Décoder le défi de l’évaluation : pourquoi les projets crypto peinent à attirer Wall Street lors de l’IPO

Les dernières années ont révélé un schéma préoccupant : les projets crypto qui entrent en bourse aux États-Unis font face à un problème fondamental de tarification que la finance traditionnelle peine à résoudre. La capitalisation boursière de Bitcoin a atteint 1,752 trillions de dollars fin 2025 — un chiffre stupéfiant qui en ferait le cinquième actif mondial —, pourtant le marché des IPO pour les entreprises crypto reste en proie à une sous-évaluation et à une hésitation institutionnelle.

La crise de tarification que personne n’avait prévue

La trajectoire de Coinbase après son IPO raconte clairement l’histoire. Après avoir augmenté de 52 % par rapport à son prix d’ouverture et brièvement atteint une valorisation de $100 milliard, l’action a connu plusieurs cycles de réévaluation à mesure que le sentiment du marché évoluait. Chaque fluctuation semble motivée par la confusion plutôt que par une analyse fondamentale — un signal d’alarme pour les investisseurs institutionnels habitués à des modèles de flux de trésorerie transparents.

L’offre publique récente de Circle dressait un tableau encore plus stark. Malgré un appétit robuste du marché pour l’exposition aux stablecoins, la société a perdu 1,7 milliard de dollars en valorisation lors de sa première journée de négociation, marquant l’un des IPO les plus sous-évalués de ces dernières décennies. Ce n’est pas simplement une anomalie ; cela signale une défaillance structurelle dans la façon dont Wall Street évalue les entreprises d’actifs numériques.

La cause profonde ? Les cadres d’analyse financière traditionnels — les normes GAAP et les modèles de divulgation S-1 qui ont fonctionné pendant des siècles — ne peuvent tout simplement pas cartographier l’économie des tokens et l’activité on-chain en métriques comparables. Les souscripteurs, pris entre la demande institutionnelle et la réalité du produit, surévaluent ou sous-évaluent par peur.

Le cadre de transparence des tokens : combler l’opacité et la valorisation

Pour combler cet écart, l’industrie a commencé à élaborer de nouvelles normes de divulgation. Le cadre du Rapport de Transparence des Tokens — développé en collaboration entre groupes de recherche et partenaires en infrastructure blockchain — introduit 40 indicateurs conçus pour convertir l’opacité cryptographique en clarté de niveau IPO.

Ce cadre impose aux fondateurs de projets crypto de respecter quatre normes fondamentales :

Clarté des revenus : Calculer les flux de revenus par entité réelle, en séparant les revenus du protocole des participants de l’écosystème. Cela reflète la façon dont les états financiers traditionnels isolent les unités commerciales.

Divulgation de la propriété des portefeuilles : Reporting détaillé des détentions internes labellisées, des allocations de trésorerie et des positions en tokens de l’équipe. Les investisseurs institutionnels doivent comprendre la distribution des tokens avant d’engager des capitaux.

Rapports trimestriels des détenteurs de tokens : Soumissions structurées trimestrielles couvrant l’état de la trésorerie, les équivalents de flux de trésorerie et les indicateurs clés de performance. Cela crée une prévisibilité similaire à celle des rapports de résultats trimestriels.

Transparence de la structure du marché : Divulgation complète des relations avec les teneurs de marché et les partenaires d’échanges centralisés, permettant aux investisseurs d’évaluer les risques de liquidité avant la cotation et de détecter toute manipulation.

L’impact de ce cadre sur les valorisations serait mesurable :

Compression du taux d’actualisation : Lorsque l’offre en circulation et les calendriers de déblocage deviennent transparents, les valorisations du marché convergent vers la valeur intrinsèque. La prime d’incertitude qui déprime généralement le prix des IPO crypto se réduit considérablement.

Base d’acheteurs élargie : Les investisseurs institutionnels, auparavant exclus par l’opacité des protocoles « boîte noire », peuvent désormais effectuer une due diligence appropriée sur des projets certifiés. Cela multiplie les sources potentielles de capitaux.

Alignement réglementaire : Les lignes directrices de la SEC sur l’émission de crypto, publiées en avril 2025, s’alignent étroitement avec ce cadre de transparence. Les projets peuvent pré-remplir la plupart des exigences de divulgation avant le dépôt, accélérant les délais d’approbation et réduisant l’écart de valorisation entre secteur public et privé qui pénalise actuellement les IPO crypto.

Repenser la valorisation on-chain : au-delà des bilans

L’écart conceptuel s’étend à la façon dont les valorisations devraient réellement fonctionner. Les récentes mises à jour d’Ethereum illustrent la différence entre l’analyse d’entreprise traditionnelle et l’économie blockchain. Chaque nouveau bloc Ethereum détruit une partie des tokens ETH — fonctionnant comme des rachats d’actions automatiques en continu — tout en générant simultanément un rendement annualisé de 3 à 5 % pour les stakers du réseau (, semblable à des dividendes stables).

