Đông Hải Futures Quan sát Dữ liệu Vĩ mô: Dữ liệu Kinh tế Tháng 1-2 Vượt Quá Kỳ Vọng, Cung Cầu Cải Thiện Rõ Ràng

作者 東海期貨分析師：明道雨

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主要觀點：

• 數據要點：

1-2月份，社會消費品零售總額同比增長2.8%，預期2.5%，前值0.9%，較前值上升1.9個百分點。全國規模以上工業增加值同比增長6.3%，預期5.0%，前值5.2%，較前值上升1.1個百分點，高於市場預期。1-2月固定資產投資1.8%，預期-2.1%，前值-3.8%，上升5.6%且大超市場預期；其中，1-2月基建投資同比11.4%，前值-15.9%，上升27.3%；1-2月製造業投資同比3.1%，前值-10.5%，上升13.6%；房地產開發投資1-2月同比增長-10.3%，降幅收窄26.5%，商品房銷售面積同比增長-13.5%，降幅較前值縮窄3.1個百分點，商品房銷售額同比增長-20.2%，降幅較前值縮窄4.0個百分點。

• 主要觀點：

1-2月內需經濟數據整體回升且高於市場預期，主要由於春節錯位因素所致。中國1-2月消費同比增長2.8%、工業增加值同比增長6.3%、固定資產投資1.8%。1-2月經內需經濟數據整體回升，供給增速進一步擴大；其中投資和消費繼續明顯改善且高於市場預期，工業生產短期進一步加快。目前需求端，短期投資端大幅回升。目前房地產政策刺激雖有陸續出台、但力度不大，房市持續調整；投資端雖由於嚴控增量政策環比改善不明顯，但同比降幅由於低基數效應明顯縮窄。由於去年四季度的政策性金融工具落地、財政支出提前發力，年初政府融資明顯加快，基建投資大幅改善。製造業投資由於政策性金融工具落地、企業業績改善以及大規模設備更新改造政策資金接續，製造業投資有所改善。國內商品需求整體改善且好於市場預期。供給端，短期由於國外需求強勁、出口較好、工業企業開工率整體好於季節性水平，工業生產整體保持較快增速。短期國內商品供需端呈需求相對偏弱供給仍舊偏充裕，但“反內卷”政策持續深化以及外需強勁，對內需型大宗商品價格形成一定支撐。此次公布數據明顯好於預期，短期對內需型大宗商品價格支撐增強。從政策方面來看，兩會繼續強調實施更加積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策，在外部不確定性仍存且內需持續偏弱的情況下，兩會之後存量政策預計加快落地，財政政策繼續靠前發力，且“反內卷”工作有望持續深入推進，中長期利好國內市場的回暖。海外方面，美國貿易政策雖然長期面臨一定的不確定性，但短期整體偏向緩和，外需短期較為強勁；而且中東地緣衝突增強供給端的擾動、能源成本回升。能源由於供給端的擾動大幅走強；有色由於通脹預期抬升導致美元走強而震盪調整；貴金屬由於通脹預期抬升，全球央行降息預期削弱，對貴金屬有一定壓制。

• 風險因素：中美博弈加劇、國內刺激政策不及預期、流動性收緊超預期。

1． 工業生產和服務業生產增速雙雙回升

1-2月份，全國規模以上工業增加值同比增長6.3%，預期5.0%，前值5.2%，較前值上升1.1個百分點，大幅高於市場預期；環比增長0.83%，前值0.49%，較上月上升0.34%，工業生產進一步加快。主要由於外需強勁，出口超預期回升，工業企業開工率普遍保持較高水平，工業生產增速大幅回升且整體好於預期。

分三大門類看，1-2月份，採礦業增加值同比增長6.1%，較上月上升1.7%；主要由於季節性需求回升，以及海外石油天然氣能源供給受限和成本上升，國內煤炭和石油天然氣開採等採礦業生產進一步加快。製造業增長6.6%，較上月上升0.9%，主要由於國外需求進一步回升，製造業等工業生產增速進一步加快；其中，電器器械和器材、鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備製造業，以及計算機、通信和其他電子設備製造業同比錄得8.7%、13.7%和14.2%的大幅增長。電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增長4.7%，較上月上升3.9%，主要由於春節期間電力、熱力生產和供應大幅上升所致。高技術製造業同比增長13.1%，主要跟半導體等行業景氣度和需求持續回升有關。

圖1 工業增加值：當月同比

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

圖2 工業增加值：分三大門類

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

分上下游看，1-2月份，上游採礦業同比增長6.1%，較上月上升0.7%，拉動工業增加值上升0.2%；中游原材料製造業同比增長4.3%，較上月上升0.46%，拉動工業增加值同比上升1.3%；中游機械設備製造業同比增長10.4%，較上月上升3.3，拉動工業增加值同比上升3.4%，是工業增加值的最大邊際拉動項；下游消費製造業同比增長5.0%，較上月上升0.7%，拉動工業增加值同比上升1.1%；公用事業等其他類同比增長4.1%，較上月上升2.5%，拉動工業增加值同比上升0.4%。

