مؤخرًا، أثار تقرير تحليلي حصد ما يقارب 5 ملايين مشاهدة على منصة X جدلًا واسعًا، حيث أشار إلى أنه مع الانتشار المتزايد للعقود الآجلة المسوّاة نقدًا، وصناديق المؤشرات المتداولة (ETFs)، وغيرها من الأدوات المالية المشابهة، أصبحت ندرة البيتكوين (BTC) أمرًا من الماضي. ووفقًا للتقرير، فإن الحد الأقصى لإصدار البيتكوين البالغ 21 مليون عملة أصبح نظريًا غير محدود. هذا الادعاء أشعل نقاشًا حادًا في السوق بسرعة. إلا أن العديد من التنفيذيين والباحثين في صناعة العملات الرقمية ردوا على ذلك مؤكدين أن المشتقات المالية لا تُنتج عملات جديدة، وأن ندرة البيتكوين لا تزال راسخة في بروتوكوله الأساسي. وبالاستناد إلى بيانات سوق Gate وآراء الصناعة، يتعمق هذا المقال في تحليل ندرة البيتكوين، وآلية التنصيف، والمعروض الحالي المتداول.
جوهر الجدل: هل المشتقات تضعف الندرة أم تنقلها؟
يكمن لبّ هذا الجدل فيما إذا كانت العقود الآجلة المسوّاة نقدًا وأسواق "البيتكوين الورقي" لصناديق المؤشرات المتداولة تقوض القيمة الجوهرية للبيتكوين. حيث يرى المحلل روبرت كيندال، الذي طرح هذا الرأي، أنه بمجرد دخول العرض الاصطناعي إلى المعادلة، تصبح الأسعار لعبة تقودها المشتقات، وينهار منطق تقييم الأصل بناءً على العرض المحدود.
كيندال: المشتقات تضعف ندرة البيتكوين. المصدر: Robert Kendall
مع ذلك، فقد رفضت الصناعة هذا التفسير على نطاق واسع. حيث أوضحت هارييت براونينغ، نائب رئيس المبيعات في شركة التخزين المؤسسي Twinstake، أن المؤسسات عند الاستثمار عبر صناديق المؤشرات المتداولة أو خزائن الأصول الرقمية، لا تضعف الندرة، إذ يظل إجمالي المعروض من البيتكوين محدودًا عند 21 مليون عملة. فلا يتم إنشاء أي بيتكوين جديد. وأضافت أن هذه الأدوات المالية تضع البيتكوين فعليًا في أيدي حاملي الأمد الطويل، بدلاً من المضاربين قصيري الأجل.
التشبيه بالذهب: الأسواق الورقية لا تغير الندرة الفعلية
لتوضيح هذا المنطق، قارن المحللون الأمر بالذهب. حيث يشير لوك نولان، الباحث الأول في CoinShares، إلى أن الذهب لديه سوق ورقية ضخمة—فالعقود الآجلة والحسابات غير المخصصة تتجاوز بكثير المعروض الفعلي—ومع ذلك لا يشكك أحد في ندرة الذهب. فحيازة الذهب الورقي لا تؤثر على كمية الذهب الموجودة تحت الأرض، وينطبق المنطق ذاته تمامًا على البيتكوين.
مقارنة بين البيتكوين والذهب. المصدر: TradingView
توضح هذه المقارنة أن المشتقات المالية تخلق طبقة لتبادل الملكية أو التعرض للمخاطر، لكنها لا تمس الأصل الأساسي نفسه. فمهما بلغ حجم تداول عقود البيتكوين الآجلة، لا يمكن أن تنتج ساتوشي واحدًا إضافيًا على بلوكشين البيتكوين.
بالأرقام: المعروض المتداول والتنصيف يدعمان الندرة
لفهم ندرة البيتكوين، يجب النظر إلى آلية الإصدار المدمجة فيه—وهي التنصيف. إذ يحدد بروتوكول البيتكوين سقفًا نهائيًا للمعروض عند 21 مليون عملة. وتصدر العملات الجديدة كمكافآت للتعدين، ويتم تقليص هذه المكافآت للنصف تقريبًا كل أربع سنوات (كل 210,000 بلوك). وقد حدث آخر تنصيف في أبريل 2024، حيث انخفضت مكافأة البلوك من 6.25 BTC إلى 3.125 BTC، مما أبطأ وتيرة إصدار العملات الجديدة إلى السوق.
