MSTR's tribulation: shorting dan intrik istana

Judul Asli: MSTR Menyusuri Rintangan: shorting dan Pertarungan Istana

Penulis asli: Lin Wanwan

Sumber asli:

Repost: Mars Finance

Artikel｜Lin Wanwan

Belakangan ini, pemegang MSTR (Strategi) mungkin sulit tidur.

“Bank Sentral Bitcoin” yang pernah dipuja kini mengalami penurunan harga saham yang drastis. Seiring dengan penurunan cepat Bitcoin dari puncak historis 120.000 dolar, harga saham MSTR dan kapitalisasi pasarnya mengalami penyusutan besar dalam waktu singkat, turun lebih dari 60%, bahkan Strategy mungkin akan dikeluarkan dari indeks saham MSCI.

Penurunan harga koin dan harga saham yang anjlok hanyalah permukaan. Yang benar-benar membuat Wall Street cemas adalah semakin banyak tanda yang menunjukkan: MSTR terlibat dalam perebutan kekuasaan mata uang.

Ini bukanlah berlebihan.

Selama beberapa bulan terakhir, banyak peristiwa yang tampaknya tidak terkait mulai terhubung: JPMorgan dituduh secara tidak normal meningkatkan tekanan untuk melakukan shorting pada MSTR; pengguna mengalami keterlambatan penyelesaian saat mentransfer saham MSTR dari JPM; tindakan penekanan di pasar derivatif terhadap Bitcoin semakin sering terjadi; diskusi di sisi kebijakan mengenai “stablecoin Departemen Keuangan” dan “model cadangan Bitcoin” semakin memanas;

Dan ini bukanlah kejadian yang terisolasi.

MSTR berdiri di garis patahan antara dua sistem mata uang Amerika.

Pertarungan istana di satu sisi adalah sistem lama: Federal Reserve + Wall Street + bank-bank komersial (dengan JPMorgan sebagai inti); di sisi lain adalah sistem baru yang sedang terbentuk: Kementerian Keuangan + sistem stablecoin + sistem keuangan yang menggunakan Bitcoin sebagai jaminan jangka panjang.

Dalam konflik struktural ini, Bitcoin bukanlah target, melainkan medan pertempuran istana. Dan MSTR, adalah jembatan kunci dalam konflik: ia mengubah struktur dolar dan utang lembaga tradisional menjadi eksposur Bitcoin.

Jika sistem baru didirikan, MSTR adalah penghubung inti; jika sistem lama stabil, MSTR adalah node yang harus ditekan.

Jadi, penurunan tajam MSTR baru-baru ini bukanlah sekadar fluktuasi aset, melainkan merupakan hasil dari tiga kekuatan yang saling tumpang tindih: penyesuaian harga Bitcoin yang alami; kerentanan struktur risiko MSTR itu sendiri; serta konflik yang dipicu oleh pergeseran kekuasaan di dalam sistem dolar.

Bitcoin memperkuat struktur moneter masa depan Kementerian Keuangan, melemahkan struktur Federal Reserve. Pemerintah menghadapi pilihan sulit: jika ingin mempertahankan kesempatan akumulasi dengan harga rendah, perlu membiarkan JPM terus menekan Bitcoin.

Jadi, metode untuk berburu MSTR adalah sistematis. JPMorgan sangat memahami aturan permainan ini, karena aturan tersebut ditetapkan oleh mereka. Mereka meletakkan MSTR di atas meja bedah, memisahkan pembuluhnya (aliran dana), tulangnya (struktur utang), dan jiwanya (keyakinan pasar) dengan jelas.

Kami di sini membongkar empat “postur kematian” yang mungkin dihadapi MSTR, yang juga merupakan empat jimat kematian yang disiapkan dengan cermat oleh tatanan lama untuk MSTR.

Posisi Satu: Manfaatkan Kesempatan

Ini adalah model yang paling intuitif dan juga yang paling banyak dibahas di pasar: jika BTC terus jatuh, MSTR dengan leverage meningkat, harga saham terus turun, mengakibatkan kehilangan kemampuan refinancing, dan akhirnya menyebabkan keruntuhan berantai.

