Baru saja saya menelusuri laporan penambangan terbaru dan jujur saja, angka-angkanya cukup mengejutkan. Penambang Bitcoin kehilangan sekitar $19.000 untuk setiap koin yang mereka hasilkan saat ini. Rata-rata biaya tunai tertimbang mencapai hampir $80K per BTC di kuartal keempat 2025, sementara harga tetap berkisar di sekitar $70K. Ini tidak berkelanjutan, dan industri jelas mengetahuinya.

Yang gila adalah seberapa cepat mereka beralih. Kita berbicara tentang lebih dari $70 miliar dalam kontrak AI dan komputasi berkinerja tinggi yang diumumkan di seluruh sektor penambangan publik. Core Scientific saja mengamankan kontrak sebesar $10,2 miliar dengan CoreWeave. TeraWulf? $12,8 miliar dalam pendapatan HPC yang dikontrak. Hut 8 menandatangani sewa AI infrastruktur sebesar $7 miliar, selama 15 tahun. Ini bukan lagi proyek sampingan.

Pada akhir 2026, beberapa perusahaan ini bisa mendapatkan 70% dari pendapatan mereka dari infrastruktur AI alih-alih penambangan. Core Scientific sudah di angka 39%. TeraWulf sekitar 27%. Ekonomi menjadi jelas begitu Anda melihat margin keuntungan. Infrastruktur AI menjanjikan pengembalian di atas 85% dengan visibilitas multi-tahun, sementara harga hash penambangan Bitcoin mencapai titik terendah sepanjang masa di $28 hingga $30 per petahash per hari pada awal Maret. Kamu hitung sendiri.

Pertanyaan sebenarnya adalah bagaimana mereka membiayai transisi ini. Dua cara: utang besar dan menjual cadangan Bitcoin mereka. Kita melihat surat konversi bernilai miliaran dolar. Cipher Digital saja mengeluarkan surat utang senior yang dijamin sebesar $1,7 miliar pada November, yang mendorong biaya bunga kuartalan mereka dari $3,2 juta menjadi $33,4 juta di kuartal keempat. Ini adalah taruhan skala infrastruktur, bukan skala penambangan.

Di sisi Bitcoin, para penambang secara kolektif telah menjual lebih dari 15.000 BTC dari level puncaknya. Core Scientific menjual sekitar 1.900 BTC senilai $175 juta pada Januari dan berencana melikuidasi sebagian besar sisanya di Q1 2026. Bitdeer turun ke nol pada Februari. Bahkan Marathon, pemegang publik terbesar dengan lebih dari 53.000 BTC, baru saja memperluas wewenangnya untuk menjual dari seluruh cadangan neracanya.

Inilah ketegangan yang tidak ingin dibicarakan: penambang yang mengamankan jaringan Bitcoin sekarang menjual kepemilikan mereka untuk mendanai pembangunan AI. Ketika penambangan tidak menguntungkan dan AI menguntungkan, langkah rasional adalah menarik modal dari penambangan. Tapi jika cukup banyak penambang melakukan itu, keamanan jaringan berkurang. Hashrate sudah menunjukkan ini. Jaringan mencapai puncaknya sekitar 1.160 exahash per detik pada awal Oktober 2025 dan sejak itu turun ke sekitar 920 EH/s dengan tiga penyesuaian kesulitan negatif berturut-turut.

Pasar valuasi menilai bifurkasi ini. Penambang dengan kontrak HPC yang aman diperdagangkan dengan rasio 12,3 kali penjualan 12 bulan berikutnya. Penambang murni? 5,9 kali. Pasar secara harfiah membayar dua kali lipat untuk eksposur AI, yang semakin memperkuat insentif untuk beralih lebih keras.

Secara geografis, AS, China, dan Rusia kini menguasai sekitar 68% dari hashrate global, dengan AS mendapatkan sekitar 2 poin persentase di kuartal keempat saja. Tapi Paraguay dan Ethiopia kini masuk ke 10 besar negara penambangan, didorong oleh operasi besar di sana.

CoinShares memperkirakan hashrate jaringan bisa mencapai 1,8 zetahash pada akhir 2026, tapi ada syaratnya: itu tergantung Bitcoin pulih ke $100.000 di akhir tahun. Harga saat ini sekitar $72,55K. Jika BTC tetap di bawah $80.000, harga hash terus turun dan lebih banyak penambang keluar. Di bawah $70.000 bisa memicu capitulation yang lebih besar.

Perangkat keras generasi berikutnya seperti seri S23 dari Bitmain bisa mengurangi biaya energi sekitar setengahnya, tapi penerapannya membutuhkan modal yang dialokasikan penambang ke AI sebagai gantinya. Industri yang memasuki siklus ini sebagai akumulator Bitcoin sedang keluar sebagai operator pusat data yang kebetulan menambang di samping. Apakah ini sementara atau permanen sepenuhnya tergantung satu hal: ke mana arah Bitcoin dari sini.