每個 #Bitcoin 週期都會重複，但不是按照固定時間。

比特幣週期是 Web3 生態系統中最核心的投資動力之一。通常，正是四年週期成為多數比特幣市場參與者的投資論點基礎。 有趣的是，從未見過牛派與熊派之間在觀點上有如此強烈的分歧。 熊派「正確」地堅持四年週期論，直到出現更低的底部。牛派則被認為「錯誤」，但真的是這樣嗎？事實上，市場才剛經歷過一次 35% 的回調——這在歷史上其實發生過很多次。 正如 Raoul Pal 曾說過： 「我們可能會看到 35% 的調整，大家會認為市場結束了——但實際並非如此。」 我認為這種看法也適用於當前的市場情境。 沒有任何觀點是完全正確的： 四年週期「死了」——不對。四年週期仍然「活著」——也不完全正確。 兩者都有其道理，需要更細膩的觀察與理解。 當前週期 本篇文章的標題給出了一個明確的論點：比特幣週期依舊存在，但其運行方式已不再依賴過去的時間節點；其他因素才是關鍵。 這意味著週期仍在運作，但四年減半週期已不再是最重要的指標。 本輪週期已經展現出與過往週期截然不同的特徵，並有許多重要論據證明市場正在發生變化。 為什麼會這樣？ 比特幣 ETF 的誕生徹底改變了價格運行的結構。 已經有將近 60,000 枚 BTC 通過各類 ETF 流入市場。ETF 發行機構為了讓客戶能夠投資、獲得比特幣「曝險」，必須購買現貨 BTC 作為資產擔保。

基本上，這一買盤壓力讓比特幣從 30,000–40,000 美元區間一路加速至 80,000–120,000 美元。受機構投資者需求帶動，比特幣價格找到了比前一輪底部高出逾 100% 的「新價格區間」。 然而，從市場結構來看什麼都沒變，不是嗎？只不過是為新一批買家打開了大門，市場本質的運作並沒有實質改變。 宏觀層面依然有一大堆阻力：量化緊縮政策 (QT) 仍在持續，利率依舊高企，還有許多其他因素需要考量。這意味著當前週期還是停留在過去週期的某個階段——但究竟是在哪裡？ 這才是有趣之處，我們可以從多個角度來分析這個問題。

此時最重要的圖表，就是黃金的強勢。顯然，比特幣是一種高風險資產 (high beta)，在經濟成長、PMI 良好和其他正面因素階段受益。在經濟社會動盪或黃金大漲時，它表現並不好。 雖然很多人認為比特幣和黃金之間可能有相關性，但事實並非如此。我依然認為 ETF 創造了比特幣價格的新底部；否則，現在我們應該在慶祝比特幣突破 40,000 美元，而不是因最近回調至 80,000 美元而感到憤怒。沒錯，80,000 美元。聽起來很瘋狂，因為 3 年前它才在 16,000 美元附近。 在過去的週期裡，當黃金大漲時，高風險資產往往表現較差——這種情況在本輪週期完全可能再次發生，因為一切都取決於宏觀經濟背景。 四年流動性週期只在 2008 年後才出現，並與 2013、2017 和 2021 年的比特幣高點吻合。2008 年之前，流動性週期長得多，平均約 8–10 年。 如果以此推斷，很可能當前週期僅僅處於整個牛市週期的中段；而隨著比特幣成為更成熟的資產，未來的論點會轉為波動性逐漸降低，隨著資產規模過大，年化報酬率也會降低。 很遺憾，我們已經無法再輕易預測比特幣每四年 5 倍的明顯機會。 老實說，比特幣的核心論點從來不是成為這樣的資產。比特幣的核心論點，是成為一種安全、透明、穩定的資產——以 1 Bitcoin = 1 Bitcoin 的方式——讓人們可以更安心地規劃未來財務。 這不正是現代經濟的目標嗎？通膨正在快速上升，人們不得不承擔更多風險以超越「門檻利率」，因為他們害怕隨著時間推移而變窮，畢竟大家都明白貨幣價值正在不斷下降。

