تفكير هادئ حول اقتصاديات التوكن: لماذا من الصعب تقليد نماذج Hyperliquid وMetaDAO؟

الكاتب: Dougie، عضو Figment Capital

ترجمة: Felix, PANews

خلال العام الماضي تقريبًا، أصبحت عمليات إعادة الشراء موضوعًا رئيسيًا في مناقشات ارتفاع أسعار التوكنات. بالنسبة لجميع التساؤلات تقريبًا التي تطرحها المجتمعات حول نماذج الحوكمة، أصبحت إعادة الشراء الخيار الافتراضي: متى سنعيد الشراء؟ لماذا لا نزيد من عمليات الشراء؟ هل يهتم هذا الفريق حقًا بتوكناتهم؟ الأمر المثير للاهتمام ليس شيوع إعادة الشراء فجأة، بل سبب هذا الشيوع. صعود إعادة الشراء لم يكن لأنها الآلية المثلى بوضوح، بل لأن الثقة في تصميم التوكنات قد انهارت تمامًا في السوق.

لطالما طالبت صناعة الكريبتو على مدار سنوات حاملي التوكنات والمستثمرين باعتبار التوكنات تمثيلًا تجريديًا لـ"الحوكمة" أو “نموذج الحوكمة”، دون منح أي حقوق قابلة للتنفيذ، أو الإفصاح الشفاف عن استخدام الخزينة. أدى الانقسام القانوني بين المؤسسات والمختبرات المطورة إلى غموض في سلسلة المسؤولية. ظلت أحجام الخزائن تتضخم، لم يُفصح عن الميزانيات مطلقًا، ونادرًا ما يتم شرح النفقات بشكل معقول، بينما يُتوقع من المستثمرين الثقة بأن كل الأموال تُستخدم “للنمو”.

وبعد سلسلة من التصرفات الخاطئة، بدأت الثقة تتآكل تدريجيًا. في هذا السياق، لم تظهر إعادة الشراء كاستراتيجية معقدة لتخصيص رأس المال، بل كأبسط وأوضح إيماءة يمكن للفريق القيام بها ليظهر “نحن معكم، لن نهدر الخزينة، سنعيد استثمار المال في التوكن”. ويمكن القول إنها حتى الآن أقرب خطوة في السوق لمسؤولية الأمانة.

يتجسد هذا الديناميكية بشكل أكثر تركيزًا في Hyperliquid، والتي أصبحت بسرعة معيار الالتزام تجاه حاملي التوكنات في الصناعة. لكن ما يتم تجاهله غالبًا في النقاش هو سبب نجاح نموذج Hyperliquid ولماذا لا يستطيع أحد تقريبًا تقليده. لم تقم Hyperliquid بأي تمويل خارجي مطلقًا. منذ الإطلاق، بنت البروتوكول بالكامل بجهودها الذاتية، فوجدت توافق المنتج مع السوق مبكرًا، وحققت إيرادات كبيرة، دون إصدار توكن أو تقديم دعم للسيولة (باستثناء التوزيعات المجانية)؛ وحافظت في الوقت ذاته على هيكل تكلفة شبه صفرية. لقد وصلت إلى موقع مالي لا يمكن لبروتوكولات أخرى تقريبًا تحقيقه: لديهم أموال أكثر من حاجتهم. في ظل هذه الظروف، لا تعد إعادة الشراء استراتيجية نمو، بل صمام تحرير معقول—إرجاع المال الفائض، لأن الإنفاق الهامشي لا يدفع العمل تقريبًا. بالنسبة لـ Hyperliquid، إعادة الشراء هي في الأساس نتيجة للنجاح، رغم أنها تعززه لكنها ليست مصدره.

ومع ذلك، ترى العديد من الفرق في إعادة الشراء سبب نجاح Hyperliquid وليس نتيجته. هذا الخلط أدى إلى تبني مشوه لإعادة الشراء في هذا المجال. في الأسواق التقليدية، تظهر إعادة الشراء عادة في المراحل المتأخرة من دورة حياة الشركة: فقط بعد استنفاد البحث والتطوير، وتوسيع السوق، والاستحواذات، وانخفاض العائدات الهامشية على الاستثمارات. شركات النمو المرتفع مثل أمازون، وإنفيديا (قبل 2022)، وMeta في فترات نموها المتسارع، كانت تستثمر كل دولار متاح في الإمكانيات المستقبلية. لم تكن تستخدم الأموال في إعادة الشراء، لأن ذلك كان سيحد من النمو. أما في الكريبتو، فقد انعكست هذه المنطقية. لم يعد السوق يرى إعادة الشراء كـ"امتياز مكتسب"، بل بات يتوقعها بشكل أساسي، حتى من البروتوكولات التي ما زالت تبحث عن توافق المنتج مع السوق.