圖3 工業增加值：上下游同比增速

資料來源：東海期貨研究所估算，同花順iFinD

圖4 工業增加值：上下游同比拉動

資料來源：東海期貨研究所估算，同花順iFinD

服務生產方面，1-2月服務業生產指數同比增長5.2%，前值5.0%，較前值上升0.2個百分點，服務業生產進一步加快。其中，信息傳輸、軟件和信息技術服務業同比增長10.1%，較上月下降4.7%，繼續保持較高速度增長，主要由於半導體及通信相關行業整體處於高景氣周期；租賃和商業服務業同比增長8.2%，較上月下降3.1%，繼續保持較高速度增長，主要由於商業服務業景氣較高但整體有所回落；金融業同比增長7.0%，較上月上升0.5%，主要由於股市持續回暖帶動金融業服務生產整體回升；交通運輸、倉儲和郵政業，住宿和餐飲業分別增長6.3%、5.4%，保持較快增速，主要由於春節期間，國內出行旅遊需求較為強勁。

圖5 服務業生產指數：當月同比

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

圖6 服務業生產指數同比分項數據

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

2026年三月，隨著美國以及新型經濟體補庫需求回升、國內需求穩健且整體改善，國內工業生產增速整體可能繼續保持較高增速；服務業生產方面，由於國內服務消費政策陸續出台以及落地，預計對服務消費及生產的拉動進一步增強。

2． 國內消費增速同比回升但高於市場預期

國內消費增速同比回升但高於市場預期。2026年1-2月，社會消費品零售總額86079億元，同比增長2.8%，預期2.5%，前值0.9%，比上年12月份加快1.9個百分點，消費有所加快。其中，除汽車以外的消費品零售額79827億元，增長3.7%。

日常消費方面，餐飲消費同比增長4.8%，高於社零增速；食品、飲料、煙酒以及服裝類增速出現明顯反彈，可能跟春節錯位因素有關；化妝品、金銀珠寶分別增長4.5%和13%，繼續保持高速增長。耐用品消費方面，置換需求持續釋放後面臨消退，而且汽車等去年下半年就受到政策提振的品類今年面臨較高基數，社零向上改善的動力受到制約；因此，相關商品增速整體放緩，以舊換新類商品消費同比下降3.3%，降幅擴大1.6%；其中，限額以上單位家用電器和音像器材類、家具類、通訊器材、汽車類、建築及裝潢材料類商品零售額分別增長3.3%、8.8%、17.8%、-7.3%、-2.2%，其中家電和加家具降幅有所縮窄、但汽車、通訊器材增速下降，因此耐用品增速整體有所回落。與出行相關的石油及制品類同比增長-9.7%，主要與石油價格下跌有關。

服務消費方面，1—2月份，服務零售額同比增長5.6%，比上年全年加快0.1個百分點，服務消費增速進一步加快。其中，通信信息服務類、旅遊諮詢租賃服務類、文體休閒服務類零售額較快增長。主要由於服務消費支持政策陸續出台以及落地顯效，且政策支持逐步向服務消費傾斜，相關支出明顯增加。

目前來看，短期消費品以舊換新政策效果繼續減弱，耐用商品消費增速預計將繼續偏弱，由於25年上半年高基數效應，預計26年上半年消費增速繼續保持低位增長；下半年隨著基數效應的下降、國內服務消費刺激政策繼續落地顯效以及居民財富效應的回升，國內整體消費將繼續保持恢復回升態勢。

圖7 社會消費零售總額同比

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

圖8 消費分項數據

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

3． 固定資產投資增速大幅回升

1-2月全國固定資產投資（不含農戶） 52721億元，同比增長1.8%，預期-2.1%，前值-3.8%，上升5.6%，且高於市場預期。其中，民間固定資產投資同比下降2.6%。從環比看，2月份固定資產投資（不含農戶）增長0.39%，投資增速有所加快。

