ese puesto.

Aunque Warsh es actualmente el principal rival de Hassett para la presidencia de la Fed, mi hipótesis central es que se incorporará al bloque reformista. Como exgobernador de la Fed, Warsh ha estado “haciendo campaña” con una plataforma de reformas estructurales, pidiendo explícitamente un “nuevo acuerdo Tesoro-Fed” y criticando el liderazgo de la Fed por sucumbir a la “tiranía del statu quo”. Es fundamental que Warsh considere que el actual auge de la productividad impulsado por la inteligencia artificial es intrínsecamente desinflacionario, lo que significa que la Fed está cometiendo un error de política manteniendo tipos restrictivos.

Nuevo equilibrio de poder

Este panorama daría a la Reserva Federal de Trump un núcleo dovish fuerte con una influencia creíble en las votaciones de la mayoría de las decisiones acomodaticias, aunque no está garantizado y el grado de inclinación dovish dependerá del consenso.

Núcleo dovish (4 personas): Hassett (presidente), Warsh (gobernador), Waller (gobernador), Bowman (gobernadora).

“Centristas influenciables” (6 personas): Cook (gobernadora), Barr (gobernador), Jefferson (gobernador), Kashkari (Minneapolis), Williams (Nueva York), A. Boussan (Filadelfia).

Hawkish (2 personas): Harker (Cleveland), Logan (Dallas).

Sin embargo, si Powell no dimite de su puesto de gobernador (algo que es muy probable que haga; todos los anteriores presidentes lo hicieron en el pasado, por ejemplo, Yellen dimitió 18 días después de la nominación de Powell), sería extremadamente negativo. Esto no solo impediría la vacante necesaria para Warsh, sino que convertiría a Powell en un “presidente en la sombra” y crearía otro centro de poder potencialmente más leal fuera del núcleo dovish.

Cronología: cuatro fases de reacción del mercado

Teniendo en cuenta todos los factores anteriores, la reacción del mercado debe dividirse en cuatro fases distintas:

1. El nombramiento de Hassett genera optimismo inmediato (diciembre) y sentimiento alcista durante las semanas posteriores a la confirmación, ya que los activos de riesgo celebran que un dovish declarado asuma la presidencia.
2. Si Powell no anuncia su dimisión como gobernador en las tres semanas siguientes, aumenta la inquietud, porque cada día que pasa resurge la pregunta: “¿y si decide no marcharse?”. El riesgo de cola vuelve a aparecer.
3. El momento en que Powell anuncie su dimisión desatará euforia.
4. Cuando se acerque la primera reunión del FOMC bajo el mando de Hassett en junio de 2026, volverán los nervios y el mercado prestará mucha atención a cada declaración de los votantes del FOMC (que suelen intervenir regularmente, permitiendo entrever sus puntos de vista y razonamientos).

Riesgo: un Comité dividido

Dado que el presidente no tiene el “voto de calidad” que muchos imaginan (en realidad no lo tiene), Hassett tendrá que ganarse el debate en el FOMC para conseguir una mayoría real. Cada movimiento de 50 puntos básicos podría dar lugar a una división 7-5, lo que supondría un daño institucional corrosivo al enviar la señal de que el presidente es un operador político y no un economista imparcial. En el peor de los casos, un empate 6-6 o un 4-8 en contra de una bajada de tipos sería un desastre. El resultado exacto de las votaciones se publica en las actas del FOMC tres semanas después de cada reunión, lo que convierte la publicación de estas en un evento de gran impacto para el mercado.

Lo que ocurra después de la primera reunión es la mayor incógnita. Mi previsión de base es que Hassett, si obtiene 4 votos de apoyo firme y una vía fiable para conseguir 10, logrará un consenso dovish y llevará a cabo su agenda.

Inferencia: el mercado no puede adelantarse por completo al nuevo giro dovish de la Fed.

Revalorización de los tipos de interés

El dot plot es solo una ilusión. Aunque en septiembre el dot plot proyectaba los tipos para diciembre de 2026 en el 3,4%, esa cifra representa la mediana de todos los participantes, incluidos los más hawkish que no votan. Al anonimizar el dot plot en función de las declaraciones públicas, estimo que la mediana de los votantes es mucho más baja, en torno al 3,1%.

