投資の底力は投資理念への信仰から生まれる。バフェットは少年時代からビジネスと投資を始め、十数年の努力を経て26歳の時にビジネスと投資を融合させ、70年後の2025年には96歳にしてなお第一線で奮闘しながら楽しんでいる。しかし、これまでの70年でバフェットは驚異的な富を築いたが、細かく分析すると、異なる気づきや味わい深いポイントが見えてくる。バフェット75年の各投資段階のリターン率は：青年期（1950-1956）約55% - 60%；私募パートナー時代（1956-1969）手数料前30%；バークシャー時代（1965-2024）19.4%。これらの総合的な年率リターンは、同時期のS&P500のリターンを上回っていることは明らかだ。私たちも知っての通り、バフェットは常にS&P500指数と比較して自らの投資レベルを測ってきた。彼は一生を通じてS&P500を超えることを目指し続けてきたと言える。この長期的な超過リターンは短期の暴利や投機によるものではなく、堅持する価値投資の理念、ビジネスの本質への深い理解、そして高いリスクコントロール能力によるものだ。特に巨大な規模のバークシャー段階では、資金量が多くても市場を継続的に上回るのは稀有なことだ。これは彼の「堀」「経営陣の質」「適正価格」の厳格な選別、強気の牛市と慎重な熊市の心構えに裏打ちされている。これら非定量的要素が、彼の模倣困難な投資体系を築き、時間の複利効果でその成果を拡大している。こうした成果の背後には、自身の能力範囲を堅持しつつも絶えず拡大し続ける姿勢がある。彼は流行に乗ることも、盲目的に投資範囲を拡大することもなく、理解を深めた企業タイプに集中し、馴染みのある分野で割安な価値を捉えている。バフェットの投資は、価値投資理念の究極の実践であり、時間を味方にした修行の結果、世界的な投資奇跡を生み出している。しかし、バークシャー時代（1965-2024）の19.4%のリターンを細かく分析すると、1965-2000年の年率は26.7%、2000-2004年は9.4%、同時期のS&P500の年率複合リターンは10.4%、バークシャーの超過リターンは+9.5%、2000-2004年のS&P500の年率は7.2%、バークシャーのリターンは+2.2%。2010-2024年の期間では、バークシャーの年率複合リターンは11.2%、S&P500は10.3%、超過リターンは+0.9%。これらの分解結果も、依然として同期間のS&P500を上回る水準だ。ただし、過去24年でバークシャーの超過リターンは低下しているのも事実だ。私見では、バークシャーの年率リターンは、企業の経営利益と、バフェットチームが余剰資金や保険の浮遊金を投資した結果の総合であり（実体経営と株式投資の両面）、企業のROEは基本的に20%以上なので、二次市場の株式投資のリターンは、実はS&P500を超えていないのではないかと考えている（完全子会社の買収も含むが、ここではあくまで二次市場の株式投資部分に焦点を当てている）。これが私の考える、バフェットが絶対に教えたくない秘密だ。彼のリターンは低下しており、その基準は対象のS&P500超過リターンの低下にある。では、なぜこうなるのか？それは、バフェットの価値投資理念が今日のテクノロジー時代に適合しなくなったのか？同じ問題は“中国のバフェット”と呼ばれる大道段永平にも当てはまる。2002年にネットイースに投資し100倍超の利益を得て、2011年にはアップルに18倍超のリターン、2013年には茅台に10倍超の利益を出した。これら24年の平均年率は36%以上と非常に高く、バフェットの同期リターンを上回る。これらの素晴らしい実績は学ぶ価値があり、彼は喜んで経験を共有してくれるため、中国の価値投資家の中で尊敬と崇拝の対象となっている。ただし、2025年1月に茅台を買ったとき、10月にはさらに買い増しを宣言した。この操作については私も記事『大道段永平の茅台買い、どう見る？』でコメントした。段永平の茅台買いは、彼の価値投資理念の実践であり、正誤は問わないが、今後のリターンについては考える必要がある。彼の基準は、「銀行預金の利息を上回ること」だけだ。私見では、この投資リターンの基準は、バフェットの同期S&P500のリターン（10.4%）と比べて低いと考える。彼は投資を副業とし、趣味と位置付けており、インフレや銀行預金の利回りを超える結果を求めている。彼の主業は、すでに管理不要な良企業やゴルフなどに集中しているが、普通の投資家が同じ機会コストやリターン目標を設定し、底線とできるかどうかは疑問だ。彼はこの基準で、ほぼ同時期に20年の年率最高リターンを獲得している。普通の投資家が今から模倣しても、同じ高リターンを得られるか？これが、今「尊称」される小さな投資家たちが「老登」と呼ばれる理由だ（中立的な呼称）。老登の株は、伝統的な価値投資家に好まれる配当株、茅台を含む。2025年に段永平や旧来の老登投資家が1400元で茅台を買ったとしても、私も信じている。大道の言う通り、10年後には銀行預金を上回るリターンになるだろう。ただし、今後10年のリターンは、彼の2011年のアップルや2013年の茅台のリターンを超えないと考える。2035年まではわからないが、彼の投資リターンの標準で測ると、下振れの可能性が高い。これが私の伝えたい、大道段永平が絶対に教えたくない秘密だ。なぜ今の若い投資家は、老登たちの伝統的価値株への追随を避けるのか？最大の理由は、求めるリターンの違いにある。もちろん、根底にはリスク許容度や認知度、投資周期の違いもあるが、市場や個別銘柄は同じであり、予見可能な結果について理性的に議論できる。バフェットと大道はともに価値投資の布教者であり、知らなければ投資しない。株式は企業を買うことだ。AIやテクノロジーの時代でも、彼らは自らの能力範囲内で投資の限界を認め、合理的な態度で時間の友となることを貫いている。私の意見は、価値投資を学び、バフェットや大道段永平の成功例を学ぶことは、彼らがどうやって高リターンを達成し、自らの能力範囲を守り、複利を途切れさせずに奇跡を成し遂げたかを理解することだ。投資の底力は投資理念への信仰から生まれる。