Logika ini sangat sederhana, tetapi bukan masalah yang paling mendasar.

Karena semua orang tahu bahwa “BTC turun terlalu banyak, MSTR akan mengalami masalah”, tetapi sangat sedikit orang yang tahu: sejauh mana penurunan harus terjadi agar MSTR berubah dari “stabil seperti anjing” menjadi “tidak stabil”.

Struktur aset dan liabilitas MSTR memiliki tiga angka kunci:

Total posisi BTC melebihi 650k koin (sekitar 3% dari total jumlah Bitcoin)

Rata-rata biaya posisi sekitar 74.400 dolar

Beberapa utang memiliki risiko harga yang tersirat (meskipun tidak likuidasi paksa, tetapi mempengaruhi aset bersih)

Banyak cerita tentang “MSTR akan nol” menganggapnya sebagai gaya penutupan paksa dari kontrak bursa, tetapi sebenarnya: MSTR tidak memiliki harga penutupan paksa, tetapi memiliki “harga penutupan paksa naratif”.

Apa artinya?

Meskipun kreditor tidak akan memaksanya bangkrut, pasar akan menjatuhkan harga sahamnya. Ketika harga saham jatuh ke posisi tertentu, dia tidak akan bisa menerbitkan utang lagi, atau menerbitkan obligasi konversi untuk terus menambah posisi.

Mereka yang disebut kekuatan lama di JPMorgan sedang bekerja sama melalui pasar opsi saham AS untuk melakukan shorting MSTR. Taktik mereka sangat sederhana: memanfaatkan penurunan harga Bitcoin, mereka dengan gila-gilaan menjatuhkan MSTR untuk menciptakan kepanikan. Tujuan yang ingin mereka capai hanya satu: menghancurkan mitos Michael Saylor.

Ini adalah titik keruntuhan pertama MSTR: harga Bitcoin jatuh sehingga orang luar tidak lagi bersedia memberinya uang.

Posisi Dua: Memaksa Utang Datang

Sebelum membahas tentang obligasi konversi, kita harus terlebih dahulu memahami bagaimana “sihir” CEO MSTR Micheal Saylor berubah.

Banyak pemula yang berpikir MSTR hanya menggunakan uang yang didapat untuk membeli koin, salah. MSTR memainkan semacam “permainan arbitrase dengan leverage” yang sangat berani.

Inti strategi Saylor adalah: menerbitkan obligasi konversi (Convertible Notes), meminjam dolar, membeli bitcoin.

MSTR telah mengumpulkan dana tinggi sebesar 20,8 miliar dolar AS tahun ini, skala ini sangat jarang terjadi dalam penggalangan dana tahunan perusahaan yang terdaftar di AS. Sumber dana tersebut terdiri dari saham biasa MSTR 11,9 miliar dolar AS, saham preferen 6,9 miliar dolar AS, dan obligasi konversi 2 miliar dolar AS.

Ini terdengar biasa, tetapi iblis ada dalam detailnya.

Obligasi ini memberikan bunga yang sangat rendah kepada investor (beberapa bahkan kurang dari 1%), mengapa investor mau membeli? Karena obligasi ini mengandung “opsi beli”. Jika harga saham MSTR naik, kreditor dapat mengubah obligasi menjadi saham dan meraih keuntungan besar; jika harga saham tidak naik, MSTR akan membayar kembali pokok dan bunga pada saat jatuh tempo.

Ini adalah “flywheel” yang terkenal: menerbitkan utang untuk membeli koin, harga koin naik, harga saham MSTR melonjak, kreditur senang, premi saham tinggi, menerbitkan utang lagi, membeli lebih banyak koin.

Ini yang disebut “spiral naik”. Namun, di mana pun ada spiral naik, pasti ada spiral kematian.

Posisi ledakan ini disebut “pemaksaan deleveraging di bawah kekeringan likuiditas.”