房地產銷售降幅收窄、投資仍舊偏弱。1-2月房地產開發投資同比增長-10.3%，降幅收窄26.5%，商品房銷售面積同比增長-13.5%，降幅較前值縮窄3.1個百分點，商品房銷售額同比增長-20.2%，降幅較前值縮窄4.0個百分點，主要由於2024年“9.24地產新政”形成的高基數效應所致。目前房地產增量政策持續出台但力度較小，住房市場成交活躍度有所提升，環比有所改善但不明顯，同比降幅由於低基數效應有所縮窄；投資由於需要嚴控增量政策，環比略有所改善，同比降幅由於低基數效應明顯縮窄但仍舊偏弱。房地產資金來源方面，1-2月當月同比增長-16.2%，降幅較前值收窄11.8%，資金來源增速有所放緩但壓力仍舊較大。房地產新開工面積同比增長-23.1%，降幅較前值擴大3.8個百分點；施工面積累計同比增長-11.7%，降幅擴大1.6個百分點；竣工面積同比增長-27.9%，降幅較前值擴大9.5個百分點，目前房地產資金來源方面，由於銷售端增速同比降幅有所縮窄，銷售回款增速降幅整體有所收窄，但仍舊偏弱；新開工、施工端和竣工受房企資金問題仍舊較重和企業拿地情況不佳以及嚴控增量政策等原因整體仍然偏弱。目前房地產市場繼續調整，房地產景氣度仍舊較低。但隨著國內地產支持增量政策陸續出台但力度有限，預計將對房地產市場的形成一定的支撐，但支撐力度仍待觀察。

圖9 房地產開發投資及銷售數據

圖10 房屋新開工/施工/竣工數據

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

基建投資大幅改善。1-2月基建投資同比11.4%，前值-15.9%，上升27.3%，基建投資增速整體大幅回升。隨著12月以來5000億政策性金融工具逐步落地、2000億地方政府專項債限額陸續投放以及財政資金靠前發力，基建支出明顯加快。主要由於去年財政刺激政策後置形成較高的基數，26年1-2月政府債券淨融資高達23800億元，同比基本持平，但環比明顯加快，疊加春節錯位效應，導致基建投資增速大幅回升。

圖11 基建投資（不含電力）當月同比

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

圖12 政府債券淨融資額：當月值

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

製造業投資增速大幅回升。1-2月製造業投資同比3.1%，前值-10.5%，大幅上升13.6%，同比增速雖然大幅回升，但與去年同期的9.0%相比明顯較低。主要由於去年基數效應較高以及投資意願整體較低所致；不過今年以來，投資意願有所改善。2月BCI企業投資前瞻指數為59.8%，企業融資環境指數為48.7%，環比分別上升0.6%和下降1.6%，但比去年同期明顯改善，表明2月投資意願和融資環境均有所改善，進而支撐製造業投資整體改善。

目前國家大力發展投資高科技行業，高科技行業整體維持高景氣水平，專用設備、汽車業、計算機、通信等高技術產業投資依舊保持較高增速；但部分行業產能過剩、產能利用率不高以及部分行業的“反內卷”部分影響企業投資意願；此外，大規模設備更新改造政策資金支持邊際退坡，但新型政策性金融工具接力，整體製造業投資增速有所回升。未來一方面隨著國家深入落實“反內卷”且推動落後產能有序退出，製造業企業利潤有望繼續改善以及大規模設備更新政策繼續施行落地，未來企業資本支出意願可能上升，對製造業投資有一定支撐；另一方面，26年全球有望進入補庫周期，對國內投資也會有一定拉動；但短期“反內卷”對傳統行業的投資意願影響較大，以及中東地緣風險以及美國貿易政策面臨新的不確定性，短期製造業投資反彈力度較有限。

圖13 製造業投資當月同比

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

圖14 BCI企業投資前瞻和融資環境指數

資料來源：東海期貨研究所，同花順iFinD

4． 對大宗商品的影響

目前需求端，短期投資端大幅回升。目前房地產政策刺激雖有陸續出台、但力度不大，房市持續調整；投資端雖由於嚴控增量政策環比改善不明顯，但同比降幅由於低基數效應明顯縮窄。由於去年四季度的政策性金融工具落地、財政支出提前發力，年初政府融資明顯加快，基建投資大幅改善。製造業投資由於政策性金融工具落地、企業業績改善以及大規模設備更新改造政策資金接續，製造業投資有所改善。國內商品需求整體改善且好於市場預期。供給端，短期由於國外需求強勁、出口較好、工業企業開工率整體好於季節性水平，工業生產整體保持較快增速。短期國內商品供需端呈需求相對偏弱供給仍舊偏充裕，但“反內卷”政策持續深化以及外需強勁，對內需型大宗商品價格形成一定支撐。此次公布數據明顯好於預期，短期對內需型大宗商品價格支撐增強。從政策方面來看，兩會繼續強調實施更加積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策，在外部不確定性仍存且內需持續偏弱的情況下，兩會之後存量政策預計加快落地，財政政策繼續靠前發力，且“反內卷”工作有望持續深入推進，中長期利好國內市場的回暖。海外方面，美國貿易政策雖然長期面臨一定的不確定性，但短期整體偏向緩和，外需短期較為強勁；而且中東地緣衝突增強供給端的擾動、能源成本回升。能源由於供給端的擾動大幅走強；有色由於通脹預期抬升導致美元走強而震盪調整；貴金屬由於通脹預期抬升，全球央行降息預期削弱，對貴金屬有一定的壓制。

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