Le modèle de valorisation correct doit prendre en compte « le montant total émis moins le montant total détruit » comme équivalent de flux de trésorerie, avec des rendements actualisés reflétant une utilité réelle de l’écosystème plutôt que de simples métriques de bilan.

Cette approche repose sur une surveillance continue des métriques d’activité on-chain : flux cross-chain de stablecoins, volumes de transactions sur ponts, positions de collatéral en DeFi, et courbes de rendement de staking. Les revenus on-chain en temps réel (, calculés comme le revenu de staking moins la destruction des frais de transaction), deviennent le principal mécanisme de vérification des valorisations de tokens.

En établissant ce pont entre cadres financiers traditionnels et fondamentaux blockchain, le capital institutionnel commence à voir les projets crypto non comme des paris spéculatifs, mais comme des entreprises d’infrastructure avec des caractéristiques de flux de trésorerie mesurables.

La tokenisation transforme la finance : des actions aux marchés sans frontières

Un développement parallèle pourrait finalement s’avérer plus significatif : la tokenisation d’actifs réels et d’actions. La tokenisation d’actions mûrit rapidement, notamment après l’annonce récente de Robinhood concernant des offres d’actions tokenisées sur sa plateforme. Associée à $250 millions de capitaux dédiés d’investisseurs établis ciblant les écosystèmes de tokenisation, cette sectorisation passe de l’expérimental au mainstream.

Pourtant, la tokenisation soulève une question structurelle fondamentale : architecture permissionless versus permissioned.

Actions tokenisées permissionless permettent à quiconque dans le monde de négocier des titres directement sur des blockchains publiques, démocratisant l’accès au marché des capitaux américain. Cependant, cette ouverture risque de devenir un vecteur de délit d’initié et de manipulation de marché.

Modèles de tokenisation permissioned maintiennent les exigences KYC et la garde institutionnelle, préservant les standards traditionnels d’équité du marché au prix d’une limitation de l’innovation fondamentale — un accès au capital véritablement global et sans friction.

Le choix architectural déterminera si la tokenisation renforce les intermédiaires existants ou réorganise fondamentalement l’accès financier. Dans le modèle permissioned, les plateformes traditionnelles avec des relations utilisateur établies ( comme Robinhood) contrôlent l’interface, tandis que les protocoles DeFi ne rivalisent que pour la liquidité en arrière-plan. Dans un scénario permissionless, les protocoles DeFi peuvent simultanément contrôler l’expérience utilisateur et la liquidité, créant un marché international véritablement ouvert.

Des projets comme Hyperliquid illustrent ce potentiel. Grâce à une gouvernance basée sur le staking des flux oracle, des ratios de levier et des paramètres de financement, tout développeur peut créer des marchés de contrats perpétuels pour des actions tokenisées. Si les plateformes traditionnelles dans l’UE ont lancé des perpétuels d’actions, leur infrastructure fermée reste bien moins modulaire que celle des protocoles DeFi ouverts. Si la tokenisation reste sur une voie décentralisée, DeFi devient naturellement le lieu par défaut pour une ingénierie financière programmable et sans frontières.

La convergence : la crypto et la finance traditionnelle accélèrent ensemble

La capitalisation de Bitcoin à 1,752 trillions de dollars (, dépassant les entreprises technologiques de plusieurs trillions), valide ce que les investisseurs institutionnels reconnaissent de plus en plus : la monnaie numérique programmable a trouvé un véritable ajustement produit-marché. Favorisée par l’approbation des ETF spot Bitcoin, une réglementation claire et l’adoption par les trésoreries d’entreprises, la convergence entre infrastructure crypto et finance traditionnelle n’est plus une théorie.

Cette fusion se manifeste par deux mécanismes principaux :

Intégration des trésoreries d’actifs numériques : Les IPO crypto offrent désormais aux marchés publics une exposition directe aux rendements des actifs numériques et à la valeur de l’infrastructure — auparavant accessible uniquement via des hedge funds spécialisés ou des détentions crypto directes.

Optimisation structurelle : Les stablecoins et projets de tokenisation appliquent les avancées cryptographiques pour optimiser les structures de marché existantes, réduire la friction de règlement, élargir l’accès mondial et améliorer l’efficacité du capital dans les systèmes hérités.

Dans une décennie, la technologie crypto passera d’un domaine spécialisé discuté par des passionnés techniques à une infrastructure essentielle intégrée dans la vie financière quotidienne. Le défi actuel de Wall Street n’est pas de savoir si les projets crypto appartiennent aux marchés publics — la capitalisation de 1,752 trillion de dollars de Bitcoin a déjà répondu à cette question. Le vrai défi consiste à construire des cadres de valorisation, des normes de transparence et une clarté réglementaire permettant au capital institutionnel de déployer à des prix justes, plutôt que de payer constamment trop ou trop peu lors des IPO.