前述の『バフェット段永平が絶対に教えたくない秘密（一）』では、両者の投資リターンと比較基準について詳述した。では、なぜ彼らのリターンが一方は明らかに低下し、もう一方は私の個人的判断だが大道段永平が今年の茅台投資のリターンが過去より劣ると考えるのか？彼らの違いと共通点は何か？バフェットの2000年以降のリターン低下にはいくつかの理由がある。一つは、年齢の増加だ。1930年生まれで2000年には70歳、2024年には94歳となる。家族の高齢者と同じように、身体や体力の衰えは避けられず、できる仕事も減り、読む新聞やレポートも少なくなる。2025年5月3日のバークシャー・ハサウェイ株主総会の終盤で、突然引退を表明したのもその一つだ。これは、私が考えるに、マングルが99歳で亡くなった後の自然な結果だとも言える。二つ目は、2000年以降のバークシャーの資産規模の拡大だ。資金量が増えるほど、投資リターンは低下する傾向にあると彼自身も強調している。実際、過去25年で資産規模はさらに拡大している。三つ目は、2000年以降、世界経済の成長エンジンはインターネット、モバイルインターネット、半導体、AIなどのハイテク企業に依存しており、これらはすでに高齢のバフェットの能力範囲外だ。彼はこれらの分野には投資しなかったため、時代の寵児を逃したとも言える。例えば、2016年にアップルに投資したのも、アップルが消費財企業でありハイテク企業ではないと判断したからだ。これらの投資は、今ではほぼ売却済みだ。これは、彼の投資理念の実践と一致している。逆に、どんな企業も成長サイクルがあり、好調な企業でも永遠に高成長を続けるわけではない。成熟期に入り成長率が低下したり、衰退期に入ったりする。これも彼の保有株のリターン低下の一因だ。こうした新時代の潮流の中、時間と資産規模の二つの絶対的な「殺し屋」に直面し、誰もが投資リターンは低下していく。ましてや、すでに70歳を超えたバフェットが高いリターンを維持できるわけもない。だからこそ、彼は依然として同期のS&P500を上回る年率リターンを達成しているのだ。一方、大道段永平の2002年のネットイース投資から2024年までのリターンは非常に高く、年複合成長率は36%以上と推定される。彼は中国のバフェットとも呼ばれる。2025年に茅台を買い増しした場合、その今後10年の年率リターンは、彼自身の36%を下回ると考えるのが妥当だ。理由は、どんな優良企業も成長サイクルを持ち、茅台のような無敵のビジネスモデルでも、永遠に高速成長を続けることは不可能だからだ。実際、茅台の成長速度は下降傾向にあり、2025年には9-10%と予測されている。将来的に中国経済の回復に伴い、再び上昇する可能性もあるが、私の見解では、過去の水準を超えることは難しいと考える。したがって、今後10年のリターンは、彼の22年間の36%を下回る可能性が高い。彼の投資基準は、銀行預金の利回りを超えることだけであり、彼の成績は常に満点だ。彼は何度も、「投資は趣味の範囲」と述べており、理解できる企業は少ないと自認している。彼が自分の能力範囲内で最も期待できると考える茅台に投資したことは間違いない。彼の結果は非常に良いものになると信じているが、私たち一般投資家にとっては、その基準は十分ではない。彼らには彼らなりの判断基準と状況がある。私たちはどう学び、実践すれば良いのか？「想像力がある限り、ディズニーは永遠に完成しない」—ウォルト・ディズニーバフェットが初めてディズニー株を買ったのは1966年で、ディズニー設立43年後だった。1923年にウォルト・ディズニーと兄ロイ・ディズニーはカリフォルニアで「ディズニー兄弟スタジオ」を創立し、最初は『アリス喜劇』で生計を立てていた。1928年、ウォルトは列車の中で新キャラクターのミッキーマウスを構想し、『蒸気船ウィリー』の音声同期アニメが世界初公開され、話題となった。これによりミッキーは文化的象徴となり、ライセンス商品時代の幕開けとなった。1955年にはカリフォルニアのアナハイムに「ディズニーランド」が開園し、「テーマパーク」ビジネスの新たなモデルを築いた。その後、『ディズニー・ワンダーランド』のテレビ番組を制作し、ABCで放送。ディズニーはテレビを通じて映画とテーマパークを宣伝し、クロスメディアの先駆けとなった。1966年、ウォルトは死去し、兄ロイが経営を引き継ぐ。バフェットはこの頃、オマハの町でパートナー企業を経営しており、その1月30日にマングルと初めて協力し、「多元小売会社」を設立したが、喜詩糖果にはまだ投資していなかった。彼の投資思想は当時、グレアムの「拾い煙草」時代のままだった。この年のディズニーの時価総額は約8000万〜9000万ドル、PERは10倍未満（税前利益2100万ドル）、ウォール街はディズニーを「プロジェクト依存型企業」と見なし、単一映画の成功に依存していた。バフェットはこの年、娘と共に『メリー・ポピンズ』を観に行き、映画の反応を観察し、ディズニーIPの魅力を確認した。クラシック映画（例：『白雪姫』）は7年ごとに再上映できると気づき、「コンテンツの複利効果」を見出した。さらに、創始者のウォルト・ディズニー（1966年12月15日に死去）を訪問し、新設の「カリブの海賊」アトラクションを見学。彼の情熱と仕事への愛情に触れ、400万ドルを投じてディズニーの株式5%、当時のパートナー企業の総資産の10%以上を重く買い入れた。これは、当時の純現金超4000万ドル（時価の半分近く）、無形資産（IP、ブランド）未計上の絶好の買い時だった。現場調査や創業者との雑談は、彼と師グレアムの最大の違いだった。買収後間もなく、ウォルトは死去。株価は一時恐慌的に下落したが、バフェットは動じず、『メリー・ポピンズ』のヒットもあり、ディズニーは「印刷機級IP」を持つ企業として再評価され、1967年に株価は一定の価値回復を見せた。しかし、彼は1967年第3四半期に全株を売却した。理由は、国民賠償保険の買収資金800万ドルを必要とし、株価が55%上昇したため（400万→620万ドル）、創始者の死去や創造力の断絶、経営の不確実性もあった。市場が回復し、価値が戻ったと判断し、売却したのだ。