Al sustituir a Powell y Milan por Hassett y Warsh, la situación cambia aún más. Si se toma como referencia a Milan y Waller para ilustrar la postura agresiva de la nueva Fed, la distribución de votos para 2026 sigue siendo bimodal, pero con un pico más bajo: Williams/Boussan/Barr en el 3,1%, Hassett/Warsh/Waller en el 2,6%. Sitúo el nuevo ancla de tipos de la dirección en el 2,6%, en línea con la proyección oficial de Milan. Sin embargo, cabe destacar que ha manifestado su preferencia por un “tipo adecuado” entre el 2,0% y el 2,5%, lo que implica que la nueva dirección podría ser incluso más dovish de lo que proyectan.

El mercado ya ha reconocido parte de esto: a 2 de diciembre, la expectativa de tipos para diciembre de 2026 es del 3,02%, pero aún no ha descontado completamente la magnitud del cambio de régimen. Si Hassett logra guiar los tipos a la baja, la curva de rendimientos a corto plazo tendrá que reducirse otros 40 puntos básicos. Además, si Hassett acierta en su pronóstico de desinflación por el lado de la oferta, la inflación bajará más rápido de lo que el mercado espera, lo que podría provocar recortes de tipos aún mayores para evitar un endurecimiento pasivo.

Impacto cross-asset

Aunque la reacción inicial ante la nominación de Hassett debería ser “aumento de apetito por el riesgo”, la manifestación concreta de este cambio de régimen será una “inclinación inflacionaria”: apostar por una política monetaria acomodaticia agresiva a corto plazo, pero esperar mayor crecimiento nominal (y riesgo de inflación) a largo plazo.

Tipos de interés: Hassett quiere que la Fed baje agresivamente los tipos en tiempos de recesión, manteniendo un crecimiento superior al 3% en épocas de bonanza. Si tiene éxito, el rendimiento del bono a 2 años debería caer bruscamente para reflejar las expectativas de recortes, mientras que el bono a 10 años podría mantenerse alto debido a un crecimiento estructural mayor y una prima de inflación persistente.

Acciones: Hassett considera que la postura actual de la Fed está reprimiendo activamente el auge de la productividad impulsado por la IA. Reducirá drásticamente el tipo de descuento real, haciendo que los múltiplos de valoración de las acciones de crecimiento “se disparen”. El peligro no es la recesión, sino una turbulencia en el mercado de bonos por un repunte de los rendimientos de largo plazo debido a preocupaciones inflacionistas.

Oro: Una Fed alineada políticamente y que prioriza claramente el crecimiento económico sobre el objetivo de inflación es, sin duda, un escenario de manual para los activos duros. Como cobertura ante el riesgo de que el nuevo gobierno repita los excesos de bajadas de tipos de los años 70, el oro debería comportarse mejor que los bonos estadounidenses.

Bitcoin: En circunstancias normales, Bitcoin sería la representación más pura de la estrategia de “cambio de régimen”. Sin embargo, desde el impacto del 10 de octubre, Bitcoin presenta una fuerte asimetría bajista y un rebote macroeconómico débil, cayendo ante cualquier mala noticia. Esto se debe principalmente a la creciente preocupación por el “ciclo de cuatro años” y a una crisis de posicionamiento interna del propio Bitcoin. Opino que, para 2026, la política monetaria de Hassett y la desregulación de Trump superarán el actual pesimismo autorrealizado predominante.

Nota técnica: el “Tealbook” (libro azul)

El Tealbook es la previsión económica oficial elaborada por el personal de la Fed y constituye la base estadística de todas las discusiones del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC). Lo produce el departamento de Investigación y Estadística, dirigido por la directora Trefin, que supervisa a más de 400 economistas. Trefin, como la mayoría de su equipo, es keynesiana, y los modelos principales de la Fed (FRB/US) se basan explícitamente en el nuevo keynesianismo.

Hassett podría nombrar, mediante voto del Consejo de Gobernadores, a un economista del lado de la oferta para dirigir este departamento. Sustituir un keynesiano tradicional (que considera que el crecimiento genera inflación) por un economista del lado de la oferta (que cree que el auge de la IA es desinflacionario) cambiaría drásticamente las previsiones. Por ejemplo, si el modelo del departamento prevé que la inflación bajará del 2,5% al 1,8% gracias al aumento de la productividad, incluso los miembros del FOMC menos dovish podrían estar más dispuestos a votar recortes de tipos significativos.