ما هي القيمة الحقيقية لإثيريوم؟ ثمانية نماذج حددت 4800 دولار، لكن وول ستريت قد لا تعتقد ذلك.

كتبه: White55، مارِس للتمويل

في السوق الثانوية الذي يشهد حالة من الذعر الشديد، أصبحت قيمة الإيثيريوم محور جدل بين الأطراف.

وفقًا لدراسة أجراها الرئيس التنفيذي لشركة CryptoQuant، كي يونغ جو، تشير 9 من أصل 12 نموذجًا شائعًا للتقييم إلى أن ETH مُقَيم بأقل من قيمته الحقيقية، مع قيمة عادلة مجمعة تبلغ 4836 دولارًا، أي أعلى بأكثر من 58% من السعر الحالي. ومع ذلك، في وسط هذه الأجواء المتفائلة، يُظهر نموذج تقييم العائدات الأكثر موثوقية أن ETH مُقَيم بأكثر من 57%، حيث يجب أن يكون السعر المعقول حوالي 1296 دولارًا. تكشف هذه الفجوة الكبيرة عن معضلة تقييم شبكات blockchain.

وجهة نظر الأغلبية: نظرة متفائلة موحدة تسع نماذج تقييم

من بين العديد من طرق تقييم الإيثريوم، قدم نموذج قانون ميتكالف أكثر التوقعات تفاؤلاً، حيث يظهر أن القيمة العادلة لـ ETH تصل إلى 9534 دولار، وهو ما يعادل تقيمًا أقل من 200٪.

تنص قانون ميتكالف على أن قيمة الشبكة تتناسب مع مربع عدد المستخدمين، وقد تم التحقق من هذه النظرية من خلال أبحاث أكاديمية مقارنة بتكوين وإيثريوم.

تعتبر نماذج تقييم الأصول على السلسلة الإيثريوم كطبقة تسوية كبيرة للأصول، حيث يتم تحديد القيمة العادلة لـ ETH بمبلغ 4918 دولارًا. تأخذ هذه الطريقة في الاعتبار جميع الأصول الموجودة على الإيثريوم، بما في ذلك العملات المستقرة، ورموز ERC-20، وNFT، والأصول الملموسة المرمزة، والأصول المربوطة، مع الافتراض الأساسي بأن الإيثريوم يجب أن يضمن أمان الشبكة، ويجب أن تتطابق قيمتها السوقية مع قيمة جميع الأصول التي يتم تسويتها عليها.

تركز نموذج تقييم إطار Layer-2 بشكل رئيسي على تطوير نظام إيثريوم البيئي، حيث يتنبأ النموذج بسعر ETH عند 4633 دولارًا من خلال حساب القيمة الإجمالية المقفلة في نظام شبكة توسيع Layer-2 لإيثريوم، مما يعني أن ETH مُقَيم بأقل من قيمته بنحو 52%. تعكس هذه البيانات النمو الهائل لحلول L2 - حتى نوفمبر 2025، تجاوز حجم المعاملات اليومية في L2 13.8 مليون صفقة، بزيادة سنوية تصل إلى 253%.

المعترضون: تحذير من نموذج عائدات العائد

وفقًا لنموذج تقييم العائدات، تم تقييم ETH بشكل مبالغ فيه. المصدر: ETHval

بينما تقدم معظم النماذج توقعات صاعدة، يظهر نموذج تقييم عائد العائد أن ETH مرتفعة بأكثر من 57%، حيث يشير هذا النموذج إلى أن السعر المعقول لـ ETH يجب أن يكون حوالي 1296 دولارًا.

لقد حظي هذا النموذج بفضل المحللين الماليين التقليديين الذين يقيمون العملات المشفرة كفئة أصول بديلة، حيث أن جوهره هو تقييم الإيثريوم كنوع من السندات المدرة للعائد.

تتمثل طريقة الحساب في تقسيم الإيرادات السنوية للإيثريوم على معدل العائد من الرهن للحصول على القيمة السوقية الإجمالية. تشير الإشارات المبالغ فيها في نموذج معدل العائد إلى مشكلة أساسية في إيرادات شبكة الإيثريوم. مع انخفاض رسوم المعاملات إلى أدنى مستوى تاريخي، وامتصاص الشبكات المنافسة لبعض حصص السوق، فإن القدرة الأساسية على تحقيق الإيرادات للإيثريوم تواجه بالفعل تحديات.

جدل موثوقية النماذج: لماذا يعتبر نموذج عائد الاستثمار هو الأكثر موثوقية؟

في مجال نماذج التقييم، تنقسم الموثوقية إلى ثلاث درجات.

في نظام تقييم Hashed، نموذج عائد العائد هو الطريقة الوحيدة الموصوفة بأنها “موثوقة للغاية”، بينما يتم تصنيف معظم الطرق الأخرى على أنها موثوقة متوسطة أو منخفضة.

تعتمد أساسيات تصنيف الاعتمادية على نموذج عائد الأرباح، وهو أسلوب التقييم الأكثر شيوعًا في المجال المالي التقليدي، وقد تم تطبيقه على نطاق واسع في تقييم الأصول ذات العائد. أوضح أحد محللي المؤسسات قائلاً: “عندما تعرف العالم المالي التقليدي بتقييم الإيثيريوم، فإن النموذج الذي يفهمونه بسهولة هو هذا النموذج - حيث يُنظر إلى ETH كأصل يولد تدفقًا نقديًا، وليس مجرد اعتماد على القيمة المضاربة.” ومع ذلك، قد تصبح هذه “الاعتمادية” سلاحًا ذا حدين.