另一個重要論據來自數據——雖然並非直接與比特幣週期相關，但很可能實際存在關聯——那就是 CNY/USD 與 ETH/BTC 的關聯性。 這為什麼重要？ 人民幣 (CNY) 的強弱是反映美國企業健康狀況的核心指標，進而也反映全球經濟的健康程度。更強的人民幣 (也就是美元較弱)，將改善兩國的資產負債表，提高利潤率並推動經濟成長。這隨之帶來更強的 risk-on (偏好風險) 投資行為。 歷史資料顯示：每當 CNY/USD 見底時，ETH/BTC 也見底。 對比數據，這種情況在過去週期完全成立 (雖然樣本僅 N=3)。 2016 年，市場見證了人民幣的底部，同時 ETH/BTC 也在同一時間見底。2019 年亦然。而最近一次則發生在 2025 年 4 月左右。 換句話說，圖表顯示這兩個指標仍然有密切的相關性。這讓我們可以假設，如果對比兩個週期，目前的比特幣週期很可能被延長，而我們很可能正處於過去週期 2016 年中或 2019 年中的類似階段。 商業週期 vs 比特幣週期

商業週期 (business cycle) 的論點，是最有說服力的理由解釋為什麼市場沒有像大家期望的那樣上漲。這讓所有投資者面臨期待與現實的落差，也讓所有創辦人經歷了「壓力測試」，看他們是否有足夠資本在這種市場下存活。 這是必須的，因為隨著市場成熟，以前那種簡單 launch token 的「小花招」將不再有效。這是一場長期賽局。 因此，商業週期可以通過銅 (Copper) 和黃金 (Gold) 的估值比例，或結合 PMI 數據與經濟成長來衡量。你可以選擇任何方式。 如我所說，根據前述人民幣-美元匯率圖，ETH/BTC 和 CNY/USD 的見底顯示我們可能正處於週期的最壞階段——這恰好與過去兩次類似。 如果把商業週期結合起來，我們可以得出相同結論：我們正處於「極端熊市」 (peak bear) 的中段，比特幣在 90,000 美元。聽起來很奇怪對吧？ 商業週期目前仍處於谷底，但隨著 PMI 數據改善，FED 進行隔夜回購操作以刺激經濟，週期開始緩慢回升。 當你把商業週期的強弱與比特幣週期結合起來時，相關性再次非常明顯。此階段對應過去的 2016 年 Q1–Q2 及 2019 年 Q4。 我們離比特幣的高點還有很長一段路，現在仍處於加密貨幣「最後一個輕鬆週期」，擁有非理性的高利潤。 展望比特幣未來 當展望 2026–2027 年時，很難變得悲觀。沒錯，如果四年週期假說成立，我們將進入一個強勢熊市。 但如果看看最近和即將到來的消息，這些完全不同於我在 2018 和 2022 年經歷的狀況。 美國銀行開放投資人將 1–4% 資產分配到比特幣現貨 ETF。Clarity Act 法案通過，為 DeFi 領域的創辦人鋪路，幫助金融機構將業務上鏈。FED 已開始進行隔夜回購，並需要降息以刺激國內經濟；這意味著流動性會增加，QE 幾乎肯定會到來。 這些情形幾乎與 2016 年後及 2019/2020 年的階段如出一轍。 2015–2016 年是美國最近的一次衰退，導致大量資金釋放，帶來了我們在比特幣上見過的牛市大漲。 2020 年更是因 COVID-19 啟動史上最大「印鈔機」。 現在，我不是說我們必定會看到比特幣創下新高，但我想說的是大家不該再過度執著於四年週期必然主導市場的假設。 一切都充滿細節，而可以確定的是： 比特幣是有史以來最安全、最堅實的貨幣。最終，所有人都會參與其中，而我們現在依然站在最大一波主流資金浪潮的前夕。