Je viens de consulter le dernier rapport sur l'exploitation minière et honnêtement, les chiffres sont assez choquants. Les mineurs de Bitcoin perdent environ 19 000 $ sur chaque pièce qu'ils produisent en ce moment. Le coût en cash moyen pondéré a atteint près de $80K par BTC au quatrième trimestre 2025, alors que le prix tournait autour de 70 000 $. Ce n'est pas soutenable, et l'industrie le sait clairement.

Ce qui est fou, c'est à quelle vitesse ils pivotent. Nous parlons de plus de $70 milliards de contrats en IA et en calcul haute performance annoncés dans le secteur minier public. Core Scientific seul a conclu un accord de 10,2 milliards de dollars avec CoreWeave. TeraWulf ? 12,8 milliards de dollars en revenus HPC contractés. Hut 8 a signé un bail de $7 milliards, sur 15 ans, pour une infrastructure d'IA. Ce ne sont plus des projets annexes.

D'ici la fin 2026, certaines de ces entreprises pourraient tirer 70 % de leurs revenus de l'infrastructure d'IA au lieu de l'exploitation minière. Core Scientific en est déjà à 39 %. TeraWulf tourne autour de 27 %. Les aspects économiques sont évidents une fois que l'on regarde les marges. L'infrastructure d'IA promet des rendements supérieurs à 85 % avec une visibilité pluriannuelle, alors que le prix du hash pour le minage de Bitcoin a atteint un niveau historiquement bas de $28 à $30 par petahash par jour début mars. Faites le calcul.

La vraie question, cependant, est comment ils financent cette transition. De deux manières : une dette massive et la vente de leurs trésoreries en Bitcoin. Nous voyons des notes convertibles dans les milliards. Cipher Digital a seul émis 1,7 milliard de dollars en notes sécurisées seniors en novembre, ce qui a fait passer leur charge d'intérêt trimestrielle de 3,2 millions à 33,4 millions de dollars au quatrième trimestre. Ce sont des paris à l’échelle infrastructure, pas à l’échelle minière.

Du côté du Bitcoin, les mineurs ont collectivement déstocké plus de 15 000 BTC depuis les pics. Core Scientific a vendu environ 1 900 BTC d'une valeur de $175 millions en janvier et prévoit de liquider la majorité de ce qu'il reste au premier trimestre 2026. Bitdeer est passé à zéro en février. Même Marathon, le plus grand détenteur public avec plus de 53 000 BTC, a simplement étendu son autorisation de vente à l'ensemble de ses réserves.

Voici la tension dont personne ne veut parler : les mêmes mineurs qui sécurisent le réseau Bitcoin vendent maintenant leurs avoirs pour financer le développement de l'IA. Quand l'exploitation minière devient non rentable et que l'IA est lucrative, la décision rationnelle est de retirer du capital de l'exploitation minière. Mais si suffisamment de mineurs font cela, la sécurité du réseau diminue. Le hashrate le montre déjà. Le réseau a atteint un pic d'environ 1 160 exahashes par seconde début octobre 2025, puis a chuté à environ 920 EH/s avec trois ajustements négatifs consécutifs de difficulté.

Le marché de la valorisation intègre cette bifurcation. Les mineurs avec des contrats HPC sécurisés se négocient à 12,3 fois leurs ventes sur les douze prochains mois. Les mineurs purement axés sur l'exploitation ? 5,9 fois. Le marché paie littéralement le double pour une exposition à l'IA, ce qui ne fait que renforcer l'incitation à pivoter encore plus.

Géographiquement, les États-Unis, la Chine et la Russie contrôlent désormais environ 68 % du hashrate mondial, avec les États-Unis gagnant environ 2 points de pourcentage rien que dans le dernier trimestre. Mais le Paraguay et l'Éthiopie entrent maintenant dans le top 10 des pays miniers, grâce à de grandes opérations là-bas.

CoinShares prévoit que le hashrate du réseau pourrait atteindre 1,8 zetahash d'ici la fin 2026, mais voici le hic : cela dépend du rebond du Bitcoin à 100 000 $ d'ici la fin de l'année. Le prix actuel tourne autour de 72 550 $. Si le BTC reste en dessous de 80 000 $, le prix du hash continue de baisser et davantage de mineurs sortent du marché. En dessous de 70 000 $ pourrait déclencher une capitulation plus large.

Le matériel de nouvelle génération comme la série S23 de Bitmain pourrait réduire les coûts énergétiques d'environ la moitié, mais leur déploiement nécessite du capital que les mineurs orientent vers l'IA à la place. L'industrie qui a commencé ce cycle en accumulant du Bitcoin sort en tant qu'opérateurs de centres de données qui minent en parallèle. Que ce soit temporaire ou permanent, cela dépend entièrement d'une chose : où va le Bitcoin à partir d'ici.