後に、彼は1995年の手紙で、「1966年に買ったディズニーを、1967年に売ったのは愚かだった」と告白。もし持ち続けていれば、500万ドルは10億ドル超に増えたはずだと。2025年には、その価値は1700億ドルのディズニー時価総額から計算して、85億ドル超になると見積もっている。彼の教訓は、「ディズニーを割安資産として売買すべきではなく、永続的な印刷機とみなして持ち続けるべきだった」というものだ。1972年に喜詩糖果を買い、マングルの助言で猿から人へ進化したことを確認してから、こうした反省と再会があった。1969年、バフェットはパートナー企業を解散し、バークシャーを引き継ぎ、マングルと協力を続けた。1986年、バークシャーはメトロポリタン・コミュニケーションズに18.75%出資し、最大株主となった。これは、当時のCOEトム・マーフィーやCOOダン・バークに対する絶対的信頼に基づくもので、「彼らに全財産を任せたい」としばしば語った。この投資は、当時のバークシャー純資産の25%以上を占め、1988年以前の最大の一括投資だった。偶然にも、1995年、ディズニーのCEOマイケル・アイスナーがメトロポリタン買収を提案し、マーフィーは迷ったが、バフェットは積極的に推進し、190億ドルの史上最大のメディア買収の一つとなった。彼らは最終的に、株式交換を希望したが、取引の構造に合わせて一部現金も受け入れた。結果、ディズニー株約2400万株（価値13億ドル）と12億ドルの現金を獲得した。彼はまた、「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは大きな誤りだった」とも述べている。数年後の1999年の手紙では、ディズニー株の記述はなく、1996-1998年の手紙にわずかに登場しただけだ。2001年第2四半期以降、SECの13F報告書によると、バークシャーの保有株からディズニーは消えた。つまり、1999年から2001年にかけて、段階的に売却したと推測される。一方、中国のバフェット継承者と呼ばれる大道段永平は、異なる選択をした。2020年5月にディズニーを約110–115ドルで買い、2020年初頭のコロナ禍で150元から77元に下落、その後反発し110元付近に回復。市場の一時的な修復とともに、テーマパーク閉鎖や映画延期、ストリーミングのコスト増に悲観的な投資家心理を見て、右側買いのチャンスと判断した。彼はミッキーマウスはエージェント不要、辞めることもないと信じている。彼は「ついにディズニー株を買える機会が来た」「パンデミックは一時的だが、IPは永遠だ」と語った。株価は2021年に201元まで上昇し、彼の見解は「Disney+はコストがかかるが、ユーザー増加は速い。長期的にはストリーミングはプラス要素」と続いた。しかし、その後株価は下落し、2023年には76.98元と、2020年の最低点77元をわずかに下回った。彼の見解も180度変わり、「ディズニーの良さは理解しているが、ビジネスモデルは理解できない」「強そうに見えるが、儲からない。映画興行は不確実、テーマパークは巨額投資、ストリーミングは赤字。厳しいビジネスモデルだ」と語った。さらに、買いポジションも明かし、「ディズニーの保有比率は1%未満。少額で認知を買う」と述べた。彼は「老巴は買わないが、買えないわけではない。リスクを冒さず、少額で理解を深めたい」とも。彼の買い入れは、「やっと」買えるチャンスを見つけ、6年ほどの下落を経て、「1%の資金で理解を買った」と振り返る。もしやり直せるなら、アップルに資金を振り向けるだろうとも語る。彼は、バフェットを超えたいと願うが、ディズニーでは成功しなかっただけだ。アップルについては、今後数年の動向を見て判断したい。以上のほとんどは、バフェットの株主宛手紙や『雪球』での大道段永平の発言から多くの事実を確認できる。私が伝えたいもう一つの見解は、バフェットが二度目にディズニー株を買ったのは、メトロポリタン買収の交換株によるものであり、現金を大量に投入して二次市場で買い増しはしていないことだ。彼は、1995年の買収時に全てディズニー株に換えたかったが、他者も株を求めたため、やむなく半分現金・半分株のハイブリッド取引を受け入れた。彼は「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは高額な誤りだった」とも述べているが、その後、1995年にメトロポリタン買収を通じて再びディズニーと関わることになった。1969年、バフェットはパートナー企業を解散し、バークシャーを引き継ぎ、マングルと協力を続けた。1986年、バークシャーはメトロポリタン・コミュニケーションズに18.75%出資し、最大株主となった。これは、当時のCOEトム・マーフィーやCOOダン・バークに対する絶対的信頼に基づくもので、「彼らに全財産を任せたい」としばしば語った。この投資は、当時のバークシャー純資産の25%以上を占め、1988年以前の最大の一括投資だった。偶然にも、1995年、ディズニーのCEOマイケル・アイスナーがメトロポリタン買収を提案し、マーフィーは迷ったが、バフェットは積極的に推進し、190億ドルの史上最大のメディア買収の一つとなった。彼らは最終的に、株式交換を希望したが、取引の構造に合わせて一部現金も受け入れた。結果、ディズニー株約2400万株（価値13億ドル）と12億ドルの現金を獲得した。彼はまた、「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは大きな誤りだった」とも述べている。数年後の1999年の手紙では、ディズニー株の記述はなく、1996-1998年の手紙にわずかに登場しただけだ。2001年第2四半期以降、SECの13F報告書によると、バークシャーの保有株からディズニーは消えた。つまり、1999年から2001年にかけて、段階的に売却したと推測される。一方、中国のバフェット継承者と呼ばれる大道段永平は、異なる選択をした。2020年5月にディズニーを約110–115ドルで買い、2020年初頭のコロナ禍で150元から77元に下落、その後反発し110元付近に回復。