#稳定币业务 Le rapport financier de CRCL semble beau (revenu du T3 de 740 millions de dollars, en hausse de 66 % par rapport à l'année précédente), mais le prix de l'action a chuté de 20 % ; la logique derrière cela mérite d'être décomposée.

Les points de douleur principaux sont trois : premièrement, les frais de distribution érodent l'espace de profit - 60 % des revenus sont captés par les canaux, cette structure de coûts sera amplifiée indéfiniment durant un cycle de baisse des taux ; deuxièmement, 71 % des bénéfices proviennent des variations de la juste valeur des investissements, ce qui appartient à des revenus non récurrents, sa durabilité est donc douteuse ; troisièmement, la fenêtre de levée des restrictions est déjà ouverte, la pression de vente des grands actionnaires peut être libérée à tout moment.

La controverse réside fondamentalement dans les divergences de compréhension du modèle commercial de CRCL. Les baissiers estiment qu'il s'agit d'une banque de spreads déguisée en technologie, et une fois que le rendement des obligations américaines retombe à 2%, la marge bénéficiaire sera comprimée à un niveau dangereux après déduction des coûts d'exploitation ; les haussiers, quant à eux, le comparent à la phase d'Amazon, estimant que le coût de partage actuel est un "achat de marché", et que lorsque la taille de l'USDC passera de 70 milliards à plus de 200 milliards, le pouvoir de tarification s'inversera naturellement.

D'après les données on-chain, l'offre en circulation de l'USDC est effectivement en forte augmentation (+108 % en glissement annuel), ce qui est un signe de croissance. Mais la variable clé est de savoir si la croissance de l'échelle à l'avenir pourra surpasser l'ampleur de la baisse des taux d'intérêt - ce n'est pas une simple donnée financière qui peut expliquer cela, il est nécessaire d'observer le progrès de la mise en œuvre des projets de loi sur les stablecoins et la vitesse de migration des utilisateurs institutionnels.

Le prix actuel est déjà revenu près du prix d'IPO, il peut être judicieux d'attendre la fin de la période de déblocage et une libération certaine avant de prendre une décision. Les fluctuations à court terme peuvent facilement faire négliger la logique de la piste, mais des problèmes à long terme existent également.