إعادة الشراء تكشف عن مشكلة أعمق: حقوق حاملي التوكنات غير واضحة

في أحداث مثل استحواذ Coinbase الأخير على Vector، أصبح الغموض الطويل الأمد حول حقوق حاملي التوكنات أكثر وضوحًا. لم يكن توكن TNSR الخاص بـ Tensor مصممًا أصلًا ليمثل ملكية في الشركة، لكن العديد من الحاملين اعتبروا من البديهي أن يستفيدوا من أرباح الاستحواذ. وعندما اكتشفوا استبعادهم، تفجرت مشاعر الاستياء، ليس لأن Tensor ارتكبت خطأ، بل لأن النظام البيئي بأكمله جعل حاملي التوكنات يعتادون على تلقي القيمة عبر “التلميح” وليس “التحديد الواضح”. هذا الحدث لا يدل على فشل مشروع معين، بل يكشف عن فشل في معايير ثقافة الكريبتو حول حقوق التوكن. أصبحت إعادة الشراء مجرد رمز لزيادة القيمة، دون تحديد الحقوق التي يجب أن يحصل عليها الحاملون. اختارت Tensor الوضوح بدلًا من الغموض، والردود الناتجة أظهرت كم هو نادر هذا الوضوح.

MetaDAO كنقيض: الملكية، الوضوح وحوكمة السوق

في هذا السياق، ظهر MetaDAO كطريقة مختلفة تمامًا، وجذب انتباه عدد متزايد من المطورين والمستثمرين بفضل وضوحه.

MetaDAO ليس مجرد “تطبيق لـFutarchy”، بل هو إطار إصدار حيث تصدر الفرق التوكنات عبر هيكل بيع شفاف، توزع جزءًا من التوكنات على الخزينة، وتجعل التوكن منذ اليوم الأول وحدة الملكية الوحيدة، بلا طبقات أسهم، بلا غموض، إيرادات الخزينة على السلسلة، قواعد فك الحجب واضحة ومتسقة مع مصالح المجتمع. صُمم هيكل الحوكمة بحيث يمكن لحاملي التوكنات ممارسة سيطرة فعلية على القرارات. في الوقت ذاته، يعتمد النظام بشكل متزايد على آليات اتخاذ القرار المستندة إلى السوق—في قضايا مثل تخصيص رأس المال، يستخدم Futarchy لقياس النتائج بشكل موضوعي عبر أسواق التنبؤ.

(للمزيد: Futarchy: عندما تصبح أسواق التنبؤ أداة حوكمة، تجربة حوكمة تهدف لقلب نموذج قرارات DAO)

تكمن جاذبية MetaDAO في أنه يقدم نموذجًا يكون فيه تدفق القيمة، وتوزيع الحقوق، وآلية التحفيز شفافة تمامًا (لا تعتمد على التلميح فقط). يعرف المشترون بالضبط ما يشترونه. يعرف الفريق بالضبط ما يتنازل عنه. يعرف حاملو التوكنات كيف تُتخذ القرارات. من عدة نواحٍ، حقق MetaDAO ذلك الوضوح الذي كان يُراد من آلية إعادة الشراء أن “تقربه”.

لكن مثلما لا يجب تقليد Hyperliquid بشكل أعمى، لا ينبغي أيضًا تعميم MetaDAO. فالعناصر التي تجعل MetaDAO جذابًا، مثل خزينة المجتمع، توكنات الملكية الواضحة، والقرارات اللامركزية، هي بالضبط ما يصعب على المشاريع الناشئة المبكرة تقبله. إيجاد توافق المنتج مع السوق (PMF) يتطلب السرعة، والتجريب السريع يحتاج إلى قدرة على اتخاذ القرار من طرف واحد. كثير من الفرق لا ترغب في تفويض استراتيجيتها إلى الحوكمة أو أسواق التنبؤ أو تصويت حاملي التوكنات، ولا ينبغي لها ذلك. لا تظهر قوة آلية Futarchy إلا عندما يكون لدى البروتوكول مؤشرات أداء رئيسية واضحة ودورات تغذية راجعة قابلة للتنبؤ؛ أما في المراحل التي لا يزال فيها الفريق يستكشف السوق أو يطور المنتج بوتيرة حيوية، تصبح هذه الآلية ثقيلة وغير عملية.

الدرس الموحد: نجاح Hyperliquid وMetaDAO يكمن في الشفافية

لهذا السبب، علينا أن نتراجع خطوة ونفكر فيما تكشفه Hyperliquid وMetaDAO حقًا. ظاهريًا، قد تبدو فلسفاتهما متناقضة: واحدة آلية إعادة شراء مركزية، والأخرى آلية ملكية لامركزية. لكن على مستوى أعمق، يكشفان عن حقيقة أساسية واحدة: كلا النموذجين ناجحان لأنهما يقدمان قواعد واضحة. Hyperliquid توضح للجمهور كيف يتم إعادة القيمة لحاملي التوكنات؛ MetaDAO تحدد بالضبط ما الذي يمتلكه الحاملون وكيف تؤخذ القرارات. السبب الجذري لنجاحهما: حاملو التوكنات يفهمون قواعد اللعبة.