市場の一時的な修復とともに、テーマパーク閉鎖や映画延期、ストリーミングのコスト増に悲観的な投資家心理を見て、右側買いのチャンスと判断した。彼はミッキーマウスはエージェント不要、辞めることもないと信じている。彼は「ついにディズニー株を買える機会が来た」「パンデミックは一時的だが、IPは永遠だ」と語った。株価は2021年に201元まで上昇し、彼の見解は「Disney+はコストがかかるが、ユーザー増加は速い。長期的にはストリーミングはプラス要素」と続いた。しかし、その後株価は下落し、2023年には76.98元と、2020年の最低点77元をわずかに下回った。彼の見解も180度変わり、「ディズニーの良さは理解しているが、ビジネスモデルは理解できない」「強そうに見えるが、儲からない。映画興行は不確実、テーマパークは巨額投資、ストリーミングは赤字。厳しいビジネスモデルだ」と語った。さらに、買いポジションも明かし、「ディズニーの保有比率は1%未満。少額で認知を買う」と述べた。彼は「老巴は買わないが、買えないわけではない。リスクを冒さず、少額で理解を深めたい」とも。彼の買い入れは、「やっと」買えるチャンスを見つけ、6年ほどの下落を経て、「1%の資金で理解を買った」と振り返る。もしやり直せるなら、アップルに資金を振り向けるだろうとも語る。彼は、バフェットを超えたいと願うが、ディズニーでは成功しなかっただけだ。アップルについては、今後数年の動向を見て判断したい。以上のほとんどは、バフェットの株主宛手紙や『雪球』での大道段永平の発言から多くの事実を確認できる。私が伝えたいもう一つの見解は、バフェットが二度目にディズニー株を買ったのは、メトロポリタン買収の交換株によるものであり、現金を大量に投入して二次市場で買い増しはしていないことだ。彼は、1995年の買収時に全てディズニー株に換えたかったが、他者も株を求めたため、やむなく半分現金・半分株のハイブリッド取引を受け入れた。彼は「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは高額な誤りだった」とも述べているが、その後、1995年にメトロポリタン買収を通じて再びディズニーと関わることになった。1969年、バフェットはパートナー企業を解散し、バークシャーを引き継ぎ、マングルと協力を続けた。1986年、バークシャーはメトロポリタン・コミュニケーションズに18.75%出資し、最大株主となった。これは、当時のCOEトム・マーフィーやCOOダン・バークに対する絶対的信頼に基づくもので、「彼らに全財産を任せたい」としばしば語った。この投資は、当時のバークシャー純資産の25%以上を占め、1988年以前の最大の一括投資だった。偶然にも、1995年、ディズニーのCEOマイケル・アイスナーがメトロポリタン買収を提案し、マーフィーは迷ったが、バフェットは積極的に推進し、190億ドルの史上最大のメディア買収の一つとなった。彼らは最終的に、株式交換を希望したが、取引の構造に合わせて一部現金も受け入れた。結果、ディズニー株約2400万株（価値13億ドル）と12億ドルの現金を獲得した。彼はまた、「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは大きな誤りだった」とも述べている。数年後の1999年の手紙では、ディズニー株の記述はなく、1996-1998年の手紙にわずかに登場しただけだ。2001年第2四半期以降、SECの13F報告書によると、バークシャーの保有株からディズニーは消えた。つまり、1999年から2001年にかけて、段階的に売却したと推測される。一方、中国のバフェット継承者と呼ばれる大道段永平は、異なる選択をした。2020年5月にディズニーを約110–115ドルで買い、2020年初頭のコロナ禍で150元から77元に下落、その後反発し110元付近に回復。市場の一時的な修復とともに、テーマパーク閉鎖や映画延期、ストリーミングのコスト増に悲観的な投資家心理を見て、右側買いのチャンスと判断した。彼はミッキーマウスはエージェント不要、辞めることもないと信じている。彼は「ついにディズニー株を買える機会が来た」「パンデミックは一時的だが、IPは永遠だ」と語った。株価は2021年に201元まで上昇し、彼の見解は「Disney+はコストがかかるが、ユーザー増加は速い。長期的にはストリーミングはプラス要素」と続いた。しかし、その後株価は下落し、2023年には76.98元と、2020年の最低点77元をわずかに下回った。彼の見解も180度変わり、「ディズニーの良さは理解しているが、ビジネスモデルは理解できない」「強そうに見えるが、儲からない。映画興行は不確実、テーマパークは巨額投資、ストリーミングは赤字。厳しいビジネスモデルだ」と語った。さらに、買いポジションも明かし、「ディズニーの保有比率は1%未満。少額で認知を買う」と述べた。彼は「老巴は買わないが、買えないわけではない。リスクを冒さず、少額で理解を深めたい」とも。彼の買い入れは、「やっと」買えるチャンスを見つけ、6年ほどの下落を経て、「1%の資金で理解を買った」と振り返る。もしやり直せるなら、アップルに資金を振り向けるだろうとも語る。彼は、バフェットを超えたいと願うが、ディズニーでは成功しなかっただけだ。アップルについては、今後数年の動向を見て判断したい。以上のほとんどは、バフェットの株主宛手紙や『雪球』での大道段永平の発言から多くの事実を確認できる。私が伝えたいもう一つの見解は、バフェットが二度目にディズニー株を買ったのは、メトロポリタン買収の交換株によるものであり、現金を大量に投入して二次市場で買い増しはしていないことだ。彼は、1995年の買収時に全てディズニー株に換えたかったが、他者も株を求めたため、やむなく半分現金・半分株のハイブリッド取引を受け入れた。彼は「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは高額な誤りだった」とも述べているが、その後、1995年にメトロポリタン買収を通じて再びディズニーと関わることになった。1969年、バフェットは
