Я слідкував за цифрами Bitdeer і помітив дуже цікаву тенденцію. На початку лютого компанія ліквідувала весь свій резерв Bitcoin — 943 BTC продані одразу, залишивши баланс нульовим. Це привернуло увагу, оскільки у світі майнерів накопичення монет майже є релігією. Marathon має 53 тисячі BTC, Riot — 18 тисяч. Але Wu Jihan зробив навпаки.

Офіційне пояснення — їм потрібен був готівковий капітал для купівлі земель і розширення інфраструктури штучного інтелекту. Зовні це має сенс, але тут відбувається щось набагато глибше. За останні два роки Bitdeer накопичила борг на 1,3 мільярда доларів. Це важко. Але якщо зрозуміти логіку за цим, то це менше про легкі гроші і більше про обґрунтовану ставку на майбутнє.

Подивіться: з самого початку майнінг — це арбітраж у часі. Ви використовуєте електроенергію і машини сьогодні, робите ставку, що Bitcoin завтра буде коштувати більше. Просто. Тепер Wu Jihan змінює гру. Це вже не про ціну монети, а про попит на обчислювальну потужність у епоху штучного інтелекту. Структура ставки залишається такою ж, але об’єкт змінився. Замість очікування зростання Bitcoin він ставить на те, що попит на обчислювальні ресурси вибухне.

Цифри вражають на папері. Bitdeer має 3000 МВт запланованої глобальної енергетичної потужності. Для порівняння, великий дата-центр Google має від 100 до 300 МВт. Тобто йдеться про 10-30 дата-центрів масштабу Google в одній компанії. Clarington в Огайо стане серцем цього всього — 570 МВт, орієнтованих на штучний інтелект і HPC. Tydal у Норвегії — 175 МВт з дешевою гідроенергією. Rockdale в Техасі — 563 МВт вже в експлуатації.

Але ось у чому проблема: дохід від штучного інтелекту поки що майже нічого. У 2025 році він приніс лише 10 мільйонів на рік, менше ніж 2% від загального доходу. Вони за три місяці потроїли кількість GPU, але використання знизилося з 87% до 41%, бо машини встановлювали дуже швидко. B200 і GB200 ще на стадії тестування. Енергія підключена, машини прибувають, але дохід не йде в ногу.

Аналітики оцінюють, що коли все буде готово, річний дохід може досягти 850 мільйонів. Управління більш агресивне і говорить про 2 мільярди. Але це залежить від трьох речей: вчасного будівництва, укладання довгострокових контрактів з гіперскейлерами і роботи GPU на повну потужність. Жодна з цих трьох умов ще не виконана.

Структура боргу добре продумана, принаймні. Три серії конвертованих облігацій з погашенням у 2029, 2031 і 2032 роках. Кожна дата — потенційна точка для перегляду умов. Якщо все піде добре, до 2029 Tydal вже приноситиме дохід, у 2027 Clarington вийде на ринок, а між 2028 і 2029 роками обидва основних активи будуть у повній експлуатації. Тоді аналітики перекласифікують компанію з рудиментарної майнерської на інфраструктуру штучного інтелекту з премією. Кредитори, бачачи зростання ціни акцій, обмінюють облігації на акції замість того, щоб вимагати гроші.

Але є бомба сповільненої дії: Clarington судиться з місцевою металургійною компанією, яка орендує в тому ж промисловому парку. Вони стверджують, що дата-центр вплине на електрику, дороги і залізниці, що спільно використовуються. Якщо це затягне будівництво на два роки, вся тимчасова лінія руйнується. Clarington — 42% від запланованого будівництва.

Тим часом майнінг стає все більш обмеженим. У лютому складність мережі Bitcoin зросла на 14,7%, що є найбільшим стрибком з травня 2021 року. За тією ж електроенергією ви майните менше монет. Валова маржа знизилася з 7,4% до 4,7% за останній квартал.

Що Wu Jihan справді купив цими мільярдами — це фундаментальну позицію: бути тим, хто контролює вхід на трасу, а не тим, хто ставить на якого коня. Amazon не робила ставку на перемогу якогось інтернет-стартапу, вона просто орендувала сервери для всіх. AT&T не цікавить, що ти говориш по телефону, вона просто стягує плату за дзвінок. Еволюція завжди однакова: від продажу продуктів до продажу послуг, потім до стягнення орендної плати.

Стратегія ясна: майнити Bitcoin зараз, щоб підтримати штучний інтелект, поки він створює бульбашки, які можуть і не з’явитися. Якщо ці бульбашки стануть реальністю за два-три роки, він контролюватиме інфраструктуру, яка всім знадобиться. Якщо ні — у нього буде добре продумана структура боргу і три роки для перегляду умов.

Це колосальна ставка, але логіка тверда. Багато хто обговорює це у криптоспільнотах, у Telegram-групах і так далі. Питання зараз у тому, чи зможе Wu Jihan заробити на цій трансформації, поки борги не стануть надто тягарем. Наступні два роки будуть вирішальними.