Vượt qua Khả năng khan hiếm: Hiểu mô hình Stock-to-Flow của Bitcoin và những hạn chế thực tế của nó

Bitcoin đã đi một chặng đường dài kể từ khi ra mắt vào năm 2009, chuyển đổi từ một thử nghiệm kỹ thuật số nhỏ lẻ thành một loại tài sản chính thống. Sự tăng giá lên trên 69.000 đô la vào tháng 11 năm 2021 đã thu hút sự chú ý toàn cầu, nhưng hành trình này đã trải qua nhiều chu kỳ biến động. Đối với các nhà đầu tư điều hướng qua những biến động này, mô hình Stock-to-Flow (S2F) cung cấp một khung để hiểu giá trị của Bitcoin dựa trên nguyên tắc khan hiếm. Nhưng liệu nó có đủ?

Giải mã Tỷ lệ Stock-to-Flow: Những điều cơ bản

Về cơ bản, mô hình stock to flow hoạt động dựa trên một giả thuyết đơn giản: hàng hóa trở nên có giá trị hơn khi chúng trở nên khan hiếm hơn. Khái niệm này sử dụng hai biến số:

• Stock: Tổng cung hiện có (cho Bitcoin, các đồng coin đã được khai thác và đang lưu hành)
• Flow: Tốc độ sản xuất cung mới hàng năm (Bitcoin mới được thêm vào mạng mỗi năm)

Bằng cách chia stock cho flow, các nhà đầu tư sẽ có một tỷ lệ mà về lý thuyết cho thấy mức độ khan hiếm. Vàng duy trì tỷ lệ stock to flow cao, điều mà các người ủng hộ cho rằng giải thích giá trị bền vững của nó. Bitcoin, với giới hạn 21 triệu đồng coin, về lý thuyết cũng theo logic tương tự.

Cách tiếp cận stock to flow trở nên đặc biệt có ý nghĩa trong các sự kiện giảm một nửa (halving). Khoảng mỗi bốn năm, phần thưởng khai thác Bitcoin bị cắt làm đôi, giảm flow của các đồng coin mới và làm tăng tỷ lệ stock to flow một cách toán học. Dữ liệu lịch sử cho thấy giá Bitcoin thường tăng mạnh sau các sự kiện này, củng cố cho luận điểm trung tâm của mô hình.

Ứng dụng thực tế: Stock-to-Flow có dự đoán chính xác giá không?

Các người ủng hộ, đặc biệt là PlanB (người sáng tạo mô hình), đã đưa ra các dự đoán táo bạo dựa trên khung stock to flow. Các dự báo của họ cho rằng Bitcoin có thể đạt 55.000 đô la vào khoảng thời gian giảm một nửa năm 2024 và có thể $1 đạt một triệu đô la vào năm 2025. Sự lạc quan của mô hình xuất phát từ việc quan sát rằng Bitcoin đã từng có mối tương quan với đường stock to flow của nó, đặc biệt quanh các đợt giảm một nửa lớn.

Tuy nhiên, thực tế phức tạp hơn nhiều. Mô hình stock to flow đã dự đoán giá trên 100.000 đô la trong chu kỳ trước, một mốc mà Bitcoin chưa đạt được trước khi xảy ra các điều chỉnh. Trong khi mô hình nắm bắt xu hướng chung, nó gặp khó khăn trong việc dự đoán thời điểm chính xác và mức độ biến động.

Những điểm đúng của các nhà phê bình: Những điểm mù của mô hình Stock-to-Flow

Vitalik Buterin, đồng sáng lập Ethereum, đã lên tiếng chỉ trích mô hình này, mô tả rằng “hiện tại thật sự không ổn” và có thể “gây hại” khi lan truyền các dự đoán sai lệch. Những lo ngại của ông không phải là vô căn cứ.

Mô hình bỏ qua các biến số quan trọng:

1. Đặc điểm và xu hướng Demand & Adoption: Giá trị của Bitcoin không chỉ do cung. Sự chấp nhận của các tổ chức, rõ ràng về quy định, và mở rộng các trường hợp sử dụng đều thúc đẩy nhu cầu một cách độc lập với tỷ lệ stock to flow. Một hệ sinh thái Bitcoin phát triển mạnh mẽ với các giải pháp layer-2 và khả năng mở rộng tốt hơn có thể giữ giá cao bất chấp các chỉ số khan hiếm.