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投資の底力は投資理念への信仰から生まれる。
バフェットは少年時代からビジネスと投資を始め、十数年の努力を経て26歳の時にビジネスと投資を融合させ、70年後の2025年には96歳にしてなお第一線で奮闘しながら楽しんでいる。しかし、これまでの70年でバフェットは驚異的な富を築いたが、細かく分析すると、異なる気づきや味わい深いポイントが見えてくる。
バフェット75年の各投資段階のリターン率は：青年期（1950-1956）約55% - 60%；私募パートナー時代（1956-1969）手数料前30%；バークシャー時代（1965-2024）19.4%。これらの総合的な年率リターンは、同時期のS&P500のリターンを上回っていることは明らかだ。私たちも知っての通り、バフェットは常にS&P500指数と比較して自らの投資レベルを測ってきた。彼は一生を通じてS&P500を超えることを目指し続けてきたと言える。この長期的な超過リターンは短期の暴利や投機によるものではなく、堅持する価値投資の理念、ビジネスの本質への深い理解、そして高いリスクコントロール能力によるものだ。特に巨大な規模のバークシャー段階では、資金量が多くても市場を継続的に上回るのは稀有なことだ。これは彼の「堀」「経営陣の質」「適正価格」の厳格な選別、強気の牛市と慎重な熊市の心構えに裏打ちされている。これら非定量的要素が、彼の模倣困難な投資体系を築き、時間の複利効果でその成果を拡大している。こうした成果の背後には、自身の能力範囲を堅持しつつも絶えず拡大し続ける姿勢がある。彼は流行に乗ることも、盲目的に投資範囲を拡大することもなく、理解を深めた企業タイプに集中し、馴染みのある分野で割安な価値を捉えている。
バフェットの投資は、価値投資理念の究極の実践であり、時間を味方にした修行の結果、世界的な投資奇跡を生み出している。しかし、バークシャー時代（1965-2024）の19.4%のリターンを細かく分析すると、1965-2000年の年率は26.7%、2000-2004年は9.4%、同時期のS&P500の年率複合リターンは10.4%、バークシャーの超過リターンは+9.5%、2000-2004年のS&P500の年率は7.2%、バークシャーのリターンは+2.2%。2010-2024年の期間では、バークシャーの年率複合リターンは11.2%、S&P500は10.3%、超過リターンは+0.9%。これらの分解結果も、依然として同期間のS&P500を上回る水準だ。ただし、過去24年でバークシャーの超過リターンは低下しているのも事実だ。私見では、バークシャーの年率リターンは、企業の経営利益と、バフェットチームが余剰資金や保険の浮遊金を投資した結果の総合であり（実体経営と株式投資の両面）、企業のROEは基本的に20%以上なので、二次市場の株式投資のリターンは、実はS&P500を超えていないのではないかと考えている（完全子会社の買収も含むが、ここではあくまで二次市場の株式投資部分に焦点を当てている）。
これが私の考える、バフェットが絶対に教えたくない秘密だ。彼のリターンは低下しており、その基準は対象のS&P500超過リターンの低下にある。では、なぜこうなるのか？それは、バフェットの価値投資理念が今日のテクノロジー時代に適合しなくなったのか？
同じ問題は“中国のバフェット”と呼ばれる大道段永平にも当てはまる。2002年にネットイースに投資し100倍超の利益を得て、2011年にはアップルに18倍超のリターン、2013年には茅台に10倍超の利益を出した。これら24年の平均年率は36%以上と非常に高く、バフェットの同期リターンを上回る。これらの素晴らしい実績は学ぶ価値があり、彼は喜んで経験を共有してくれるため、中国の価値投資家の中で尊敬と崇拝の対象となっている。ただし、2025年1月に茅台を買ったとき、10月にはさらに買い増しを宣言した。この操作については私も記事『大道段永平の茅台買い、どう見る？』でコメントした。段永平の茅台買いは、彼の価値投資理念の実践であり、正誤は問わないが、今後のリターンについては考える必要がある。彼の基準は、「銀行預金の利息を上回ること」だけだ。私見では、この投資リターンの基準は、バフェットの同期S&P500のリターン（10.4%）と比べて低いと考える。彼は投資を副業とし、趣味と位置付けており、インフレや銀行預金の利回りを超える結果を求めている。彼の主業は、すでに管理不要な良企業やゴルフなどに集中しているが、普通の投資家が同じ機会コストやリターン目標を設定し、底線とできるかどうかは疑問だ。彼はこの基準で、ほぼ同時期に20年の年率最高リターンを獲得している。普通の投資家が今から模倣しても、同じ高リターンを得られるか？これが、今「尊称」される小さな投資家たちが「老登」と呼ばれる理由だ（中立的な呼称）。老登の株は、伝統的な価値投資家に好まれる配当株、茅台を含む。2025年に段永平や旧来の老登投資家が1400元で茅台を買ったとしても、私も信じている。大道の言う通り、10年後には銀行預金を上回るリターンになるだろう。ただし、今後10年のリターンは、彼の2011年のアップルや2013年の茅台のリターンを超えないと考える。2035年まではわからないが、彼の投資リターンの標準で測ると、下振れの可能性が高い。
これが私の伝えたい、大道段永平が絶対に教えたくない秘密だ。なぜ今の若い投資家は、老登たちの伝統的価値株への追随を避けるのか？最大の理由は、求めるリターンの違いにある。もちろん、根底にはリスク許容度や認知度、投資周期の違いもあるが、市場や個別銘柄は同じであり、予見可能な結果について理性的に議論できる。
バフェットと大道はともに価値投資の布教者であり、知らなければ投資しない。株式は企業を買うことだ。AIやテクノロジーの時代でも、彼らは自らの能力範囲内で投資の限界を認め、合理的な態度で時間の友となることを貫いている。私の意見は、価値投資を学び、バフェットや大道段永平の成功例を学ぶことは、彼らがどうやって高リターンを達成し、自らの能力範囲を守り、複利を途切れさせずに奇跡を成し遂げたかを理解することだ。
