Nvidia 剛剛暗示英特爾的晶圓代工賭局陷入困境

英特爾令人矚目的股價反彈——在新任執行長譚立柏的領導下，過去六個月股價漲幅超過100%——已經吸引了投資者的熱情。公司已獲得美國政府和英偉達的支持，市場似乎相信其轉型故事。然而，在這一樂觀表面之下，卻藏有少數投資者尚未充分理解的關鍵弱點。

英偉達上個月做出了一個低調但具有重要意義的決定：在測試英特爾最新的18A晶片製造工藝後，這家人工智慧運算巨頭拒絕將英特爾作為其晶圓代工合作夥伴推進生產。這一決定可能對英特爾的復甦計劃造成比當天股價下跌4%更嚴重的打擊。

定義英特爾未來的晶圓代工押注

英特爾的整個重組策略圍繞一個雄心勃勃的目標：將自己轉型為世界一流的合約晶片製造商，直接與台積電和三星等行業巨頭競爭。這並非新願景。公司於2021年成立英特爾晶圓代工，耗資數十億美元建立尖端製造能力，並剛剛開始量產其最先進的產品：18A工藝（其中“A”代表18埃，約1.8奈米）。

譚立柏在近期的財報電話會議中樂觀談及這一里程碑，強調“穩步進展”和“產量逐步提升”，並稱客戶需求似乎在激增。語氣中流露出信心。但問題在於：英特爾尚未鎖定任何一個願意信任其未經驗證工藝的主要外部客戶。沒有來自一線晶片設計商的驗證，整個晶圓代工策略仍屬理論層面。

英偉達的沉默究竟意味著什麼

英偉達的決定具有超出一般範圍的意義。首先，英偉達處於人工智慧熱潮的核心——其處理器支撐著定義這一時代的基礎設施。其次，該公司去年九月投資了英特爾50億美元，形成了對英特爾成功的既得利益。然而，這筆投資並未承諾英偉達一定會使用英特爾的製造服務。

這一差異極為重要。現金投資和生產合作並不等同。英偉達選擇放棄18A，暗示無論是製造良率、工藝成熟度還是競爭定位方面存在的技術疑慮，都超過了支持英特爾晶圓代工雄心的潛在利益。該公司本可以驗證英特爾的新工藝，同時提升自身投資的回報。它選擇不這麼做，說明了一切。

客戶驗證的難題

英特爾的挑戰不僅限於英偉達。接近一年前的報導顯示，另一家主要晶片設計商博通也在評估18A工藝。然而，尚未有公開宣布的重大生產承諾。為了證明其晶圓代工業務的可行性——而非僅僅是一場昂貴的實驗——英特爾需要來自其內部晶片設計之外的外部客戶。

沒有客戶採用，英特爾晶圓代工仍是一個拖累整體公司表現的財務負擔。自2021年推出以來，該業務一直處於大幅虧損狀態，盈利的前提完全依賴於能否以具有競爭力的成本為外部客戶生產世界一流的晶片。

投資者應重新調整立場的原因

這六個月來股價漲幅已經反映出一個樂觀的轉型預期。再加上，英特爾的未來價值很大程度上依賴於一些尚未證明的假設：18A能達到具有競爭力的良率、主要客戶將很快到來，以及晶圓代工業務最終能盈利。

英偉達拒絕合作的決定，剝奪了一個重要的短期驗證催化劑。這暗示從行業最具代表性的人工智慧架構師的角度來看，英特爾的製造能力——至少在目前的形式下——可能尚未達到下一代晶片生產的嚴苛標準。

投資者的底線

英特爾在發展先進晶圓代工能力上的投資展現了雄心與長遠戰略願景。譚立柏的領導似乎正在穩定公司。聯邦支持提供了財務緩衝。然而，在英特爾獲得主要外部客戶並證明其能交付符合英偉達、博通等設計領導者嚴格標準的晶片之前，這仍是一個高風險高回報的轉型故事，而非已完成的轉型。

對於已經經歷近期漲勢的投資者來說，這一時刻需要保持謹慎並重新審視。下一個重要催化劑不會是樂觀的執行長言論或政府支持，而是來自主要客戶的重大公告。在此之前，最謹慎的策略是密切關注英特爾的晶圓代工執行力，因為公司長期價值的創造比以往任何時候都更依賴外部客戶是否相信18A工藝。否則，賭注可能會比近期股價的漲幅更令人痛苦。