Иностранный капитал ускоренно уходит, казначейские облигации США испытывают наибольшее давление продаж за последние шесть лет

Писатель: Бу Шу Цинь

Источник: Wall Street Journal

Рынок американских облигаций сталкивается с потенциальным давлением со стороны иностранных официальных инвесторов на продажу, что вызывает повышенную настороженность на рынке.

По данным Trading台, исследовательский отчет Deutsche Bank от 23 марта показывает, что иностранные официальные счета, хранящиеся в Федеральном резерве Нью-Йорка, сократили свои позиции в американских облигациях за последние четыре недели на 75 миллиардов долларов, что является крупнейшим месячным снижением с начала пандемии COVID-19 в 2020 году. На основе исторических данных и моделей это означает, что фактический чистый объем продаж иностранными официальными инвесторами составляет около 60 миллиардов долларов, что также является рекордом с начала пандемии.

Эти данные подтверждаются рыночной динамикой, особенно резким ростом доходности по среднесрочным (belly) облигациям — доходность по которым необычно выросла, а именно у иностранных официальных инвесторов большая часть позиций сосредоточена именно в этом сегменте. Deutsche Bank предупреждает, что при дальнейшем сокращении зарубежного спроса преимущества «удобной доходности» (convenience yield) американских облигаций будут подорваны, и существует риск существенного повышения доходности по долгосрочным облигациям.

Данные о托管 показывают сигналы о продаже

Самым авторитетным источником данных о движении иностранных официальных инвесторов в американских облигациях является отчет TIC (International Capital Flows) Министерства финансов США, однако эти данные имеют значительную задержку — первые данные за март станут доступны не раньше середины мая.

В качестве альтернативы, в еженедельном отчете H.4.1 Федерального резерва, публикуемом по четвергам, содержится заметка, фиксирующая номинальную стоимость ценных бумаг на счетах иностранных официальных и международных счетах, хранящихся в Федеральном резерве, при этом данные обновляются с задержкой всего на один день. Стратеги Deutsche Bank, Matthew Raskin, Steven Zeng и Andrew Fu, в своем отчете отмечают, что последние данные H.4.1 показывают, что за последние четыре недели иностранные официальные счета сократили свои позиции в американских облигациях на 75 миллиардов долларов, что является крупнейшим за период с марта 2020 года и вторым по величине падением за один цикл за последние десять лет.

Важно отметить, что в отличие от аналогичной ситуации в марте 2023 года, объем выкупа FIMA (Foreign Investment in Mortgage-Backed Securities) не увеличился, что указывает на то, что текущие сокращения связаны с прямой продажей или погашением без последующего реинвестирования, а не с операциями репо с Федеральным резервом. За последний месяц также практически не наблюдалось изменений в иностранных репо, депозитах и заимствованиях по FIMA.

托管数据 и TIC данные тесно связаны

Насколько托管 данные могут отражать общие изменения в позициях иностранных официальных инвесторов в американских облигациях? Deutsche Bank провел системную проверку этого вопроса.

Отчет показывает, что за последние 15 лет корреляция между изменениями托管 позиций и чистыми покупками иностранных официальных инвесторов по данным TIC достаточно значительна, и первые могут объяснить около 50% изменений вторых. Даже при сокращении выборки до 2019 года, чтобы исключить возможные изменения в модели резервного управления, эта связь остается устойчивой.

Исходя из этой исторической зависимости, снижение托管 позиций на 750 миллиардов долларов соответствует чистым продажам иностранных официальных инвесторов примерно на 600 миллиардов долларов. Deutsche Bank отмечает, что это крупнейшие за все время с начала пандемии чистые продажи иностранных счетов, а если смотреть еще дальше, то подобные случаи фиксировались только в декабре 2018 года.

Изменение потоков капитала на фоне валютных интервенций

Снижение托管 позиций по американским облигациям совпадает с недавно наблюдаемыми рыночными тенденциями, отмеченными командой валютных стратегов Deutsche Bank.

По их данным, в условиях начала конфликта с Ираном и резкого роста цен на нефть доллар не смог укрепиться так, как ожидалось, частично из-за масштабных валютных интервенций со стороны нескольких азиатских центральных банков. В то же время, высокочастотные данные по ETF показывают, что иностранные инвесторы заметно замедлили покупки долларовых активов.

Эти два признака вместе указывают на один вывод: иностранные официальные инвесторы сокращают свои доли в долларовых активах, а продажа американских облигаций является прямым следствием этого тренда.

Постоянные продажи могут привести к росту долгосрочной доходности более чем на 100 базисных пунктов

Аналитика Deutsche Bank выявила структурную проблему: доходность по американским облигациям долгое время выигрывает за счет преимущества статуса доллара как резервной валюты, но это преимущество сейчас подвергается испытанию.

В отчете цитируется ранее проведенное исследование Deutsche Bank, согласно которому текущая доходность 10-летних облигаций ниже предполагаемого уровня, основанного на чистых международных инвестициях США (NIIP), более чем на 100 базисных пунктов. Также недавно опубликованная академическая работа оценивает, что статус доллара как резервной валюты снижает долгосрочные ставки в США примерно на 90 базисных пунктов по сравнению с «нормальным уровнем».

Deutsche Bank предупреждает, что при дальнейшем снижении зарубежного спроса преимущества «удобной доходности» исчезнут, и доходность по долгосрочным облигациям и спреды по срокам могут существенно вырасти, что окажет прямое влияние на инвесторов, владеющих американскими облигациями.