Bayangkan, jika di tahun-tahun mendatang, Bitcoin memasuki periode sideways yang panjang (tidak perlu jatuh drastis, cukup sideways). Pada saat itu, obligasi lama jatuh tempo. Para kreditur melihat: harga saham MSTR jatuh di bawah harga konversi.

Para kreditor bukanlah dermawan, mereka adalah vampir Wall Street. Saat seperti ini, mereka tidak akan memilih untuk mengubah obligasi menjadi saham, mereka dengan dingin berkata: “Bayar utang. Butuh uang tunai.”

MSTR memiliki uang tunai? Tidak. Semua uang tunainya telah ditukar menjadi Bitcoin.

Pada saat ini, MSTR menghadapi pilihan yang putus asa: baik, meminjam utang baru untuk membayar utang lama. Namun, karena harga koin yang lesu dan sentimen pasar yang buruk, bunga obligasi yang baru diterbitkan akan sangat tinggi, langsung menggerogoti sedikit aliran kas dari bisnis perangkat lunak yang menyedihkan itu.

Atau, jual koin untuk membayar utang.

Begitu MSTR terpaksa mengumumkan “menjual Bitcoin untuk membayar utang”, itu seperti meluncurkan bom nuklir ke pasar.

Pasar akan panik: “Para bull telah menyerah!” Kepanikan menyebabkan harga koin turun, harga koin turun menyebabkan harga saham MSTR terjun bebas, harga saham terjun bebas menyebabkan lebih banyak obligasi tidak dapat dikonversi menjadi saham, lebih banyak kreditor meminta untuk dilunasi.

Ini adalah momen sniper ala “Soros”.

Posisi ledakan ini paling berbahaya, karena tidak memerlukan kejatuhan Bitcoin untuk memicu, hanya membutuhkan “waktu”, saat tanggal jatuh tempo utang bertemu dengan periode tenangnya pasar, suara putusnya rantai modal akan lebih nyaring daripada kaca yang pecah.

Posisi Tiga: Bunuh dan Hancurkan Hati

Jika posisi kedua adalah “tidak punya uang lagi”, maka posisi ketiga adalah “tidak ada yang percaya lagi”.

Ini adalah risiko terbesar MSTR saat ini, dan juga titik buta yang paling diabaikan oleh investor ritel: tingkat premi (Premium).

Saya akan menghitungkan sesuatu untuk kalian. Sekarang kamu membeli satu saham MSTR, misalkan menghabiskan 100 yuan. Namun, dari 100 yuan itu, sebenarnya hanya mencakup bitcoin senilai 50 yuan, lalu sisa 50 yuan itu apa?

Itu adalah udara. Atau bisa dibilang dengan lebih indah, itu adalah “premi keyakinan”.

Mengapa orang-orang mau membayar dua kali lipat untuk membeli Bitcoin?

Dalam ETF spot, seperti IBIT dari BlackRock, sebelum muncul, karena tidak ada pilihan, lembaga yang patuh hanya bisa membeli saham. Setelah ETF spot muncul, orang tetap membeli, karena percaya bahwa Saylor dapat “menghidupi koin” melalui penerbitan obligasi, mengalahkan sekadar menimbun koin.

Namun, logika ini memiliki kelemahan fatal.

Harga saham MSTR dibangun di atas narasi “Saya bisa meminjam uang murah untuk membeli koin”. Begitu narasi ini rusak, tingkat premi akan kembali.

Coba bayangkan, tetapi jika Wall Street terus menekan, dan Gedung Putih juga memaksa MSTR untuk menyerahkan koinnya? Jika SEC (Komisi Sekuritas dan Bursa AS) tiba-tiba mengeluarkan dokumen yang mengatakan “perusahaan publik yang memegang koin tidak sesuai aturan”? Dalam sekejap, keyakinan semua orang akan runtuh.

Pose ledakan seperti ini disebut “Davis Double Kill”.

Pada saat itu, pasar akan bertanya pada dirinya sendiri sebuah pertanyaan mendasar: “Mengapa saya harus menghabiskan 2 yuan untuk membeli barang yang bernilai 1 yuan? Bukankah lebih baik saya membeli ETF BlackRock? Itu tetap 1:1.”

