Hyperliquid: حروب الواجهة الأمامية

المصدر: CryptoNewsNet العنوان الأصلي: Hyperliquid: حروب الواجهات الأمامية الرابط الأصلي: إحدى الابتكارات الأساسية في Hyperliquid هي رموز البناة. تعمل هذه الرموز كمعامل على مستوى البروتوكول في حمولة المعاملات، مما يسمح للواجهات بإرفاق عنوان الباني لالتقاط الرسوم تلقائيًا على السلسلة. يمكن للبناة إضافة رسوم إضافية تصل إلى 100 نقطة أساس (1%) في التداول الفوري و10 نقاط أساس (0.1%) في العقود الدائمة.

يتيح هذا الفصل بين التنفيذ والتسوية للواجهات الأمامية تحقيق الدخل من تدفق المستخدمين الخاص بهم بدون التعقيدات التقنية لصيانة دفتر أوامر أو عدم كفاءة رأس المال لتمويل السيولة. كما هو موضح أدناه، تقوم الواجهات الأمامية من طرف ثالث بدمج عقود Hyperliquid الدائمة وتضيف طبقات رسوم متغيرة خاصة بها، مما يخلق فعلياً بيئة تسعير متمايزة لنفس التنفيذ الأساسي.

وبهذا، فقد فتحت رموز البناة دوامة توزيع قوية. حوالي 40% من المستخدمين النشطين يوميًا الآن يتداولون عبر واجهات أمامية من طرف ثالث وليس عبر الواجهة الأصلية، وقد تجاوزت هذه النسبة مؤقتًا 50% في أواخر أكتوبر. أما أكبر ثلاثة بناة وهم Based وPhantom وpvp.trade فقد جمعوا معًا أكثر من $31 مليون في الرسوم.

من وجهة نظر هيكل السوق، يدفع هذا Hyperliquid بعيدًا عن نموذج البورصة المركزية المتكاملة بالكامل ويقربها من الوساطة الطبقية في الأسهم التقليدية. في البورصة المركزية مثل إحدى البورصات الرئيسية، يتحكم كيان واحد في جميع المراحل من التسجيل، التوجيه، المطابقة والحفظ.

تصميم Hyperliquid يحاكي سوق الأسهم الأمريكية، حيث يمتلك الوسطاء الأفراد (Robinhood, Schwab) علاقة العميل ويحققون الدخل من التوزيع، بينما يقومون بتوجيه الأوامر إلى متعهدي الجملة (Citadel Securities, Virtu) الذين يتولون التنفيذ والتسوية. في الواقع، يصبح الهيكل ذو طبقتين:

• طبقة توزيع شبيهة بالوسيط، حيث يتنافس البناة على تدفق الأوامر ويتم التمايز بحسب المنتج وتمرير الرسوم.
• منصة تنفيذ مركزية، حيث تتركز السيولة في Hyperliquid ويتم التعامل مع المطابقة والهامش.

رغم أن هذا جديد في العقود الدائمة للعملات الرقمية، إلا أن آلية الفصل هذه قد تم تنفيذها بالفعل في سولانا. سيطرت محطات التداول مثل Photon وAxiom على تدفق المستخدمين من خلال التركيز على طبقة المستهلك. نمت Photon أولاً بكونها أسرع قناص لعملات الميم على سولانا، بينما تحدتها Axiom لاحقًا بمجموعة منتجات أوسع وتصميم نقاط وخصومات أكثر عدوانية. عملت هذه المحطات عمليًا كبناة: جلست فوق DEXs، أضافت رسومها الخاصة، وأدارت المحاسبة يدويًا. رموز البناة في Hyperliquid تجعل هذا النمط جزءًا أصيلاً في البروتوكول.

ومع ذلك، يبرز مثال سولانا أيضًا المخاطر. استحوذت محطات التداول على 77% من عائدات DEX في سولانا خلال العام الماضي، $633 مليون مقابل $188 مليون للـ DEXs، أي 3.4 ضعف، مما يوضح أن امتلاك الواجهة الأمامية غالبًا ما يكون أكثر قيمة من امتلاك الواجهة الخلفية. السؤال هنا: هل الواجهة الأمامية ذات قيمة كبيرة لدرجة أن Hyperliquid لا يجب أن تتخلى عنها؟

العلاقة بين الواجهات الأمامية والخلفية نادرًا ما تكون تكافلية تمامًا. تقوم الواجهات الأمامية مثل Jupiter بتجميع عدة واجهات خلفية (Meteora, Raydium, Orca) وتعيد أفضل مسار بناءً على الحجم والرسوم والإنزلاق السعري.

هذا يجبر الواجهات الخلفية للـ DEX على ضغط هوامشها بشكل كبير. مع انعدام الحماية، يجب أن يكونوا الأرخص للفوز بتدفق الأوامر. ولأنهم لا يملكون المستخدم، فهم معرضون أيضًا للاستبدال. نرى ذلك عندما استبدلت pump.fun منصة Raydium كمزود للسيولة بمنصة AMM خاصة بها، مما أثر بشكل كبير على حصة Raydium من حجم التداول.

حالياً، لا تواجه Hyperliquid هذه المشكلة. عبر ريادتها في رموز البناة للعقود الدائمة، فهي فعلياً في بيئة رمز باني واحد. ولكن، إذا تطور البناة من مجرد واجهة مستخدم فوق Hyperliquid إلى موجهات أوامر حقيقية يمكنها إرسال التدفقات إلى واجهات خلفية منافسة، فسوف يشبهون موجه الأوامر الذكي في التمويل التقليدي. في هذا السيناريو، يمكن للبناة:

• تحسين التكلفة الإجمالية: حساب الفارق/الانزلاق + رسوم المشتري/البائع + رسوم الباني − الخصومات + التمويل المتوقع.
• التفاوض مع المنصات: المطالبة بحصة أعلى من الرسوم أو خصومات مع التهديد بتوجيه التدفق لمكان آخر.
• امتلاك علاقة المستخدم: بينما تضطر المنصات للتنافس لتكون الأرخص والأفضل في التنفيذ والسيولة.