أشارت منصة تحليل blockchain CryptoQuant إلى أن: “تم بناء هذه النماذج من قبل خبراء موثوقين من الأوساط الأكاديمية والمالية التقليدية”، حيث حصل 8 من بين 12 نموذجًا على درجة موثوقية لا تقل عن درجتين. لكن هذا لا يعني أنها تستطيع التقاط القيمة الكاملة للفئات الأصلية الناشئة مثل الإيثيريوم.

الفجوة بين النظرية والواقع: مواجهة نماذج التقييم التقليدية لتحديات البلوكشين

تظهر الفجوة الكبيرة بين نموذج العائد والعائد و قانون ميتكالف اختلافات أساسية في الفلسفات التقييمية المختلفة. تبدو الطرق التقليدية للتقييم غير كافية عند التعامل مع الشبكات اللامركزية.

كنموذج لتقييم نسبة السعر إلى المبيعات، يتم مقارنة إيرادات رسوم الإيثريوم بإيرادات الشركة، ويتم حسابها باستخدام مستوى تقييم يبلغ 25 ضعفًا وهو مستوى تقييم الأسهم التقنية النامية، والنتيجة تصل إلى “سعر معقول” يبلغ 1285 دولارًا، مما يشير إلى وجود مساحة هبوط بنسبة 57.5% مقارنة بالسعر الحالي.

المشكلة هي أن هذا النموذج يتجاهل تمامًا القيمة الخارجية الناجمة عن تأثير الشبكة.

وبالمثل، فإن طريقة خصم التدفقات النقدية تعاني من عيوب خطيرة.

حاولت Hashed اعتبار مكافآت الرهان على الإيثريوم كدخل، من خلال حساب القيمة الحالية باستخدام طريقة خصم التدفق النقدي، لكن حتى مع استخدام صيغتها، أظهرت النتائج أن سعر الإيثريوم الحالي مبالغ فيه.

تتمثل قيود هذه النماذج التقليدية في أنها تحاول إدخال شبكة الإيثريوم اللامركزية ضمن إطار تقييم الشركات التقليدية، متجاهلة القوانين الفريدة للتمثيل والقيمة التي تميز شبكات البلوك تشين.

الأداء الفعلي للسوق: الحقيقة التي تكشفها تدفقات الأموال

القيمة العادلة الشاملة لـ ETH على مدار العام. مصدر البيانات: ETHval

على الرغم من وجود اختلافات في نماذج التقييم، إلا أن التدفق الفعلي للأموال في السوق يوفر اختبارًا واقعيًا.

يبدو أن المستثمرين الأذكياء يقومون بالتصويت بأموال حقيقية.

تشير البيانات إلى أنه خلال الأشهر الثلاثة الماضية، تم إضافة 21 عنوانًا يحمل أكثر من 10,000 إيثريوم، في حين انخفضت احتياطيات الإيثريوم في البورصات بنسبة 8%. هذه الظاهرة من “تخزين العملات المسحوبة” تشبه سلوك تجمعات البيتكوين في فترة ما قبل الموافقة على ETF الفوري، مما يشير إلى أن الأموال الكبيرة تتراكم بهدوء.

فيما يتعلق بالمؤسسات، يقوم بعض صناديق التحوط ببناء استراتيجيات تحوط “شراء ETH وبيع Altcoin”، حيث تُعتبر الإيثريوم بمثابة “أصل دفاعي” في عالم العملات المشفرة. تشير هذه الاستراتيجية إلى أنه في نظر المؤسسات، أصبح للإيثريوم اختلاف جوهري عن باقي العملات البديلة، وتقترب خصائص المخاطر والعوائد الخاصة بها من الأصول المشفرة “الزرقاء” مثل البيتكوين.

تدعم بيانات تدفق أموال ETF هذه الفكرة أيضًا. منذ منتصف يوليو 2025، يجذب ETF الإيثريوم الفوري أكثر من 260,000 ETH يوميًا، مما يعادل أكثر من مليار دولار تتدفق مباشرة إلى السوق. إن هذا الشراء المستمر لا يوفر فقط دعمًا للأسعار، بل يعني أيضًا أن الإيثريوم يدخل في رؤية تخصيص الأصول في المالية التقليدية.

آفاق المستقبل: منطق الاستثمار تحت اختلاف التقييمات

بالنسبة للمستثمرين، فإن الاختلافات في نماذج التقييم الحالية توفر تحديات وكذلك تخلق فرصاً. المفتاح هو فهم الافتراضات والشروط الملائمة وراء النماذج المختلفة.

تعتمد فعالية نماذج التوجه الصعودي مثل قانون ميتكالف على استمرار تعزيز تأثير الشبكة.

حاليًا، عدد العناوين النشطة يوميًا في إيثريوم حوالي 970,000، وإذا تمكن هذا الرقم من الوصول إلى 1,300,000 (قريبًا من 90% من أعلى مستوى تاريخي)، وفقًا لقانون ميتكالف، يمكن أن يصل سعر ETH إلى 8058 دولارًا. وقد يأتي المحرك الرئيسي لتحقيق هذا الهدف من انتشار L2، وظهور تطبيقات جديدة، وزيادة اعتماد المؤسسات.

تشير نماذج عائدات العوائد الهابطة إلى أن المستثمرين يجب أن يركزوا على عوامل المخاطر: إذا استمر دخل الشبكة في الانخفاض وكانت عائدات الرهان صعبة الاستدامة، فإن السعر الحالي قد يكون مبالغًا فيه. في هذه الحالة، يحتاج المستثمرون إلى مراقبة اتجاه رسوم الإيثيريوم، وتأثير المنافسين على توزيع المستخدمين، وتأثير ترقية الشبكة على النموذج الاقتصادي.