Setelah pemikiran ini menjadi konsensus, tingkat premi MSTR akan dengan cepat kembali dari 2,5 kali dan 3 kali sekarang menjadi 1 kali, bahkan karena ia adalah entitas perusahaan yang memiliki risiko operasional, turun menjadi 0,9 kali (diskon).

Ini berarti bahwa bahkan jika harga Bitcoin tidak turun satu sen, harga saham MSTR mungkin langsung terjun.

Inilah keruntuhan narasi. Ini tidak seberdarah pelanggaran utang, tetapi lebih membunuh jiwa. Anda melihat Bitcoin di tangan Anda tidak turun, tetapi MSTR di akun Anda menyusut 60%, Anda akan meragukan kehidupan. Ini disebut “bunuh valuasi”.

Posisi Empat: Menutup Pintu dan Memukul Anjing

Posisi keempat, paling tersembunyi, paling tidak dikenal, tetapi juga paling ironi.

Sekarang MSTR sedang berusaha keras melakukan apa? Mereka berusaha keras untuk meningkatkan kapitalisasi pasar, mencoba untuk masuk ke lebih banyak indeks, seperti indeks saham MSCI dan Nasdaq yang sudah dimasuki, seperti S&P 500.

Banyak orang bersorak: “Setelah masuk ke S&P 500, ada triliunan dana pasif yang harus membelinya, harga saham bisa menjadi mesin abadi!”

Pepatah lama mengatakan, kebahagiaan terletak di balik kesulitan.

Karena masuk ke indeks saham AS, MSTR sudah bukan lagi sekedar saham spekulatif, melainkan telah menjadi sekrup dalam struktur sistem keuangan saham AS. Wall Street sedang melakukan shorting MSTR dengan tangan kiri, sambil mengeluarkan berita bahwa MSTR dikeluarkan dari indeks dengan tangan kanan, menghasilkan kepanikan penjualan oleh investor ritel.

MSTR sudah terjebak. Ia ingin memanfaatkan uang Wall Street, tetapi malah terjebak oleh aturan Wall Street.

Ia ingin memanfaatkan aturan Wall Street untuk naik pangkat, dan pada akhirnya mungkin akan mati karena aturan Wall Street.

Akhir: Takdir Pertarungan Istana

Michael Saylor adalah seorang jenius, sekaligus seorang gila. Dia melihat inti dari devaluasi mata uang fiat, dan menangkap keuntungan dari zaman. Dia mengubah sebuah perusahaan perangkat lunak yang biasa-biasa saja menjadi sebuah bahtera Nuh yang membawa mimpi miliaran penjudi.

Namun, jumlah Bitcoin yang ia pegang sudah jauh melebihi kemampuan yang bisa ditanggung oleh perusahaan ini.

Banyak orang di pasar sudah berspekulasi bahwa pemerintah Amerika Serikat mungkin akan berinvestasi langsung di MSTR di masa depan.

Cara tersebut bisa dilakukan dengan mengganti ekuitas MSTR secara langsung dengan obligasi negara AS, atau mendukung MSTR untuk menerbitkan saham preferen yang dijamin oleh negara, bahkan intervensi administratif langsung untuk secara paksa meningkatkan peringkat kreditnya.

Puncak drama ini belum sepenuhnya berakhir, perebutan kekuasaan antara tatanan keuangan lama dan baru di AS masih berlangsung. Struktur MSTR lemah, long volatility, shorting time.

Selama Wall Street mencabut salah satu sekrup MSTR, maka empat posisi yang disebutkan di atas: keruntuhan harga, default utang, menghilangnya premi, dan penyiksaan indeks, semuanya akan menyebabkan struktur MSTR tidak seimbang dalam waktu singkat.

Tetapi sebaliknya: ketika rantai beroperasi secara bersamaan, itu mungkin menjadi salah satu target paling eksplosif di pasar modal global.

Ini adalah daya tarik MSTR, dan juga bahayanya.

Referensi:

1.Gambit Trump: Perang Diam Antara Gedung Putih dan JPMorgan