比特币近期的价格走势，交易在$90,000中段，给多头带来了一线希望，但市场底层的结构却讲述着一个更谦逊的故事，正如CryptoQuant的最新帖子所指出的。与价格形成最直接相关的两个基金，Fidelity的FBTC和ARK的ARKB，已不再以去年推动比特币上涨的方式快速上涨，而这种缺乏交易所内买入力量的现象，如果你超越头条新闻来看，是可以察觉到的。截至1月中旬，比特币价格在$95,600附近，尽管从近期低点反弹，但未能形成一种广泛的、由信念驱动的反弹，而这种反弹通常需要深厚的ETF流动性来支撑。
Fidelity的FBTC仍持有大量比特币，但其流入模式已趋于平缓；FBTC尚未重新测试去年3月左右的高点，整体来看，其累计流入已停滞。这一点很重要，因为自现货ETF成为主流以来，比特币的价格几乎与FBTC和ARKB的合并流入保持着惊人的一致性。当这两个基金停止成为稳定的买家时，市场深度就会变薄。加密持仓追踪数据显示，FBTC在1月中旬持有大约202,000 BTC，这是一个相当可观的仓位，但已不再像以前那样成为新需求的引擎。
ARK的ARKB则展现出更为清晰的流动性减退图景。在2025年中期达到高点后，该基金在夏季持有大约49,000 BTC。ARKB的持仓逐渐在秋冬季节下降，这是一个缓慢的流失，除非每天关注持仓图表，否则很难察觉。这一下降趋势减少了边际需求的类别，而这些需求与Fidelity的流入合力，曾在早期的反弹中推升比特币。当前公开持仓估算显示，ARKB的比特币敞口在4万多左右，较夏季高点有所下降。
那么，BlackRock的IBIT呢？
它仍然是ETF市场中最重要的流动性来源，其持仓规模庞大。BlackRock的信托持有数十万比特币，公开追踪器显示其持仓在最近的申报中大约在78万到79万之间。但一个重要的细节是，IBIT的许多买入发生在场外交易（OTC）市场。这意味着这些购买并不总是以在市场上积极挂单的形式出现，从而在实时中推动价格上涨。实际上，IBIT一直是一个后盾；如果没有其场外市场的买入，最近的调整可能会更深。
值得注意的是历史的回响：MicroStrategy的股价在2024年11月左右达到峰值，然后近一年未能创出更高的高点，这一模式与我们在ETF层面看到的情况类似：需求达到顶峰，然后进入漫长的降温期。对于交易者和配置者来说，这一点很重要：短期的资金流入可能会因为头条新闻或动量而反弹，但除非大型ETF买家恢复稳定、可见的市场购买，否则整体趋势仍然偏向负面。
如果他们不这样做，场外卖家最终会将库存推入公开市场，下一轮下跌可能比今天看起来更剧烈。目前，投资者应将任何反弹视为暂时的。价格可能会触及近期新高，但如果没有强劲的交易所内ETF吸收支撑，这次反弹将非常脆弱，而脆弱的反弹往往会迅速崩溃。
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