投資の底力は投資理念への信仰から生まれる。
前述の『バフェット段永平が絶対に教えたくない秘密（一）』では、両者の投資リターンと比較基準について詳述した。では、なぜ彼らのリターンが一方は明らかに低下し、もう一方は私の個人的判断だが大道段永平が今年の茅台投資のリターンが過去より劣ると考えるのか？彼らの違いと共通点は何か？
バフェットの2000年以降のリターン低下にはいくつかの理由がある。一つは、年齢の増加だ。1930年生まれで2000年には70歳、2024年には94歳となる。家族の高齢者と同じように、身体や体力の衰えは避けられず、できる仕事も減り、読む新聞やレポートも少なくなる。2025年5月3日のバークシャー・ハサウェイ株主総会の終盤で、突然引退を表明したのもその一つだ。これは、私が考えるに、マングルが99歳で亡くなった後の自然な結果だとも言える。二つ目は、2000年以降のバークシャーの資産規模の拡大だ。資金量が増えるほど、投資リターンは低下する傾向にあると彼自身も強調している。実際、過去25年で資産規模はさらに拡大している。三つ目は、2000年以降、世界経済の成長エンジンはインターネット、モバイルインターネット、半導体、AIなどのハイテク企業に依存しており、これらはすでに高齢のバフェットの能力範囲外だ。彼はこれらの分野には投資しなかったため、時代の寵児を逃したとも言える。例えば、2016年にアップルに投資したのも、アップルが消費財企業でありハイテク企業ではないと判断したからだ。これらの投資は、今ではほぼ売却済みだ。これは、彼の投資理念の実践と一致している。逆に、どんな企業も成長サイクルがあり、好調な企業でも永遠に高成長を続けるわけではない。成熟期に入り成長率が低下したり、衰退期に入ったりする。これも彼の保有株のリターン低下の一因だ。
こうした新時代の潮流の中、時間と資産規模の二つの絶対的な「殺し屋」に直面し、誰もが投資リターンは低下していく。ましてや、すでに70歳を超えたバフェットが高いリターンを維持できるわけもない。だからこそ、彼は依然として同期のS&P500を上回る年率リターンを達成しているのだ。
一方、大道段永平の2002年のネットイース投資から2024年までのリターンは非常に高く、年複合成長率は36%以上と推定される。彼は中国のバフェットとも呼ばれる。2025年に茅台を買い増しした場合、その今後10年の年率リターンは、彼自身の36%を下回ると考えるのが妥当だ。理由は、どんな優良企業も成長サイクルを持ち、茅台のような無敵のビジネスモデルでも、永遠に高速成長を続けることは不可能だからだ。実際、茅台の成長速度は下降傾向にあり、2025年には9-10%と予測されている。将来的に中国経済の回復に伴い、再び上昇する可能性もあるが、私の見解では、過去の水準を超えることは難しいと考える。したがって、今後10年のリターンは、彼の22年間の36%を下回る可能性が高い。彼の投資基準は、銀行預金の利回りを超えることだけであり、彼の成績は常に満点だ。彼は何度も、「投資は趣味の範囲」と述べており、理解できる企業は少ないと自認している。彼が自分の能力範囲内で最も期待できると考える茅台に投資したことは間違いない。彼の結果は非常に良いものになると信じているが、私たち一般投資家にとっては、その基準は十分ではない。彼らには彼らなりの判断基準と状況がある。私たちはどう学び、実践すれば良いのか？
「想像力がある限り、ディズニーは永遠に完成しない」—ウォルト・ディズニー
バフェットが初めてディズニー株を買ったのは1966年で、ディズニー設立43年後だった。1923年にウォルト・ディズニーと兄ロイ・ディズニーはカリフォルニアで「ディズニー兄弟スタジオ」を創立し、最初は『アリス喜劇』で生計を立てていた。1928年、ウォルトは列車の中で新キャラクターのミッキーマウスを構想し、『蒸気船ウィリー』の音声同期アニメが世界初公開され、話題となった。これによりミッキーは文化的象徴となり、ライセンス商品時代の幕開けとなった。1955年にはカリフォルニアのアナハイムに「ディズニーランド」が開園し、「テーマパーク」ビジネスの新たなモデルを築いた。その後、『ディズニー・ワンダーランド』のテレビ番組を制作し、ABCで放送。ディズニーはテレビを通じて映画とテーマパークを宣伝し、クロスメディアの先駆けとなった。1966年、ウォルトは死去し、兄ロイが経営を引き継ぐ。バフェットはこの頃、オマハの町でパートナー企業を経営しており、その1月30日にマングルと初めて協力し、「多元小売会社」を設立したが、喜詩糖果にはまだ投資していなかった。彼の投資思想は当時、グレアムの「拾い煙草」時代のままだった。この年のディズニーの時価総額は約8000万〜9000万ドル、PERは10倍未満（税前利益2100万ドル）、ウォール街はディズニーを「プロジェクト依存型企業」と見なし、単一映画の成功に依存していた。バフェットはこの年、娘と共に『メリー・ポピンズ』を観に行き、映画の反応を観察し、ディズニーIPの魅力を確認した。クラシック映画（例：『白雪姫』）は7年ごとに再上映できると気づき、「コンテンツの複利効果」を見出した。さらに、創始者のウォルト・ディズニー（1966年12月15日に死去）を訪問し、新設の「カリブの海賊」アトラクションを見学。彼の情熱と仕事への愛情に触れ、400万ドルを投じてディズニーの株式5%、当時のパートナー企業の総資産の10%以上を重く買い入れた。これは、当時の純現金超4000万ドル（時価の半分近く）、無形資産（IP、ブランド）未計上の絶好の買い時だった。現場調査や創業者との雑談は、彼と師グレアムの最大の違いだった。買収後間もなく、ウォルトは死去。株価は一時恐慌的に下落したが、バフェットは動じず、『メリー・ポピンズ』のヒットもあり、ディズニーは「印刷機級IP」を持つ企業として再評価され、1967年に株価は一定の価値回復を見せた。しかし、彼は1967年第3四半期に全株を売却した。理由は、国民賠償保険の買収資金800万ドルを必要とし、株価が55%上昇したため（400万→620万ドル）、創始者の死去や創造力の断絶、経営の不確実性もあった。市場が回復し、価値が戻ったと判断し、売却したのだ。後に、彼は1995年の手紙で、「1966年に買ったディズニーを、1967年に売ったのは愚かだった」と告白。もし持ち続けていれば、500万ドルは10億ドル超に増えたはずだと。2025年には、その価値は1700億ドルのディズニー時価総額から計算して、85億ドル超になると見積もっている。彼の教訓は、「ディズニーを割安資産として売買すべきではなく、永続的な印刷機とみなして持ち続けるべきだった」というものだ。1972年に喜詩糖果を買い、マングルの助言で猿から人へ進化したことを確認してから、こうした反省と再会があった。