2. Các lực lượng thị trường bên ngoài: Các điều kiện kinh tế vĩ mô, tỷ lệ lạm phát, các sự kiện địa chính trị và tâm lý rủi ro rộng lớn đều ảnh hưởng đến dòng chảy của Bitcoin. Trong các cuộc khủng hoảng tài chính, Bitcoin có thể tăng giá như một hàng rào hoặc giảm mạnh cùng các tài sản rủi ro — điều này không được mô hình stock to flow phản ánh.

3. Ảnh hưởng của quy định: Chính sách của chính phủ có thể thay đổi đáng kể độ khó khai thác và tỷ lệ chấp nhận. Các quy định thuận lợi ở El Salvador hoặc Hoa Kỳ so với lệnh cấm ở Trung Quốc cho thấy chính sách, chứ không chỉ khan hiếm, định hình kinh tế của Bitcoin.

4. Tiến bộ công nghệ: Các cải tiến như Lightning Network nâng cao khả năng sử dụng của Bitcoin như một hệ thống thanh toán, có thể thúc đẩy nhu cầu vượt ra ngoài câu chuyện lưu trữ giá trị. Mô hình stock to flow, theo bản chất, không tính đến các cải tiến về tiện ích này.

Sự hoài nghi của các chuyên gia trong ngành: Adam Back (CEO của Blockstream) xem mô hình như một phép phù hợp với dữ liệu lịch sử nhưng cảnh báo không nên quá tự tin vào khả năng dự đoán. Cory Klippsten (Swan Bitcoin) và Alex Krüger (nhà giao dịch tiền điện tử) công khai bác bỏ mô hình stock to flow như một phương pháp quá đơn giản để dự đoán giá trong tương lai. Nico Cordeiro (Strix Leviathan) chỉ ra rằng giả thuyết khan hiếm đơn thuần không phải là yếu tố duy nhất quyết định giá trị, khi bỏ qua các biến số về nhu cầu.

Kết luận đầu tư: Stock-to-Flow như một công cụ trong nhiều công cụ

Mô hình stock to flow không phải là vô dụng — nó chỉ thiếu hoàn chỉnh. Dưới đây là cách tích hợp nó một cách có trách nhiệm:

• Nhà đầu tư dài hạn có thể sử dụng khung stock to flow như một phần hỗ trợ cho chiến lược giữ vị thế, nhận thức rằng các sự kiện giảm một nửa đã từng dẫn đến các đợt tăng giá
• Nhà giao dịch ngắn hạn không nên dựa quá nhiều vào dự đoán của stock to flow, vì mô hình thường thất bại trong việc dự đoán biến động trong chu kỳ
• Phân tích đa chiều: kết hợp các phân tích kỹ thuật, các chỉ số on-chain, phân tích cơ bản về xu hướng chấp nhận, và tâm lý vĩ mô
• Quản lý rủi ro: mô hình đã từng chính xác trong quá khứ không đảm bảo cho tương lai. Đặt lệnh dừng lỗ và quy mô vị thế phù hợp

Tương lai: Vượt ra ngoài Khan hiếm thuần túy

Tương lai của Bitcoin có thể sẽ bị chi phối bởi các yếu tố mà mô hình stock to flow không thể định lượng — khung pháp lý, đột phá về khả năng mở rộng, đường cong chấp nhận của các tổ chức, và cạnh tranh từ các hệ sinh thái blockchain khác. Trong khi khan hiếm vẫn còn quan trọng, nó ngày càng trở nên không đủ để làm động lực định giá duy nhất.

Các nhà đầu tư nên trân trọng mô hình stock to flow như một phần của bức tranh toàn cảnh: một khung nhấn mạnh sự giảm dần của nguồn cung Bitcoin như một yếu tố trong nhiều yếu tố. Mô hình phản ánh một phần của bức tranh, nhưng xem nó như một quả cầu pha lê dự đoán biến động giá có thể dẫn đến những tính toán sai lầm đắt giá. Các nhà đầu tư Bitcoin thành công nhất là những người kết hợp tư duy tập trung vào khan hiếm với cái nhìn toàn diện về sự chấp nhận, công nghệ và kinh tế vĩ mô.