حتى 25 فبراير 2026، تظهر بيانات سوق Gate ما يلي:
- السعر الحالي للبيتكوين (BTC): $65,572.9
- حجم التداول خلال 24 ساعة: $1.23B
- القيمة السوقية: $1.31T
- المعروض المتداول: 19.99M BTC
- الحد الأقصى للمعروض: 21M BTC
تشير البيانات إلى أنه تم تعدين حوالي 19.99 مليون بيتكوين بالفعل. إلا أن نولان يوضح أن هذا الرقم لا يعكس بدقة المعروض المتداول الفعلي. فمن جهة، وبسبب فقدان المفاتيح الخاصة ومشكلات مشابهة، يُقدّر أن نحو 4 ملايين بيتكوين قد فُقدت بشكل دائم ولم تعد جزءًا من المعروض القابل للتداول. ومن جهة أخرى، ومع عمليات الشراء الواسعة من قبل صناديق المؤشرات الفورية وخزائن الشركات، أصبح جزء كبير من المعروض محتجزًا لدى حاملي الأمد الطويل. ووفقًا لـ Glassnode، شكل المعروض غير السائل من البيتكوين أكثر من %71 من جميع العملات التي تم تعدينها حتى سبتمبر الماضي. ما يعني أن المعروض القابل للتداول فعليًا أكثر ضيقًا بكثير مما توحي به الأرقام الرئيسية.
في سبتمبر، بلغ المعروض غير السائل من البيتكوين 14.3 مليون BTC، أي أكثر من %71 من إجمالي البيتكوين الذي تم تعدينه. المصدر: Glassnode
المشتقات تغيّر آلية اكتشاف الأسعار، لا المعروض
إذا كانت المشتقات لا تغيّر المعروض، فلماذا يشعر السوق بأن الندرة تتآكل؟ يكمن الجواب في تطور آلية اكتشاف الأسعار.
حتى منتقدو كيندال يقرّون بأن تشكيل سعر البيتكوين على المدى القصير يعتمد الآن بشكل كبير على سوق المشتقات. وتوضح براونينغ أن المشتقات تؤثر على الأسعار الفورية بشكل رئيسي عبر ثلاث قنوات:
- تحديد الأسعار المؤسسي: أصبحت أسواق العقود الآجلة مثل CME وGate هي الوجهة المفضلة للمؤسسات للتعبير عن توجهاتهم الصاعدة أو الهابطة. غالبًا ما يتخذ المتداولون المؤسسيون مراكزهم في سوق العقود الآجلة قبل التحرك في السوق الفورية، وبالتالي يهيمنون على آلية اكتشاف الأسعار على المدى القصير.
- طلب التحوط والمراجحة: عادة ما تشتري البنوك التي تصدر منتجات مرتبطة بالبيتكوين حيازات فورية أو صناديق مؤشرات متداولة للتحوط من المخاطر، ما يخلق ضغط شراء غير مباشر. في الوقت نفسه، تستغل صناديق التحوط الفروق السعرية بين أسواق العقود الآجلة والفورية من خلال تداولات الأساس، ما يربط السوقين معًا.
- انتقال معدل التمويل: تدفع آلية معدل التمويل في أسواق العقود الدائمة المتداولين إلى المراجحة بين السوق الفورية والمشتقات، ما ينقل الضغط من سوق المشتقات إلى السوق الفورية.
Gate وCME تتصدران في عقود البيتكوين الآجلة من حيث الفائدة المفتوحة. المصدر: CoinGlass
ونتيجة لذلك، أصبح السوق الفوري يُستخدم بشكل متزايد كمنصة للتسوية وإدارة المخزون، بينما تُحدد الأسعار الهامشية في سوق المشتقات من خلال تدفقات رأس المال.
الخلاصة: الشيفرة هي القانون الحاسم
خلاصة القول، إن الادعاء بأن ندرة البيتكوين قد انتهت يخلط بين الأصل نفسه والحقوق المالية المبنية عليه. فلا تزال آلية التنصيف تعمل كما هو مخطط لها، ولم يتم المساس مطلقًا بسقف الـ21 مليون عملة على مستوى الشيفرة. صحيح أن سوق المشتقات المزدهر أعاد تشكيل آلية اكتشاف الأسعار—وجعل تقلبات الأسعار تبدو منفصلة عن العرض والطلب الفوريين—لكنه لم ولن يتمكن أبدًا من خلق بيتكوين جديد.
الأموال التي تدخل السوق عبر صناديق المؤشرات المتداولة والعقود الآجلة لا تضعف ندرة البيتكوين الجوهرية. بل إن نقل كميات كبيرة من المعروض إلى الحفظ المؤسسي قد يعزز في الواقع دور البيتكوين كخزان للقيمة على المدى الطويل. بالنسبة للمستثمرين، فإن فهم هذا التمييز أمر بالغ الأهمية: فرغم أن معنويات السوق وآلية اكتشاف الأسعار قد تقودها المشتقات، إلا أن ندرة البيتكوين المطلقة عند سقف 21 مليون عملة تظل محمية بقواعده الرياضية على البلوكشين.