1969年、バフェットはパートナー企業を解散し、バークシャーを引き継ぎ、マングルと協力を続けた。1986年、バークシャーはメトロポリタン・コミュニケーションズに18.75%出資し、最大株主となった。これは、当時のCOEトム・マーフィーやCOOダン・バークに対する絶対的信頼に基づくもので、「彼らに全財産を任せたい」としばしば語った。この投資は、当時のバークシャー純資産の25%以上を占め、1988年以前の最大の一括投資だった。偶然にも、1995年、ディズニーのCEOマイケル・アイスナーがメトロポリタン買収を提案し、マーフィーは迷ったが、バフェットは積極的に推進し、190億ドルの史上最大のメディア買収の一つとなった。彼らは最終的に、株式交換を希望したが、取引の構造に合わせて一部現金も受け入れた。結果、ディズニー株約2400万株（価値13億ドル）と12億ドルの現金を獲得した。彼はまた、「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは大きな誤りだった」とも述べている。数年後の1999年の手紙では、ディズニー株の記述はなく、1996-1998年の手紙にわずかに登場しただけだ。2001年第2四半期以降、SECの13F報告書によると、バークシャーの保有株からディズニーは消えた。つまり、1999年から2001年にかけて、段階的に売却したと推測される。
一方、中国のバフェット継承者と呼ばれる大道段永平は、異なる選択をした。2020年5月にディズニーを約110–115ドルで買い、2020年初頭のコロナ禍で150元から77元に下落、その後反発し110元付近に回復。市場の一時的な修復とともに、テーマパーク閉鎖や映画延期、ストリーミングのコスト増に悲観的な投資家心理を見て、右側買いのチャンスと判断した。彼はミッキーマウスはエージェント不要、辞めることもないと信じている。彼は「ついにディズニー株を買える機会が来た」「パンデミックは一時的だが、IPは永遠だ」と語った。株価は2021年に201元まで上昇し、彼の見解は「Disney+はコストがかかるが、ユーザー増加は速い。長期的にはストリーミングはプラス要素」と続いた。しかし、その後株価は下落し、2023年には76.98元と、2020年の最低点77元をわずかに下回った。彼の見解も180度変わり、「ディズニーの良さは理解しているが、ビジネスモデルは理解できない」「強そうに見えるが、儲からない。映画興行は不確実、テーマパークは巨額投資、ストリーミングは赤字。厳しいビジネスモデルだ」と語った。さらに、買いポジションも明かし、「ディズニーの保有比率は1%未満。少額で認知を買う」と述べた。彼は「老巴は買わないが、買えないわけではない。リスクを冒さず、少額で理解を深めたい」とも。彼の買い入れは、「やっと」買えるチャンスを見つけ、6年ほどの下落を経て、「1%の資金で理解を買った」と振り返る。もしやり直せるなら、アップルに資金を振り向けるだろうとも語る。
彼は、バフェットを超えたいと願うが、ディズニーでは成功しなかっただけだ。アップルについては、今後数年の動向を見て判断したい。
以上のほとんどは、バフェットの株主宛手紙や『雪球』での大道段永平の発言から多くの事実を確認できる。私が伝えたいもう一つの見解は、バフェットが二度目にディズニー株を買ったのは、メトロポリタン買収の交換株によるものであり、現金を大量に投入して二次市場で買い増しはしていないことだ。彼は、1995年の買収時に全てディズニー株に換えたかったが、他者も株を求めたため、やむなく半分現金・半分株のハイブリッド取引を受け入れた。彼は「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは高額な誤りだった」とも述べているが、その後、1995年にメトロポリタン買収を通じて再びディズニーと関わることになった。
1969年、バフェットはパートナー企業を解散し、バークシャーを引き継ぎ、マングルと協力を続けた。1986年、バークシャーはメトロポリタン・コミュニケーションズに18.75%出資し、最大株主となった。これは、当時のCOEトム・マーフィーやCOOダン・バークに対する絶対的信頼に基づくもので、「彼らに全財産を任せたい」としばしば語った。この投資は、当時のバークシャー純資産の25%以上を占め、1988年以前の最大の一括投資だった。偶然にも、1995年、ディズニーのCEOマイケル・アイスナーがメトロポリタン買収を提案し、マーフィーは迷ったが、バフェットは積極的に推進し、190億ドルの史上最大のメディア買収の一つとなった。彼らは最終的に、株式交換を希望したが、取引の構造に合わせて一部現金も受け入れた。結果、ディズニー株約2400万株（価値13億ドル）と12億ドルの現金を獲得した。彼はまた、「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは大きな誤りだった」とも述べている。数年後の1999年の手紙では、ディズニー株の記述はなく、1996-1998年の手紙にわずかに登場しただけだ。2001年第2四半期以降、SECの13F報告書によると、バークシャーの保有株からディズニーは消えた。つまり、1999年から2001年にかけて、段階的に売却したと推測される。