هذا الوضوح يتناقض بشكل حاد مع الغموض وعدم الشفافية المنتشرين في بيئة التوكنات الحالية. قبل أن تفرض هيئة الأوراق المالية الأمريكية (SEC) في الثلاثينيات معايير الإفصاح، كانت الأسهم المتداولة علنًا غالبًا ما تُتداول بخصم كبير بسبب عدم ثقة المستثمرين في إفصاحات الشركات. لم يكن السوق آنذاك يتوق لإعادة الشراء، بل للمعلومات. قطاع الكريبتو الآن في “عصر ما قبل الشفافية” نفسه: الخزائن غير شفافة، الميزانيات غامضة، عائدات الإنفاق غير مكشوفة تقريبًا، الحوكمة شكلية لا جوهرية، وحقوق التوكنات نادرًا ما تكون واضحة. النتيجة واضحة: الإصدار يبدو كضريبة، رسوم المعاملات تبدو كضريبة، حتى إنفاق الخزينة يبدو كضريبة. ولا يبقى أمام حاملي التوكنات سوى خيار “المقاومة” الوحيد—البيع.

وهذا بالضبط سبب شعور الناس بالارتياح تجاه إعادة الشراء وMetaDAO—كلاهما قلل بشدة من الغموض وجعل كل شيء قابلًا للقراءة والفهم، ما أعاد الثقة.

الشفافية، لا آلية معينة، هي حجر الأساس لاقتصاد توكن صحي

ومع ذلك، ليست أي من هاتين الآليتين قابلة للتعميم، ولا ينبغي تأليهها. الدرس الحقيقي الذي يجب استخلاصه من العام الماضي ليس “إعادة الشراء هي مستقبلنا الوحيد” أو “Futarchy هو مستقبلنا الوحيد”، بل أن الشفافية هي المستقبل. يجب على القطاع أن يتوقف عن البحث عن “النموذج الأوحد” لتصميم التوكن، وأن يؤسس ثقافة جديدة: يجب على المشاريع أن توضح للسوق: كيف تُستخدم الأموال، ما هي حقوق حاملي التوكنات بالضبط، وكيف يخطط البروتوكول للتطور. حل السوق التقليدية هذا عبر تقارير مالية موحدة، رسائل للمساهمين، ومتطلبات تنظيمية؛ ويمكن للكريبتو أن يحله عبر المحاسبة على السلسلة، الخزائن المفتوحة، جداول توزيع توكنات متوقعة، بيانات حقوق واضحة، وحوكمة متوافقة مع السيطرة الفعلية (سواء كانت مركزية أو لامركزية).

Hyperliquid وMetaDAO ليسا “نموذجًا قياسيًا”. إنهما مجرد نماذج مناسبة لهيكلهما، ومستوى نضجهما، وآلياتهما التحفيزية. نجحت Hyperliquid لأنها لم تحتج إلى تمويل خارجي للانطلاق، وحققت إيرادات فائقة مبكرًا، وعملت بسرعة لا تضاهى. ونجح MetaDAO لأنه حدد الملكية حول التوكن منذ البداية، وأعطى المجتمع سيطرة حقيقية على الخزينة وخارطة الطريق. ليست هاتان الطريقتان عقيدتين متنافستين، بل دراسات حالة مهمة حول كيفية توافق تدفق القيمة مع بنية واحتياجات المشروع الأساسي.

الخلاصة: الشفافية أهم من العقيدة

مستقبل تصميم التوكنات الحقيقي لن يكون في اعتماد كل بروتوكول لآلية إعادة الشراء، ولن يكون في تفويض كل قرار إلى Futarchy. المستقبل الحقيقي هو أن تختار الفرق الآلية المناسبة لاحتياجاتها، وأن يكافئ المستثمرون الفرق التي تحافظ على الشفافية حول كيفية عمل آلياتها. اقتصاد التوكن الصحي لا يقوم أبدًا على نموذج واحد، بل على الوضوح، الشفافية، والاختيار الحكيم.

عندما يشارك الفريق علنًا كيف يستثمر في تطويره الذاتي، وما الذي يمكن أن يحصل عليه حاملو التوكنات، ولماذا اختياراتهم التصميمية منطقية للأعمال، عندها فقط يمكن للسوق أن يؤدي دوره الحقيقي: تقييم التنافسية وتوقع النتائج.

هذا هو الهدف الحقيقي الذي يجب أن تسعى إليه صناعة الكريبتو في عصرها القادم—وهو أكثر أهمية بكثير من إعادة الشراء الموحدة أو Futarchy الشامل.

للمزيد: من يجب أن يختاره حاملو التوكنات؟ إعادة الشراء أو التوزيعات النقدية، بداية حقبة جديدة في معركة زيادة قيمة التوكنات