وبالمثل، في التمويل التقليدي، يتنافس متعهدي الجملة مع وسطاء السمسرة على الحجم. تقوم Robinhood بتوجيه الأوامر إلى Citadel Securities وVirtu وJane Street بناءً على من يقدم أفضل تنفيذ ودفع مقابل تدفق الأوامر.

رغم أن منافسي DEX مثل Drift وOstium قد دمجوا رموز البناة، لم يظهر أي منهم كمنافس حقيقي حتى الآن. لكن لا يزال هناك خطر هيكلي مهم: إذا قامت منصة مثل Lighter بجمع خصومات البناة مع نموذجها بدون رسوم، فيمكن نظريًا لمحافظ مثل Phantom وRabby تجاوز رسوم Hyperliquid البالغة 4.5 نقطة أساس. سيتيح ذلك للواجهات الأمامية الاستحواذ على كامل طبقة الرسوم، مما يضاعف دخلهم لكل صفقة مقارنة بنموذج Hyperliquid الحالي.

مؤشر مبكر على هذا المستقبل هو LiquidTrading. المحطة المدعومة من Paradigm، والتي جمعت 7.6 مليون دولار في جولة التمويل الأولية، سهلت تداولات بقيمة 5.6 مليار دولار على Hyperliquid. لكن الأهم، أنها تتيح أيضًا للمستخدمين التداول على Ostium وLighter عبر نفس الواجهة. إذا اتبع البناة الكبار هذا المسار وبدأوا في توجيه التدفق بناءً على الخصومات بدلاً من الولاء، فقد تتطور واجهات Hyperliquid إلى مجمع عقود دائمة سلعي، مما يهدد قدرة البروتوكول على التقاط القيمة بشكل مباشر.

ومع ذلك، هناك فرق جوهري. من السهل تجميع التداول الفوري لأن كل عملية مبادلة ذرية والأصل قابل للاستبدال عبر المنصات. صفقة واحدة تعني تعبئة واحدة، ويمكن للموجه تقسيم الصفقة عبر عدة مجمعات بسهولة. لكن مع العقود الدائمة، المراكز دائمة وخاصة بكل منصة. مركز BTC-PERP على المنصة A غير قابل للاستبدال مع مركز BTC-PERP على المنصة B بسبب اختلاف تكوين المؤشر، معدلات التمويل، محركات التصفية وحدود المخاطر.

لتوجيه العقود الدائمة عبر منصات متعددة بشكل مجدٍ، يحتاج السوق إلى أحد حلّين صعبين:

• تجزئة المستخدمين: يجب على المستخدمين إبقاء الضمانات في عدة منصات، مما يؤدي إلى عدم كفاءة رأس المال وتجربة مستخدم سيئة.
• طبقات الوساطة الرئيسية: يجب أن يعمل الموجه كطبقة مقاصة، مع حل المشاكل الصعبة مثل تمديد الائتمان، الهامش المشترك وتنسيق التصفية.

رغم أن عدم القابلية للاستبدال توفر دفاعًا مؤقتًا، إلا أن الواقع القاسي هو أن الواجهات الأمامية تتصرف كممثلين اقتصاديين عقلانيين؛ وسوف يهاجرون إذا عرض منافس هوامش أفضل. ومع ذلك، تشير البيانات إلى أن هذا التهديد لا يزال تحت السيطرة حاليًا. فعلى الرغم من عدد المستخدمين الكبير على الواجهات الطرف الثالث، فإن الغالبية العظمى من الحجم، أكثر من 90%، لا تزال تأتي من الواجهة الأمامية الأصلية لـ Hyperliquid.

علاوة على ذلك، توفر عملة HYPE طبقة احتفاظ إضافية. يمكن للبناة الاحتفاظ بـ HYPE للحصول على خصومات على الرسوم، ما يسمح لهم بتجميع مصادر دخل: الإحالات، رسوم الباني، وخصومات بناءً على الحجم. بهذا، قد لا تكون تكلفة التحويل مقابل رسوم أفضل بقليل مجدية للواجهات الحالية. وأخيرًا، يبدو أن التدفق القادم من البناة هو تدفق إضافي وليس تنافسيًا. هؤلاء مستخدمون جدد يدخلون النظام البيئي عبر المحافظ والمحطات، وليسوا مستخدمين يغيرون واجهتهم.

لذا، بينما توفر رموز البناة اتجاه توسع فعال، من غير الواقعي توقع أن تحافظ Hyperliquid على هيمنتها الكاملة على طبقة التوزيع الخاصة بها. ومع نضوج القطاع، ستواجه Hyperliquid صعوبة أكبر في الدفاع عن ريادتها أمام المجمعين والمنافسين ذوي الرسوم المنخفضة. ومع ذلك، لا يزال بناء دفتر أوامر على السلسلة عالي الأداء حاجزًا تقنيًا هائلًا، ومع بقاء هوامش الربح للواجهات الأمامية صحية، فإن الحوافز للبناة للانتقال منخفضة. ومع ذلك، في سوق ينمو بسرعة، ليست هذه معركة للاحتفاظ بالحجم، بل سباق تنافسي أكبر نحو النمو حيث تظل Hyperliquid هي المنافس الثقيل الذي يجب التغلب عليه.