一方、中国のバフェット継承者と呼ばれる大道段永平は、異なる選択をした。2020年5月にディズニーを約110–115ドルで買い、2020年初頭のコロナ禍で150元から77元に下落、その後反発し110元付近に回復。市場の一時的な修復とともに、テーマパーク閉鎖や映画延期、ストリーミングのコスト増に悲観的な投資家心理を見て、右側買いのチャンスと判断した。彼はミッキーマウスはエージェント不要、辞めることもないと信じている。彼は「ついにディズニー株を買える機会が来た」「パンデミックは一時的だが、IPは永遠だ」と語った。株価は2021年に201元まで上昇し、彼の見解は「Disney+はコストがかかるが、ユーザー増加は速い。長期的にはストリーミングはプラス要素」と続いた。しかし、その後株価は下落し、2023年には76.98元と、2020年の最低点77元をわずかに下回った。彼の見解も180度変わり、「ディズニーの良さは理解しているが、ビジネスモデルは理解できない」「強そうに見えるが、儲からない。映画興行は不確実、テーマパークは巨額投資、ストリーミングは赤字。厳しいビジネスモデルだ」と語った。さらに、買いポジションも明かし、「ディズニーの保有比率は1%未満。少額で認知を買う」と述べた。彼は「老巴は買わないが、買えないわけではない。リスクを冒さず、少額で理解を深めたい」とも。彼の買い入れは、「やっと」買えるチャンスを見つけ、6年ほどの下落を経て、「1%の資金で理解を買った」と振り返る。もしやり直せるなら、アップルに資金を振り向けるだろうとも語る。
彼は、バフェットを超えたいと願うが、ディズニーでは成功しなかっただけだ。アップルについては、今後数年の動向を見て判断したい。
以上のほとんどは、バフェットの株主宛手紙や『雪球』での大道段永平の発言から多くの事実を確認できる。私が伝えたいもう一つの見解は、バフェットが二度目にディズニー株を買ったのは、メトロポリタン買収の交換株によるものであり、現金を大量に投入して二次市場で買い増しはしていないことだ。彼は、1995年の買収時に全てディズニー株に換えたかったが、他者も株を求めたため、やむなく半分現金・半分株のハイブリッド取引を受け入れた。彼は「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは高額な誤りだった」とも述べているが、その後、1995年にメトロポリタン買収を通じて再びディズニーと関わることになった。
1969年、バフェットはパートナー企業を解散し、バークシャーを引き継ぎ、マングルと協力を続けた。1986年、バークシャーはメトロポリタン・コミュニケーションズに18.75%出資し、最大株主となった。これは、当時のCOEトム・マーフィーやCOOダン・バークに対する絶対的信頼に基づくもので、「彼らに全財産を任せたい」としばしば語った。この投資は、当時のバークシャー純資産の25%以上を占め、1988年以前の最大の一括投資だった。偶然にも、1995年、ディズニーのCEOマイケル・アイスナーがメトロポリタン買収を提案し、マーフィーは迷ったが、バフェットは積極的に推進し、190億ドルの史上最大のメディア買収の一つとなった。彼らは最終的に、株式交換を希望したが、取引の構造に合わせて一部現金も受け入れた。結果、ディズニー株約2400万株（価値13億ドル）と12億ドルの現金を獲得した。彼はまた、「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは大きな誤りだった」とも述べている。数年後の1999年の手紙では、ディズニー株の記述はなく、1996-1998年の手紙にわずかに登場しただけだ。2001年第2四半期以降、SECの13F報告書によると、バークシャーの保有株からディズニーは消えた。つまり、1999年から2001年にかけて、段階的に売却したと推測される。
一方、中国のバフェット継承者と呼ばれる大道段永平は、異なる選択をした。2020年5月にディズニーを約110–115ドルで買い、2020年初頭のコロナ禍で150元から77元に下落、その後反発し110元付近に回復。市場の一時的な修復とともに、テーマパーク閉鎖や映画延期、ストリーミングのコスト増に悲観的な投資家心理を見て、右側買いのチャンスと判断した。彼はミッキーマウスはエージェント不要、辞めることもないと信じている。彼は「ついにディズニー株を買える機会が来た」「パンデミックは一時的だが、IPは永遠だ」と語った。株価は2021年に201元まで上昇し、彼の見解は「Disney+はコストがかかるが、ユーザー増加は速い。長期的にはストリーミングはプラス要素」と続いた。しかし、その後株価は下落し、2023年には76.98元と、2020年の最低点77元をわずかに下回った。彼の見解も180度変わり、「ディズニーの良さは理解しているが、ビジネスモデルは理解できない」「強そうに見えるが、儲からない。映画興行は不確実、テーマパークは巨額投資、ストリーミングは赤字。厳しいビジネスモデルだ」と語った。さらに、買いポジションも明かし、「ディズニーの保有比率は1%未満。少額で認知を買う」と述べた。彼は「老巴は買わないが、買えないわけではない。リスクを冒さず、少額で理解を深めたい」とも。彼の買い入れは、「やっと」買えるチャンスを見つけ、6年ほどの下落を経て、「1%の資金で理解を買った」と振り返る。もしやり直せるなら、アップルに資金を振り向けるだろうとも語る。
彼は、バフェットを超えたいと願うが、ディズニーでは成功しなかっただけだ。アップルについては、今後数年の動向を見て判断したい。
以上のほとんどは、バフェットの株主宛手紙や『雪球』での大道段永平の発言から多くの事実を確認できる。私が伝えたいもう一つの見解は、バフェットが二度目にディズニー株を買ったのは、メトロポリタン買収の交換株によるものであり、現金を大量に投入して二次市場で買い増しはしていないことだ。彼は、1995年の買収時に全てディズニー株に換えたかったが、他者も株を求めたため、やむなく半分現金・半分株のハイブリッド取引を受け入れた。彼は「1966年にディズニーを買い、1967年に売ったのは高額な誤りだった」とも述べているが、その後、1995年にメトロポリタン買収を通じて再びディズニーと関わることになった。
1969年、バフェットは